股权投资成功案例分析

股权投资成功案例分析 股权投资(Equity Investment)是指通过投资取得被投资单位的股份,共有四种类型。

企业(或者个人)购买的其他企业(准备上市、未上市公司)的股票或以货币资金、无形资产和其他实物资产直接投资于其他单位,最终目的是为了获得较大的经济利益,这种经济利益可以通过分得利润或股利获取,也可以通过其他方式取得。以下是小编为大家整理的关于股权投资成功案例,欢迎阅读! 股权投资成功案例1： 私募股权融资缔造了太多的企业发展神话,其中,比较典型也是我们比较熟悉的有蒙牛股份、无锡尚德、永乐电器、雨润食品、中星微、千橡互动、国人通信、盛大、百度、携程、阿里巴巴、掌上灵通、前程无忧、易趣、卓越网、空中网、分众传媒、太平洋人寿、联想、卡森实业、平安保险、民润、李宁公司、金蝶软件等。 案例1——无锡尚德 尚德有限公司主要从事晶体硅太阳电池、组件以及光伏发电系统的研究,制造和销售。尚德公司于2004年被PHOTON International评为全球前十位太阳电池制造商,并在2005年进入前6位。2005年5月,尚德在全球资本市场进行了最后一轮私募,英联、高盛、龙科、法国Natexis、西班牙普凯等投资基金加盟,这些公司用8000万美元现金换得尚德公司7716万股权。2005年12月,在纽约交易所挂牌,开盘20.35美元。筹资4亿美元,市值达21.75亿美元,成为第一家登陆纽交所的中国民企。施正荣持6800万股,以13.838亿美元身价排名百富榜前五名。无锡尚德成功上市中,私募基金发挥了重要作用。 案例2——盛大网络 2003年3月盛大网络获得软银亚洲4000万美元注资,成为当时中国互联网业最大规模的私募融资,2004年5月13日,盛大网络成功登陆纳斯达克,2005年7月软银亚洲撤出盛大,兑现5.6亿美元,从4000万到5.6个亿,不到3年,投资收益高达1400%。 案例3——携程网 1999年10月,携程网吸引IDG第一笔投资,2000年3月吸引软银集团第二轮融资,2000年11月引来美国卡莱尔集团的第三笔投资,前后三次募资共计吸纳海外风险投资近1800万美元。2003年12月10日,成立仅仅4年多的创业型公司携程网在美国纳斯达克成功上市,携程网也随即成为中国互联网第二轮海外上市的一个成功典范。 股权投资成功案例2： 下面让我们分析几个发生在我们身边的商业案例,来说明什么是股权投资。而股权投资又是当今中国最赚钱的生意。 1、阿里巴巴当年1元原始股,现在变成161422元! 2007年11月6日,阿里巴巴集团的B2B子公司正式在港交所挂牌。总市值超过200亿美元。最引人注目的是其独特的内部财富分配格局,阿里巴巴4900名员工持有B2B子公司4.435亿股。 2014年9月21日,阿里巴巴上市不仅造就了马云这个华人首富,还造就了几十位亿万富翁、上千位千万富翁、上万名百万富翁,这是一场真正的天下财富盛宴。阿里巴巴上市前注册资本为1000万元人民币,阿里巴巴集团于美国时间9月19日纽约证券交易所上市,确定发行价为每股68美元,首日大幅上涨38.07%收于93.89美元,现股价102.94美元,股本仅为25.13亿美元,市值达到2586.90亿美元,收益率达百倍以上。相当于当年上市前1元原始股,现在变成161422元。 2、腾讯当年1元原始股,现在变成14400元! 2004年6月16日,腾讯上市,造就了5位亿万富翁、7位千万富翁和几百位百万富翁。 腾讯上市前公司注册资本6500万元人民币,2004年6月腾讯在香港挂牌上市,股票上市票面价值3.7港元发行;第二年,腾讯控股开始发力飙升,当年底,其股价便收于8.30港元附近,年涨幅达78.49%;到2009年时,腾讯控股以237%的年涨幅成功攀上了100港元大关,为香港股市所瞩目。 2012年2月,该股已站在了200港元之上,此后新高不断。2014年3月该股股价一举突破600港元大关,2014年5月将一股拆为五股,现单股股价为136港元,总市值达到1500多亿美元。相当于当年上市前投资1元原始股,现在变成14400元。 3、百度当年1元原始股,现在变成1780元! 2005年8月5日,百度上市,当天创造了8位亿万富翁、50位千万富翁、240位百万富翁。百度上市前注册资本为4520万美元,2005年8月5日,百度成功登陆纳斯达克,股价从发行价27美元起步,一路飙升,开盘价66美元,收于122.54美元,上涨95.54美元。 首日股价涨幅更是达到353.85%,现股价为227.53美元,增长上百倍,百度现市值近800亿美元。相当于当年上市前投资1元原始股,现在变成1780元。 4、格力电器当年1元原始股,现在变成1651元! 珠海格力电器股份有限公司于1996年11月18日在深圳证券交易所挂牌交易,当时总股本为7500万元,每股净资产为6.18元,如今股价达到41.19元,总市值达到1238.94亿。相当于当年上市总投资1元原始股,现在变成1651.92元。 5、贵州茅台当年1元原始股,现在变成1095元! 贵州茅台酒股份有限公司于2001年8月27日在上海证券交易所上市,每股发行价31.390元,上市首日开盘价34.51元,上市时注册资本为人民币18500万元,现今股价177.47元,总市值达到2026.7亿,相当于当年上市前1元原始股,现在变成1095.5元。 6、东阿阿胶当年1元原始股,现在变成416元! 1996年07月29日“东阿阿胶”A股股票在深圳挂牌上市,当时注册资本为6238万元,股票发行价格为每股5.28元,如今股票价格达到39.48,市值更是达到258.08亿元。相当于上市前1元原始股,现在变成416元。 7、海尔电器当年1元原始股,现在变成367元! 青岛海尔于1993年11月19日在上海证券交易所挂牌交易,每股实际发行价为7.38元,而今股票价格为20.13元,青岛海尔上市前注册资本1.5亿,现今市值为550.93亿元。相当于当年上市前投资1元原始股,现在变成367元。 8、五粮液当年1元原始股,现在变成234元! 宜宾五粮液股份有限公司于1998年3月27日五粮液在深圳证券交易

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所正式挂牌发行,每股发行价为14.77元,当时注册资本36.250万元,现股价22.49元,总市值达到850亿元,相

当于当年上市前1元原始股,现在变成234.4元。 这样的例子在当今中国可以说数不胜数。每天通过电视、报刊、互联网的传播涌现到我们面前。我们不禁感叹,资本市场倍增的魅力如此之巨大。在我们传统行业里需要几十年甚至几代人创造的财富,在资本市场中经常一夜之间美梦成真。 股权投资成功案例3： 近日,中国股市疯狂了,创业板首批上市,好象是一次空前的造富运动,一夜之间竟然打造了106个亿万富翁,这不能不说是中国股市的一个奇迹! 我们就以关注度最高的华谊兄弟为例,看看那些明星的身价。华谊兄弟公司股东共75名自然人,实际控制人为王忠军和王忠磊兄弟,两人合计持有45.88%的股权。其中,董事长王忠军持有4390.8万股,按28.58元发行价计算,这些股票市价12.55亿元,总经理王忠磊持股1389.6万股,市值为3.97亿元。第三股东马云持股1382.4万股,市值3.95亿元,第四股东江南春持股590.4万股,市值1.69亿元;鲁伟鼎、虞锋等人的账面价值也超过了亿元。 那些明星导演和演员虽然持股数没有公司老板多,但身价也不低。比如,著名导演冯小刚持有288万股,按发行价计算的市值为8231万元;另一位著名导演张纪中持股216万股,身价将达到6173万元。演员中黄晓明持有180万股,市值为5144.4万元,李冰冰和张涵予等均持有36万股,身价达到1028万元。假设下周上市后股价到50元,那么,两位导演身价过亿,冯小刚持股市值将达到1.44亿元,张纪中持股市值为1.08亿元。演员中,黄晓明持股市值可以达到9000万元,李冰冰和张涵予的持股市值1800万元。资本市场的造富功能的确了得。 面对这么多的富翁,人们不免质疑这些人的钱哪里来的。其实,从招股书上的公司演变过程看,很多公司刚创业的时候,规模并不大,注册资金相当少。就是说,这些创业股东一开始的投入不见得很大。 比如,金亚科技(300028)是1999年成立的,当时公司注册资本仅220万元,由周旭忠等3名自然人出资设立,其中只有22万元是货币资金,其余均是以原材料及设备作价出资。随后,周旭忠通过受让、未分配利润转增等,拥有2415万元股权。到2004年,周旭忠以2415万元将这些股权转让给周旭辉,周旭辉由此成为第一大股东和董事长、总经理。随后,公司不断增资,到2007年9月,公司整体变更为股份有限公司,以账面净资产折股设立,周旭辉的持股数由此变成3999.6万股。到今年发行股票之前,公司的股本已经由1999年的220万股变成11000万股。 其他公司也有类似经历,最早创业者的投入不一定很大。在公司发展中,通过引进新的股东、未分配利润转增等方法增加注册资金,也增加了创业者的持股数量。就说华谊兄弟,也是到2006年后才引进马云、江南春等资本市场实力人物,影视明星是2007年后才持股的。当时,冯小刚持股151.48万股,成本为每股1元,后来通过利润分红转增股本变成288万股;张纪中原持股113.61万股,通过转增变成216万股;李冰冰原持股18.93万股转增变成36万股。2008年2月,华谊兄弟再次大面积增资扩股,相当多的演员成为股东,包括黄晓明的180万股、张涵予的36万股,都是此时获得,每股价格涨到3元,但和一年后28.58元发行价相比,当时价格是便宜的。 这些公司发展演变过程中,无论是股份转让还是增资,价格都很低。但是,到了资本市场,价格就全然不同。目前28家创业板公司平均发行价格超过25元,那些创业者的股份增值幅度在20倍左右。有趣的是,这些公司如果不上市,几元价格很多人也未必要。而到股市上,别看发行价几十元,争抢者却蜂拥而入。28只创业板股票的发行,超额认购数量都要上百倍。我们不得不感叹资本市场的神奇魔力。 资本市场的神奇魔力,就是对一家企业的价值重估。这种资源配置功能、价值发现功能,客观上也起到造富作用,使得一批企业家成为亿万富翁,这种财富效应可以激励更多企业家进行创业、开拓。而且,创业板也让我们认识到知识就是财富不是一句空话,因为的确有学者凭借自己的知识而跻身富翁行列,蒲忠杰就是典型。 现年46岁的蒲忠杰可谓学术型创业者。拥有研究生学历和博士学位的他历任北京钢铁研究总院高级工程师、美国佛罗里达国际大学研究助理、美国WP医疗科技公司技术副总经理。他曾参与设计50余项专利,并发表15篇科研文章。乐普医疗1999年成立的时候,蒲忠杰夫妇的美国WP公司以两项专有技术和生产技术评估,作价378万元出资入股。现在,蒲忠杰夫妻二人合计持有乐普医疗约9142.885万股,按29元发行价计,约合市值26.5亿元. 创业板的造富效应不是坏事,可以鼓励更多的人进行创业,鼓励更多的专家学者将他们的知识造福人类。 我们不必妒忌这些富翁企业家,看到他们享受资本市场高溢价,获得从创业到成功的财富倍增同时,也要看到他们艰难的创业过程。只有更多的人愿意创业,愿意开拓,努力把企业做好,那么,中国的经济才能更好地发展,创业者才能从中获得高回报。 中国多一点富翁不是坏事,只要他们的钱是合法的。实际上,在目前的主板市场、中小板市场,类似创业板的富翁已经有了很多,毫无疑问,将来会更多。当这样的富翁越来越多,大家见怪不怪,也就不会天天计算他们的财富了。事实上,也有很多人错过了在资本市场获得高回报的机会,李冰冰最近就后悔股票买得少了,李冰冰原先只买了18.93万股华谊兄弟股份,显然是当初她可以多买而没有买,她自己表示对金融不敏感。 争议颇多的学者余秋雨据了解,2001年12月,当时还是上海六百的徐家汇商城决定解散职工持股权,并计划将其持有的24.5%股权转让出去。最终,这些股权转让给了上海祥龙物业、徐汇副食品公司、上海六百的31位公司管理人员和业务骨干以及余秋雨等4位外部自然人。 其中,余秋雨以每股2.9239元的价格购入82.5万股,共出资为241.22万元,购入了上海徐家汇商城股份有限公司1.5%的股份。

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而经过近8年的股本转增,如今余秋雨的持股数量为518.6445万股。参照8年前原始投入,其现在的每股成

本仅0.413元。业内人士估计,以中小板零售行业公司上市首日平均涨幅130%计算,徐家汇首日价格有望逼近30元,而余秋雨所持股市值增值将超过60倍,并有望突破亿元大关。历时8年的价值投资让余秋雨“大丰收”了。 这些实例,不知道其他人如何看?对我至少有如下启示： 第一：非凡的收获来自非凡的观念。 原始资本是“蛋”,经过孵化才成“鸡”的,“鸡”长大再生“蛋”,你的资本才增长,变大。所以在适当的季节放进合适的“孵化器”是很重要的,你不肯放,1个鸡蛋永远变不成2个。曾听说许多乡下老人为防盗,把纸币藏于墙缝,不是生霉烂掉、就是被老鼠咬乱的例子。也就是人们常说的金钱的特性：不增值便缩水! 第二：非凡的收获来自非凡的耐心。 先不说关于余秋雨沸沸扬扬的各种舆论,也不管他通过什么途径得到那种原始股票,就从他投入241万后,8年时间不动声色、从容淡定的态度我也很佩服他,事实证明他是大赢家,不仅文学、而且财富!定力和耐心也是获取财富的重要素质. 股权投资成功案例 (百度上市—— 成就二百多名百万富翁、五十位千万富翁、八个亿万富翁! 蒙牛上市——成就五个亿万富翁、十多个千万富翁、几十个百万富翁诞生! 中国股神——段永平(步步高原老板) 0.8美元认购的网易,最后100多美元抛出,段永平称自己作为企业家的生命已经结束,再也不做实体。段永平这几年在美国做投资赚的钱比他在国内做企业10年赚的还多。 注：网易发行价17美元,较内部认购价高21.25倍,上市后100美元,比内部认购价高125倍。 体坛股神——姚明 据香港《大公报》和东方卫视报道,新股合众思壮在深交所中小板挂牌上市,这家因姚明持股而一举闻名的科技公司甫一上市就受到资金热烈追捧,开盘涨幅即超过100%,收盘大涨147.3%,报91.50元,为今年以来上市新股首日涨幅的冠军。这令姚明所持该公司67.5万股的账面价值,亦在28个月内从37.5万元飙升至6176.25万元,升幅高达164.7倍。 巨人网络——史玉柱 2006年7月26号史玉柱前往开曼群岛注册巨人网络公司。2007年11月1日,巨人网络集团有限公司成功登陆美国纽约证券交易所,市值达到42亿美元,成为在美国发行规模最大的中国民营企业,创企业上市速度最快的案例。史玉柱的身家突破500亿元。共造就了21个亿万富翁,186个百万和千万富翁。1位是巨人的高管,186位是在巨人网络上市前认购了巨人的内部股的老百姓. 红杉资本——沈南鹏 4年,买原始股权四次,卖股四次,用100万美元,赚了80亿美元,收益8000倍 今天ESL美国石油能源股就把一直掌握在少数人手中的财富钥匙放到了您的面前,您准备好了吗此举是互联网近二十年来从未出现过的、针对我们老百姓的“巨大商机”! 朋友,望您能高瞻远瞩。。。我们期待着您的携手。。。期待与您一起交流探讨这个特大的商机!人无股权不大富! 原始股,是大众开启财富大门唯一的钥匙!《股权投资暴富案例》杨丽萍和孙红雷在新三板赚翻了!A股、港股相继引爆,你可能记得赵薇、范冰冰等借着投资阿里影业、唐德影视赚得盆满钵满,但你可能没注意到的是“孔雀女神”杨丽萍、“潜伏卧底”孙红雷、“苏妲己”罗海琼都在“闷头”掘金另一个市场“新三板”！

近期,出品发行过《潜伏》、《不要和陌生人说话》、《神断狄仁杰》等多部知名影视作品的青雨影视向全国中小企业股份转让有限公司（简称“全国股转公司”）递交了公开转让说明书（申报稿）,计划登陆新三板市场。

4月17日,青雨影视在全国中小企业股份转让系统官方网站发布公开转让说明书（申报稿）,计划于近期登陆新三板市场。截至2014年12月31日,青雨影视总资产达到3.95亿元,年内实现净利润4068.45万元,在登录新三板的影视公司中属于体量和规模最大的一支。

其公开招股说明书显示,影星孙红雷、罗海琼均在股东名列,其中孙红雷出资150万元持有150万股,掌握3.07%的股权,位列前十大股东之一；罗海琼则以8万元手持0.16%的股权。

投资新三板,孙红雷和杨丽萍身价几何？值注意的是,据公开转让说明书,孙红雷是2014年7月从好友张静、张宏霞（青雨影视实际控制人）手中获转让股权的。而这一时间点正值万好万家计划全资收购青雨影视的前夕,后者原希望以此登陆A股市场。虽然这一上市途径最终以失败告结,但若青雨影视此次成功登陆新三板,孙红雷极可能借手中的股份大赚一票。不过,孙红雷这“十大股东”的身份在已挂牌新三板公司的法人面前还是略逊一筹,云南文化（831239.OC）实际控制人杨丽萍无疑是最有话语权的新三板明星投资人。

早在2014年11月,云南文化就已在全国股份转让系统公开挂牌转让,迄今为止,云南文化已两度定向增发（指申请挂牌公司、挂牌公司向特定对象发行股票的行为）,第一次面对做市商,第二次面向外部投资者。根据4月20日最新发布的股票发行认购公告,35个外部投资者认购对象中出现了20多家私募的身影,认购金额共计4290万元,认购行情火爆！

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那么,杨丽萍本人到底持有多少股份？从云南文化最新

披露的年报看,这一比例接近70%！目前,杨丽萍个人占有云南文化69.475%的股权,其中个人直接持股59.50%,通过云南杨丽萍企业管理有限公司间接持股9.975%。

由于云南文化目前在新三板市场仅采用定向发行的方式,所以无法计算该股现有股价,但根据2014年报可见,该公司的现有总资产已达8955万元,再结合两次定增认购的金额2945.8万元及4290万元来看,杨丽萍已借助新三板市场身价暴增！

那么,假设云南文化成功登录新三板,杨丽萍的身价会到多少呢？按照之前新三板的唯一一家影视类做市公司“金天地”作对比计算了一下,目前金天地的市盈率为36倍,市值15亿元左右,而杨丽萍的“云南文化”可能因为明星效应获得更高的市盈率,假设按照新三板的平均市盈率60倍来计算,那么“云南文化”估值为54亿元左右,杨丽萍至少身价为40亿！我去,这难道不是下一个赵薇的节奏？

很多人对于新生事物第一看不见,第二看不起,第三看不懂,第四来不及。

2005年8月5日,百度上市当天创造了8位亿万富翁(包括李彦宏、刘建国、徐勇、梁冬、朱洪波等),50位千万富翁,240位百万富翁,所有的股东一夜无眠,彻 夜庆贺。百度一位前台小姐的手机被打爆,因为她也随着百度上市成了百万富翁,这在常人眼里几乎是不可能的事情,但却发生了！！巨人网络——史玉柱

2006年7月26号史玉柱前往开曼群岛注册巨人网络公司。2007年11月1日,巨人网络集团有限公司成功登陆美国纽约证券交易所,市值达到42亿美元,成为在美国发行规模最大的中国民营企业,创企业上市速度最快的案例。史玉柱的身家突破500亿元。共造就了21个亿万富翁,186个百万和千万富翁。1位是巨人的高管,186位是在巨人网络上市前认购了巨人的内部股的老百姓.一间仅仅成立两年零几个月的公司,可这个像梦一样的传奇却又真实的发生了！

2007年11月6日,阿里巴巴集团的B2B子公司正式在港交所挂牌。总市值超过200亿美元！最引人注目的是其独特的内部财富分配格局,阿里巴巴4900名员工竟持有B2B子公司4.435亿股,上市后如以当时发行价上限12港元计,市值将共计达53.22亿港元！当天有一千多位阿里人变成百万富翁,创下国内IT类上市公司最大规模的员工造富纪录。

2004年06月16日,腾讯上市当日造就了5位亿万富翁,7位千万富翁和几百位百万富翁。2010年4月26日,海普瑞以每股148元的价格招股,这家鲜有人知的生物医药公司几乎闯进了所有投资者的眼球。其创始人李锂、李坦夫妇合计持有28803.7万股,以发行价计算,其身家为426.29亿元,荣登内地首富。在这之前有几人知道李锂？是股权让他荣登内地首富合众思壮控股股东郭信平与姚明在2007年12月18日签订的《股权转让协议》,郭信平向姚明转让了公司37.5万元的股权,招股书显示,姚明的认缴出资额是37.5万元。一周后,合众思壮改制成股份公司,姚明的37.5万元股权变成了67.5万股。而在股票上市一日之后,作为该公司的第四大股东的姚明,持股的账面价值已经达到了6176.25万,这就意味着他在该公司股票投资上的资产已经整整翻了91.5倍。蒙牛上市——成就五个亿万富翁、十多个千万富翁、几十个百万富翁诞生！中国股神——段永平（步步高原老板）0.8美元认购的网易,最后100多美元抛出,段永平称自己作为企业家的生命已经结束,再也不做实体。段永平这几年在美国做投资赚的钱比他在国内做企业10年赚的还多。

注： 网易发行价17美元,较内部认购价高21.25倍,上市后100美元,比内部认购价高125倍。他们在互联网上组建了自的商业帝国,在短短数年的奋斗里程中累积了偌大的财富,同时造就了一批亿万,千万富豪！盖网期待这一天的到来,同样会造就更多的亿万千万百万富豪,当年的房地产,当年的原始股,当年的百度,当年的QQ,当年的阿里巴巴不知有多少人后悔当时没有把握？

红杉资本——沈南鹏------4年买原始股权四次,卖股四次,用100万美元,赚了80亿美元,收益8000倍

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朋友们.看到了吗? 这就是股权投资的魅力！

百度在国际的互联网人流数据排名是第8,中国第一。在美国的股价上升到150美元；

腾讯QQ在国际人流数据排名第11,中国第2,所以“腾讯”的股价在香港上升到175港元。

80后的首富,19岁的美国人马克,做个faceook(脸谱)网站,到今天,他才25岁,有40亿美金的身价,而他的公司还没上市,引得雅虎、微软、李嘉诚也要争着跟他合作！

戴尔、亚马逊、雅虎、谷歌、百度、腾讯、阿里巴巴的老总们都不足40岁。典型的70、80后,每人都是几十个亿的身价！李泽楷用了一年的时间挣了他老爸李嘉诚一辈子的钱。

俄罗斯一个17岁少年特诺夫斯基发明的小小聊天转盘软件,从2009年12月初的500人到2010年1月份的5万人,又到2010年5月的每天150万用户访问量,引来了俄罗斯的富豪和谷歌的争相投资,短短几个月其价值上升到3000万欧元以上,这个神话只能发生在当今互联网时期,这就是社交网络的魅力所在他们都在忙什么？这么挣钱？如此之快？为什么如此盈利？

看完春节晚会的最后一个节目,第一个广告就是360杀毒软件在做广告！以后,360杀毒平台给你终身免费了！永远不要钱！恍然大悟,他们都在吸引你的眼球,要流量！就拿中国人来说,3.6亿的网民,也就意味着3.6亿的杀毒用户,360的免费提供服务,也就意味着有希望一半的用户,也就是1.8亿的网民会有机会用到这个平台,有如此之多的客户,想做点什么事都行,什么都是现金流,不想挣钱都难！

流量,流量,进入了流量时代！

什么叫流量？公路上跑的车叫流量、旅游旺季旅游景点旅游人员的进出叫流量,超市人员进出叫流量,客流量决定了你的业绩。今天,都在网上趴着,无数的人去看你的网站,进你的空间也叫流量！

股权的时代投资者都想获取非凡的收益,通俗点,就是暴利！暴利的事,除了军火、毒品,就是股权了,前两个事没有几个人有能力有胆量去做,而比这两件事盈利还大的事就是股权了！

股权又一个引领世界的创富神话,百年不遇的一个商机一个可以改变一生机看你能否看得懂。很多人输就输在,对于新兴事物第一看不见,第二看不起,第三看不懂,第四来不及。各网站上市情况

所有迷茫的人们,寻找机会实现梦想的朋友,可能给自己一次洗耳恭听的机会,就会获得永生的财富,或者说就会改变你的家族命运,准备好了吗？很多人辛苦了大半辈子,永远都不明白……（股权投资）赚钱是如此的简单！! !股权投资协议核心要点解读根据全国中小企业股份转让系统公布的数据,截至2015年12月18日,新三板挂牌公司已达到4862家。随着新三板挂牌公司数量的日渐增多,新三板公司的投资并购机会也将逐步显现,本周我们将对《股权投资协议》的核心要点进行解读,以备即将迎面而来的投资并购机会。股权投资即通过投资取得被投资单位的股份或股权,有别于通过股权转让获得股权的方式,股权投资一般以投资方认购目标公司新增资本或新发行股份的方式完成,即通过增资的方式完成股权投资。如认购标的公司为股份有限公司,投资价格指认购标的公司新发行股份1股所对应的实际出资金额,也就是标的公司本次新发行股份的发行价格；如认购标的公司为有限公司,则指认购标的公司新增发的1元注册资本所对应的实际出资额,也就是标的公司本次增资价格。投资价格确定的核心即企业估值,企业估值水平的高低决定了投资价格的高低,而企业估值方法的差异也将导致企业估值水平的差异,因此如何找准自己企业的企业估值方法是确定企业估值水平的核心。目前较为常用的企业估值方法为市盈率倍数法,即以目标公司某一时点的净利润为基础,按照一定倍数折算出企业估值水平,比如净利润为1000万元,按照市盈率10倍计算,则该企业的估值水平为1亿元。在投资协议中,投资方往往会对募集资金的用途进行限定,主要用于企业的正常经营需求,补充公司的流动资金,而拒绝将募集资金用于偿还公司债务,更不能用于偿还股东债务。在股权投资中,投资方往往需要目标公司及公司原股东对公司

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的经营目标经营明确,主要包括两项内容,一是完成具体的利润目标,二是完成一定的事项,比如实现公司上

市目标。投资者以此作为投资的条件,即对赌。对赌协议或对赌条款的效力因时因事而不同,我们将在后续文章中进行分析。即当协议确定的经营目标无法达到时,投资方将通过其他方式达到股权退出的目的,即要求公司回购股份或由公司大股东完成对投资人股份的回购。对赌是把双刃剑,对公司原股东而言,在吸引投资的同时,也将承担更大的压力。在重大的投资中,投资者往往要介入公司的日常管理,因此会在投资协议中体现其在公司治理过程中作用或限制,主要包括以下几个方面：1、董事的提名,确保投资方在董事会中的表决权,一些强势的投资方也会要求在董事会决议中投资方提名的董事具有一票否决权。2、高管人员的任职资格管理。对公司高管人员的任免进行审查,确保公司的高管人员符合《公司法》、《证券法》等规定的任职资格。3、财务总监、会计师事务所、律师事务所的续聘或解聘。4、董事会决议、股东大会决议。主要体现在董事会、股东大会的议事规则上,在某些重大的事项,比如公司合并、分立、增资、减资、对外担保、对外借款等,除了满足比如三分之二以上股东或股东表决权的通过,投资方的董事、股东代表在决议中具有一票否决权。5、关联交易。在投资协议中,投资方会原则上要求禁止关联交易。6、投资方的知情权及监督权,要求提供报表等。被投资公司以增资的方式引入新的投资者,则意味着对原投资者股份占比的稀释,因此投资者对新的投资的进入会进行一定的限制,但不能完全杜绝新的投资者进入,因此主要会限制新的投资价格不能低于其原投资价格,二是对于公司新的增资计划,原投资者具有优先购买权。在投资协议中,投资者会要求公司原股东不得单独设立或以任何形式参与设立新的生产同类产品或与公司业务相关联的其他经营实体,作为管理层的公司股东不得在其他企业兼职,并签署《竞业禁止协议》。对于拟在主板上市的公司而言,知识产权系公司的核心价值所在,因此投资方对此非常关注,一方面要求之前已取得知识产权确保归属于公司,另一方面要求日后取得知识产权归属于公司。在投资协议中,投资方会要求原股东及公司承诺并保证,除已向投资方披露之外,公司并未签署任何对外担保性文件,亦不存在任何其他未披露的债务。如标的公司还存在未披露的或有负债或者其他债务,全部由原股东承担,注意约定的是“全部由原股东承担”。投资方的投资不是那么好拿的,经常需要公司或股东做出满满的承诺或保证,原股东在获得投资的同时将担负更大的责任。设立有限合伙私募股权投资基金的10大要点 当一支基金要在市场上募资时,普通合伙人通常要准备一份汇集基金结构的条款清单。这份条款清单通常会先由1-2个潜在主导的有限合伙人审查,一旦这些条款在谈判之后让他们满意了,GP就会准备一份包含这些条款的募资备忘录,然后他们就开始一个更加漫长的销售过程,以获得其他潜在LP的投资。 通常,条款清单中至少包含一下10大要点： 1. GP的出资比例 LP愿意看到GP们拿出有意义的出资比例,为的是寻求LP与GP之间利益一致性的保障。通常,GP的出资比例范围通常是1%,这通常取决于GP的财务状况和LP的意愿。GP也可选择采用非现金方式出资,主要方式包括：放弃部分管理费用或收益分成以抵销GP的出资额。 2. 收益分成 GP 通常可以获得基金回报的一部分。通过基金收益分成的方式给GP报酬,看起来有助于确保GP的目标与LP的目标是一致的,即争取基金投资回报的最大化。收益分成计算的基础是基金的回报,GP要先偿还LP全部的出资额,以及约定的回报率(如果有的话,通常是每年6%~10%)。之后,才能参与剩余部分的分成。分成比例通常是20%,但有些非常成功地连续管理了几支基金的GP可能获得更高的分成比例。近年来,为了奖励GP,使其利益与LP更趋一致,国际上越来越多采用25%或30%的分成比例,尤其是对超过约定回报率的部分。 3. 管理费 一般来说,每年的管理费为基金承诺资金的2%,在承诺期结束后(通常4-5年),降至兑现承诺的2%;或者在投资期,为承诺资金的2%,投资期结束后(通常是4-5年),到基金清盘,逐步降至承诺资金的1%。管理费通常是作为GP基金运营和管理的费用(包括工资、办公费用、项目开发、交通、接待、等),并不是GP主要的报酬方式。对于非常大的基金,GP会面临降低管理费的压力,以便保持GP的利益与LP的投资回报目标一致。管理费还有一些创造性的做法：降低管理费比例换取收益分成比例的提高;随着基金的投资进行逐步降低管理费比例;收取主导LP较低比例的管理费。第一次设立基金时,有些GP甚至会根据费用预算申请管理费。 4. 收益钩回 因为收益的分配是以投资项目的退出为基础,大部分合伙协议里会有收益钩回条款或者质押条款,以保证GP的收益分配不会超过收益分成约定的标准。收益钩回或者质押条款要求GP返还一部分已收取的收益分成,以防止后续投资项目表现不佳的情况下,GP获得的总收益超过约定比例。因为基金的封闭期通常是8-10年,等到基金清算之后才分配收益对GP来说是难以接受的,所以,通常每年会有一次收益修正,或者每个项目都有收益修正。 5. 基金规模 尽管大部分GP可能会想最好能募集尽可能多的资金,但对他们来说,很重要的一点是要考虑在基金的投资期内,他们能够合理有效地投资多少资金。因为基金的表现将会决定GP募集后续基金的能力和成功可能性,GP在投资的时候,不能因为压力就投资过快或者单个项目投资过大。在基金募资文件中确定最小和最大规模,能够确保募资过程的灵活性。同时要记住,因为要预留一部分资金对已投资项目的追加投资,以及其他一些原因,基金通常不会筹到100%的承诺资金。基金通常对每个LP有一个最低投资额要求,但GP可能因为战略或其他原因,希望通

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过降低这个最低投资额门槛引入“特殊投资人”。 6. 联合投资机会 LP 通常会要求当项目的融资额超

过基金对单一项目投资规模限制时,能够联合投资的机会。GP在给予LP联合投资权利时,可以采取严格规定的方式,也可以采取灵活掌握的方式。GP或者GP内部的个人也可以获得联合投资的权利,但对所有项目投允许联合投资是不恰当的,这就让联合投资者可以假借联合投资之名,参与最好项目的投资,摘走最好的果子。通常,联合投资时,LP不会支付这部分的收益分成和管理费,但有时也不一定,他们可能需要支付交易费。 7. 有限合伙人的职责 为了维持其有限责任,有限合伙人通常不允许参与有限合伙基金的业务,当然不同的地方有不同的法律规定,有些地方允许有限合伙人参与基金的业务,但他们对此持谨慎态度,以防影响其有限责任的身份。因此,大部分的有限合伙人对基金的业务参与非常有限。但基金通常有顾问委员会,委员由LP代表组成,他们的角色是对某些事情提出看法(有些情况下是认可),比如对拟投资项目的评价、估值、利益冲突问题及违约补救,他们不会参与到项目投资和处置等决策事物上。 8. 投资限制 有些基金会选择只关注某些特定行业或领域的项目。通常,投资限制是比较宽容而不是强制的,以避免GP发掘到非常好的项目、却在预定的投资约束条件之外时,GP还要去执行一个非常繁琐的流程,获得LP的认可。可以约定,在合适的情况下,顾问委员会有权同意GP豁免投资限制。投资限制可能包括：投资限制主要是指根据基金的性质及规模,规定基金不能或不应从事的投资项目或行为,例如：避免使用银行贷款参与投资、避免从事不相关业务而产生应纳税收入、不从事房地产投资、避免投资于其他基金、对上市公司的投资限制、投资回报再投资的限制(如最高不得超过总出资承诺的120%)、对项目投资的股权比例要求、单一项目的投资额占基金总额的比例限制、项目的地域限制、后续基金对前期基金所投项目的追加投资的限制,等。 9. LP的违约责任 大部分的基金有资金出资请求条款,某次出资请求会要求LP在收到出资请求后的某个时间期限内提供一个较小比例的承诺资金,直到完成全部出资。通常很多LP会关注,如果承诺出资,但收到出资请求之后不履行会怎么样。这个问题通常可以要求LP提供托管资金的方式解决,尤其是那些承诺投资额较小的LP。某些情况下,也可能需要担保和其他信用支持手段。通常还有一些比较严厉的条款处置违约的LP,比如没收其在基金中的部分或全部权益、强制他们将其基金权益以某个折扣价格转让给替他履行出资义务的其他LP、没收部分或全部合伙收益、等等。 10. 关键人条款及继承问题 GP 的能力和经验通常是LP决定是否投资一支基金最核心重要的因素。因此,LP通常要求与管理者变动或关键人离职相关联的中止条款。这些条款轻则要求在多数或绝大多数LP认可的新管理者到位之前,GP禁止提出新的出资请求;重则要求在多数或绝大多数LP要求的情况下,中止基金。关键人中止条款通常是基于其他中止条款(如果有的话)已经谈妥。募集后续基金的时间也通常需要谈判,因为GP希望能够在当前基金投完之后很快能募集新的基金,而LP希望确保GP能把足够多的时间和精力继续用在当前基金上。一般来说,在募集一支新的基金之前,GP必须已经投资了当前基金一定比例的承诺资金(75%或更多),同时,还要约定,在后续基金募集和运营之后,GP用于当前基金的时间标准。另外,同一GP管理两支基金,在对相同公司、相同领域投资时,存在利益冲突、机会分配等问题,这些问题的解决可能需要得到顾问委员会的批准。名词英文对应：合伙人：General Partner, GP有限合伙人：Limited Partner, LP条款清单：Term Sheet)募资备忘录：Offering Memorandum出资额：Distribution收益分成：Carried Interest管理费：Management Fees收益钩回：Clawback承诺资金：Committed Capital兑现承诺：Funded Commitments追加投资：Follow-on Investment基金规模：Fund Size联合投资：Co-Investment投资限制：Investment Restrictions违约：Defaulting出资请求：Capital Call基金权益：Interest in Fund关键人：Key Person顾问委员会：Advisory Committee股权投资|私募投资基金信息披露义务法律合规要点梳理信息披露义务人,指私募基金管理人、私募基金托管人,以及规定的具有信息披露义务的法人和其他组织。

同一私募基金存在多个信息披露义务人时,应在相关协议中约定信息披露相关事项和责任义务。信息披露义务人委托第三方机构代为披露信息的,不得免除信息披露义务人法定应承担的信息披露义务。二信息披露范围 信息披露义务人应当向投资者披露的信息包括：(1)基金合同；(2)招募说明书等宣传推介文件；(3)基金销售协议中的主要权利义务条款(如有)；(4)基金的投资情况；(5)基金的资产负债情况；(6)基金的投资收益分配情况；(7)基金承担的费用和业绩报酬安排；(8)可能存在的利益冲突；(9)涉及私募基金管理业务、基金财产、基金托管业务的重大诉讼、仲裁；(10)其他重大信息。 私募基金进行托管的,私募基金托管人应当按照相关规定和基金合同的约定,对私募基金管理人编制的基金资产净值、基金份额净值、基金份额申购赎回价格、基金定期报告和定期更新的招募说明书等向投资者披露的基金相关信息进行复核确认。

三信息披露管理制度 信息披露义务人应当建立健全信息披露管理制度,指定专人负责管理信息披露事务,并按要求在私募基金登记备案系统中上传信息披露相关制度文件。信息披露事务管理制度应当至少包括以下事项：(1)信息披露义务人向投资者进行信息披露的内容、披露频度、披露方式、披露责任以及信息披露渠道等事项；(2)信息披露相关文件、资料的档案管理；(3)信息披露管理部门、流程、渠道、应急预案及责任；(4)未按规

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定披露信息的责任追究机制,对违反规定人员的处理措施。

四基金募集期间的信息披露 私募基金募集期间,应当在宣传推介材料中向投资者披露如下信息：(1)基金的基本信息：基金名称、基金架构(是否为母子基金、是否有平行基金)、基金类型、基金注册地(如有)、基金募集规模、最低认缴出资额、基金运作方式(封闭式、开放式或者其他方式)、基金的存续期限、基金联系人和联系信息、基金托管人(如有)；(2)基金管理人基本信息：基金管理人名称、注册地/主要经营地址、成立时间、组织形式、基金管理人在基金业协会的登记备案情况；(3)基金的投资信息：基金的投资目标、投资策略、投资方向、业绩比较基准(如有)、风险收益特征等；(4)基金的募集期限：应载明基金首轮交割日以及最后交割日事项(如有)；(5)基金估值政策、程序和定价模式；(6)基金合同的主要条款：出资方式、收益分配和亏损分担方式、管理费标准及计提方式、基金费用承担方式、基金业务报告和财务报告提交制度等；(7)基金的申购与赎回安排；(8)基金管理人最近三年的诚信情况说明；(9)其他事项。

五基金运作期间的信息披露 基金合同中应当明确信息披露义务人向投资者进行信息披露的内容、披露频度、披露方式、披露责任以及信息披露渠道等事项。 1、季度披露 私募基金运行期间,信息披露义务人应当在每季度结束之日起10个工作日以内向投资者披露基金净值、主要财务指标以及投资组合情况等信息。单只私募证券投资基金管理规模金额达到5000万元以上的,应当持续在每月结束之日起5个工作日以内向投资者披露基金净值信息。 2、年度披露 私募基金运行期间,信息披露义务人应当在每年结束之日起4个月以内向投资者披露以下信息：(1)报告期末基金净值和基金份额总额；(2)基金的财务情况；(3)基金投资运作情况和运用杠杆情况；(4)投资者账户信息,包括实缴出资额、未缴出资额以及报告期末所持有基金份额总额等；(5)投资收益分配和损失承担情况；(6)基金管理人取得的管理费和业绩报酬,包括计提基准、计提方式和支付方式；(7)基金合同约定的其他信息。3、重大事项披露 发生以下重大事项的,信息披露义务人应当按照基金合同的约定及时向投资者披露：(1)基金名称、注册地址、组织形式发生变更的；(2)投资范围和投资策略发生重大变化的；(3)变更基金管理人或托管人的；(4)管理人的法定代表人、执行事务合伙人(委派代表)、实际控制人发生变更的;(5)触及基金止损线或预警线的；(6)管理费率、托管费率发生变化的；(7)基金收益分配事项发生变更的；(8)基金触发巨额赎回的；(9)基金存续期变更或展期的；(10)基金发生清盘或清算的；(11)发生重大关联交易事项的；(12)基金管理人、实际控制人、高管人员涉嫌重大违法违规行为或正在接受监管部门或自律管理部门调查的；(13)涉及私募基金管理业务、基金财产、基金托管业务的重大诉讼、仲裁；(14)基金合同约定的影响投资者利益的其他重大事项。

六禁止的信息披露行为信息披露义务人披露基金信息,不得存在以下行为：(1)公开披露或者变相公开披露；(2)虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；(3)对投资业绩进行预测；(4)违规承诺收益或者承担损失；(5)诋毁其他基金管理人、基金托管人或者基金销售机构；(6)登载任何自然人、法人或者其他组织的祝贺性、恭维性或推荐性的文字；(7)采用不具有可比性、公平性、准确性、权威性的数据来源和方法进行业绩比较,任意使用“业绩最佳”、“规模最大”等相关措辞；(8)其他禁止行为。

七保密义务和资料保管 信息披露义务人、投资者及其他相关机构应当依法对所获取的私募基金非公开披露的全部信息、商业秘密、个人隐私等信息负有保密义务。基金业协会应当对私募基金管理人和私募基金信息严格保密。除法律法规另有规定外,不得对外披露。信息披露义务人应当妥善保管私募基金信息披露的相关文件资料,保存期限自基金清算终止之日起不得少于10年。案例解析股权投资潜规则：关于对赌协议的那些事儿对赌协议双方中,公司与公司大股东一方处于相对弱势的地位,只能签订“不平等条约”,业绩补偿承诺和上市时间约定是协议中的重要条款。这是为你总结出的对赌协议中常见的18种条款。文章篇幅：约4300 阅读时间：5分钟对赌协议,这是PE、VC投资的潜规则。当年,蒙牛VS摩根士丹利,蒙牛胜出,其高管最终获得价值高达数十亿元股票。反之,也有中国永乐与摩根士丹利、鼎晖投资对赌,永乐最终输掉控制权,被国美收购。 作为“舶来品”,对赌在引进中国后,却已然变味。企业方处于相对弱势地位,签订“不平等条约”。于是,越来越多投融资双方对簿公堂的事件发生。 当你与PE、VC签订认购股份协议及补充协议时,一定要擦亮眼睛,否则一不小心你就将陷入万劫不复的深渊。 18条,我们将逐条解析。

财务业绩 这是对赌协议的核心要义,是指被投公司在约定期间能否实现承诺的财务业绩。因为业绩是估值的直接依据,被投公司想获得高估值,就必须以高业绩作为保障,通常是以“净利润”作为对赌标的。 我们了解到某家去年5月撤回上市申请的公司A,在2011年年初引入PE机构签订协议时,大股东承诺2011年净利润不低于5500万元,且2012年和2013年度净利润同比增长率均达到25%以上。结果,由于A公司在2011年底向证监会提交上市申请,PE机构在2011年11月就以A公司预测2011年业绩未兑现承诺为由要求大股东进

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行业绩赔偿。 另一家日前刚拿到发行批文的公司B,曾于2008年引进PE机构,承诺2008-2010年净利润分

别达到4200万元、5800万元和8000万元。最终,B公司2009年和2010年归属母公司股东净利润仅1680万元、3600万元。 业绩赔偿的方式通常有两种,一种是赔股份,另一种是赔钱,后者较为普遍。业绩赔偿公式 T1年度补偿款金额=投资方投资总额×(1-公司T1年度实际净利润/公司T1年度承诺净利润) T2年度补偿款金额=(投资方投资总额-投资方T1年度已实际获得的补偿款金额)×〔1-公司T2年度实际净利润/公司T1年度实际净利润×(1+公司承诺T2年度同比增长率)〕 T3年度补偿款金额=(投资方投资总额-投资方T1年度和T2年度已实际获得的补偿款金额合计数)×〔1-公司T3年实际净利润/公司T2年实际净利润×(1+公司承诺T3年度同比增长率)〕 在深圳某PE、VC投资领域的律师眼中,业绩赔偿也算是一种保底条款。“业绩承诺就是一种保底,公司经营是有亏有赚的,而且受很多客观情况影响,谁也不能承诺一定会赚、会赚多少。保底条款是有很大争议的,如今理财产品明确不允许有保底条款,那作为PE、VC这样的专业投资机构更不应该出现保底条款。” 此外,该律师还告诉记者,业绩赔偿的计算方式也很有争议。“作为股东,你享有的是分红权,有多少业绩就享有相应的分红。所以,设立偏高的业绩补偿是否合理?” 在财务业绩对赌时,需要注意的是设定合理的业绩增长幅度;最好将对赌协议设为重复博弈结构,降低当事人在博弈中的不确定性。不少PE、VC与公司方的纠纷起因就是大股东对将来形势的误判,承诺值过高。

上市时间 关于“上市时间”的约定即赌的是被投公司在约定时间内能否上市。盈信瑞峰合伙人张峰认为“上市时间”的约定一般是股份回购的约定,“比如约定好两到三年上市,如果不能上市,就回购我的股份,或者赔一笔钱,通常以回购的方式。但现在对这种方式大家都比较谨慎了,因为通常不是公司大股东能决定的。”张峰这样介绍。 公司一旦进入上市程序,对赌协议中监管层认为影响公司股权稳定和经营业绩等方面的协议须要解除。但是,“解除对赌协议对PE、VC来说不保险(放心保),公司现在只是报了材料,万一不能通过证监会审核怎么办?所以,很多PE、VC又会想办法,表面上递一份材料给证监会表示对赌解除,私底下又会跟公司再签一份\"有条件恢复\"协议,比如说将来没有成功上市,那之前对赌协议要继续完成。” 方源资本合伙人赵辰宁认为“上市时间”的约定不能算是对赌,对赌只要指的是估值。但这种约定与业绩承诺一样,最常出现在投资协议中。

非财务业绩 与财务业绩相对,对赌标的还可以是非财务业绩,包括KPI、用户人数、产量、产品销售量、技术研发等。 一般来说,对赌标的不宜太细太过准确,最好能有一定的弹性空间,否则公司会为达成业绩做一些短视行为。所以公司可以要求在对赌协议中加入更多柔性条款,而多方面的非财务业绩标的可以让协议更加均衡可控,比如财务绩效、企业行为、管理层等多方面指标等。

关联交易 该条款是指被投公司在约定期间若发生不符合章程规定的关联交易,公司或大股东须按关联交易额的一定比例向投资方赔偿损失。 上述A公司的对赌协议中就有此条,若公司发生不符合公司章程规定的关联交易,大股东须按关联交易额的10%向PE、VC赔偿损失。 不过,华南某PE机构人士表示,“关联交易限制主要是防止利益输送,但是对赌协议中的业绩补偿行为,也是利益输送的一种。这一条款与业绩补偿是相矛盾的。”

债权和债务 该条款指若公司未向投资方披露对外担保、债务等,在实际发生赔付后,投资方有权要求公司或大股东赔偿。 启明创投的投资经理毛圣博表示该条款是基本条款,基本每个投资协议都有。目的就是防止被投公司拿投资人的钱去还债。 债权债务赔偿公式=公司承担债务和责任的实际赔付总额×投资方持股比例

竞业限制 公司上市或被并购前,大股东不得通过其他公司或通过其关联方,或以其他任何方式从事与公司业务相竞争的业务。 毛圣博告诉记者,“竞业限制”是100%要签订的条款。除了创始人不能在公司外以其他任何方式从事与公司业务相竞争的业务外,毛圣博还提醒另外两种情况：一是投资方会要求创始人几年不能离职,如果离职了,几年内不能做同业的事情,这是对中高管的限制;二是投资方要考察被投公司创始人之前是否有未到期的竞业禁止条款。

股权转让限制 该条款是指对约定任一方的股权转让设置一定条件,仅当条件达到时方可进行股权转让。“如果大股东要卖股份,这是很敏感的事情,要么不看好公司,或者转移某些利益,这是很严重的事情。当然也有可能是公司要被收购了,大家一起卖。还有一种情况是公司要被收购了,出价很高,投资人和创始人都很满意,但创始人有好几个人,其中有一个就是不想卖,这个时候就涉及到另外一个条款是领售权,会约定大部分股东如果同意卖是可以卖的。”毛圣博这样解释道。 但这里应注意的是,在投资协议中的股权限制约定对于被限制方而言仅为合同义务,被限制方擅自转让其股权后承担的是违约责任,并不能避免被投公司股东变更的事实。因此,通常会将股权限制条款写入公司章程,使其具有对抗第三方的效力。实践中,亦有案例通过原股东向投资人质押其股权的方式实现对原股东的股权转让限制。

引进新投资者限制 将来新投资者认购公司股份的每股价格不能低于投资方认购时的价格,若低于之前认购价格,投资方的认购价格将自动调整为新投资者认购价格,溢价部分折成公司相应股份。

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反稀释权 该条款是指在投资方之后进入的新投资者的等额投资所拥有的权益不得超过投资方,投资方

的股权比例不会因为新投资者进入而降低。 “反稀释权”与“引进新投资者限制”相似。毛圣博表示,这条也是签订投资协议时的标准条款。但这里需要注意的是,在签订涉及股权变动的条款时,应审慎分析法律法规对股份变动的限制性规定。

优先分红权 公司或大股东签订此条约后,每年公司的净利润要按PE、VC投资金额的一定比例,优先于其他股东分给PE、VC红利。 优先购股权公司上市前若要增发股份,PE、VC优先于其他股东认购增发的股份。 优先清算权公司进行清算时,投资人有权优先于其他股东分配剩余财产。 前述A公司的PE、VC机构就要求,若自己的优先清偿权因任何原因无法实际履行的,有权要求A公司大股东以现金补偿差价。此外,A公司被并购,且并购前的公司股东直接或间接持有并购后公司的表决权合计少于50%;或者,公司全部或超过其最近一期经审计净资产的50%被转让给第三方,这两种情况都被视为A公司清算、解散或结束营业。 上述三种“优先”权,均是将PE、VC所享有的权利放在了公司大股东之前,目的是为了让PE、VC的利益得到可靠的保障。 共同售股权公司原股东向第三方出售其股权时,PE、VC以同等条件根据其与原股东的股权比例向该第三方出售其股权,否则原股东不得向该第三方出售其股权。 此条款除了限制了公司原股东的自由,也为PE、VC增加了一条退出路径。 强卖权投资方在其卖出其持有公司的股权时,要求原股东一同卖出股权。 强卖权尤其需要警惕,很有可能导致公司大股东的控股权旁落他人。一票否决权投资方要求在公司股东会或董事会对特定决议事项享有一票否决权。 这一权利只能在有限责任公司中实施,《公司法》第43条规定,“有限责任公司的股东会会议由股东按照出资比例行使表决权,公司章程另有规定的除外”。而对于股份有限公司则要求股东所持每一股份有一表决权,也就是“同股同权”。 管理层对赌在某一对赌目标达不到时由投资方获得被投公司的多数席位,增加其对公司经营管理的控制权。 回购承诺公司在约定期间若违反约定相关内容,投资方要求公司回购股份。 股份回购公式大股东支付的股份收购款项=(投资方认购公司股份的总投资金额-投资方已获得的现金补偿)×(1+投资天数/365×10%)-投资方已实际取得的公司分红 回购约定要注意的有两方面。 一是回购主体的选择。最高法在海富投资案中确立的PE投资对赌原则：对赌条款涉及回购安排的,约定由被投公司承担回购义务的对赌条款应被认定为无效,但约定由被投公司原股东承担回购义务的对赌条款应被认定为有效。 另外,即使约定由原股东进行回购,也应基于公平原则对回购所依据的收益率进行合理约定,否则对赌条款的法律效力亦会受到影响。 二是回购意味着PE、VC的投资基本上是无风险的。投资机构不仅有之前业绩承诺的保底,还有回购机制,稳赚不赔。上述深圳PE、VC领域律师表示,“这种只享受权利、利益,有固定回报,但不承担风险的行为,从法律性质上可以认定为是一种借贷。” 《最高人民法院关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》第4条第二项：企业法人、事业法人作为联营一方向联营体投资,但不参加共同经营,也不承担联营的风险责任,不论盈亏均按期收回本息,或者按期收取固定利润的,是明为联营,实为借贷,违反了有关金融法规,应当确认合同无效。除本金可以返还外,对出资方已经取得或者约定取得的利息应予收缴,对另一方则应处以相当于银行利息的罚款。违约责任任一方违约的,违约方向守约方支付占实际投资额一定比例的违约金,并赔偿因其违约而造成的损失。 上述A公司及其大股东同投资方签订的协议规定,若有任一方违约,违约方应向守约方支付实际投资额(股权认购款减去已补偿现金金额)10%的违约金,并赔偿因其违约而给守约方造成的实际损失。 上述深圳律师告诉记者,“既然认同并签订了对赌协议,公司就应该愿赌服输。但是当公司没钱,纠纷就出现了。”据悉,现在对簿公堂的案件,多数是因为公司大股东无钱支付赔偿或回购而造成。环球法律专题｜私募股权投资基金的内控与信披要点简析——私募投资基金专题系列研究之五2016-06-20 环球律师事务所我们理解,基金业协会自今年2月以来密集发布的一系列针对私募基金的自律监管规则在很大程度上体现了基金业协会对私募基金的基本监管思路,即依托全面覆盖的登记备案,以及对募集行为、投资顾问业务、信息披露、内部控制、合同指引、托管业务、外包业务、从业人员管理的自律规则体系,将工作重心从原来的事前登记备案逐步转向事中事后的监测检查和纪律处分。而私募基金自律规则体系的逐步成形也预示着中国私募基金行业将迎来一次大规模的洗牌,同时也将迎来规范化发展的新阶段。 环球律师事务所（“环球”）的VC/PE业务部门不仅为众多的国内外一流VC/PE基金的各类投资项目提供全面的法律服务,为大量的境内外企业获得VC/PE基金的投资提供全面的法律服务*,同时还为众多的基金管理人发起设立基金等提供全面的法律服务。例如,自今年2月基金业协会要求提交《私募基金管理人登记法律意见书》以来,在短短3个多月的时间里,环球的VC/PE业务部门就已经为近30家私募基金管理人出具了法律意见书或正在为其出具法律意见书,为该等基金管理人顺利完成登记提供了全面而细致的法律服务。而针对目前我国私募基金业所面临的新情况和新态势,环球的VC/PE业务部门也结合他们的实操经验,从上述自律规则入手,对我国的私募投资基金进行了全方位的解读和重新审视,以期为相关机构和人士提供一些参考。

* 根据不完全统计,环球律师事务所2015年完成的195个投融资项目所涉及的投融资金额总计达442亿元人11

民币,接近于清科研究中心统计的2015年全国VC/PE投资项目已披露投资金额的10%。私募股权投资基金的内控与信披要点简析作者：代广颖｜应青君单位：环球律师事务所 私募股权投资是一项较为长期的投资,

投资者基于对私募基金管理人（“管理人”）的信任,将其持有的资金交给管理人进行集中管理并以期获得投资回报；管理人应恪尽职守,履行作为受托人的善意管理义务。同时,在私募股权投资过程中,存在天然的投资决策风险、行业风险等。 “阳光是最好的防腐剂”,为了充分维护投资者的利益,充分的信息披露势在必行；并且,加强管理人的内部控制是提高管理人投资管理水平的内部手段；内部控制和信息披露是管理人内修外省的“组合拳”。 为规范私募基金的经营管理,构建私募投资基金业务的风险控制和自律管理制度,在《私募投资基金监督管理暂行办法》的基础上,中国基金业协会于2016年2月先后制定并颁布了《私募投资基金管理人内部控制指引》、《私募投资基金信息披露管理办法》,进一步细化了对于私募投资基金的内部控制和信息披露要求。管理人是内部控制和信息披露的主要实施者、执行者,笔者特此针对私募股权投资基金（“私募基金”）的内部控制和信息披露要点,撰文如下。 一、内部控制 内部控制是管理人和私募基金有效运作的基础,因此内部控制应涵盖私募基金的募集、经营运作以及管理人本身运营等各个环节,具体主要体现在以下几个方面。 （一）私募基金募集 私募基金的募集制度主要体现在特定对象的确定、私募基金的推介、合格投资者的审查、基金合同的签署等方面,主要受到《私募投资基金募集行为管理办法》、《私募投资基金合同指引》等规定的约束。在既有规定的基础上,中国基金业协会明确提出了“问卷调查制度”、“回访制度”、“冷静期制度”等各项具体要求。建议管理人注意这部分细节的变化,并将其加入自身的内部控制制度中,完善内控体系,严格恪守法律法规的规定,完成管理人的相关义务（具体请参见本系列第三篇文章之“私募基金新规之《私募投资基金募集行为管理办法》的解析”）。 （二）私募基金运营 关于私募基金的运营,基金业协会特别强调的是管理人的专业化运营,主营业务清晰,不兼营与私募基金管理无关或存在利益冲突的其他业务。 其次,管理人在建立健全投资业务控制机制、确保投资决策遵守法律法规的基础上,还要使投资符合基金合同（根据私募基金的组织形式,基金合同的类型包括章程、合伙协议和投资合同）所规定的投资目标、投资范围、投资策略、投资组合和投资限制等的要求。就私募基金而言,投资业务控制机制主要体现为投资决策委员会及管理人的下属投资部门的建设。通常情况下,管理人将为私募基金组建3-5人左右的由专业投资人员参与的投资决策委员会,投资决策委员会是决定项目投资、项目退出的最终决策机构。它不同于管理人的股东（会）、董事（会）、监事（会）,股东（会）、董事（会）、监事（会）是着眼于管理人的公司治理层面的权力、内部决策、监督机构；而投资决策委员会是负责私募基金项目投资和退出的专业机构,对于管理人的公司治理层面的事项没有任何职权或义务,仅仅对项目负责。比如管理人本身的增资、减资,是由董事（会）、股东（会）（具体由管理人本身的性质决定）审议通过,而某个项目是否由私募基金进行投资、投资多少金额,则是由投资决策委员会决定。通常,私募基金的项目投资流程如下：

比如一个基本的投资项目,投资经理会先与项目公司进行接触,对项目公司先有一个总体的了解,之后对项目公司提起正式的尽职调查并汇总项目公司可能存在的问题,在此过程中会同步进行投资条款的谈判并起草相应的交易文件,交易文件中则会针对尽职调查发现的问题而对项目公司提出相应的整改要求。此后将尽职调查结果和交易文件一同移交投资决策委员会审阅,最终决定是否对项目公司进行投资。 在管理私募基金的过程中,管理人并非是孤身作战,而通常会聘请第三方服务机构为私募基金提供专业服务,例如聘请托管银行进行资金托管、在进行项目调查过程中聘请律师及会计师开展法律和财务尽职调查、聘用会计师事务所对管理人及私募基金进行年度审计,尽可能地保障私募基金财产安全,避免资金损失的风险。 （三）管理人自治 管理人本身作为一家企业,同样适用于一般企业管理可能所需的文档管理制度、费用报销制度、印章使用制度、休息休假制度等基本管理制度。而在此基础上,管理人作为从事特殊行业的企业,其自治管理又有独特的地方。 首先是人员管理。管理人从事的是私募基金管理业务,十分具有专业性,所以对于其员工而言,应当具有与岗位相适应的职业能力。硬性的标准是具备至少2名拥有基金从业资格的高级管理人员（其法定代表人/执行事务合伙人（委派代表）、合规/风控负责人应当取得基金从业资格）。在此特别建议,管理人就其内部岗位制定详细的内部岗位职责说明,明确投资岗位、财务岗位、风控岗位各自的工作范围、职责、负责对象等要素,权责分明,有利于各部门人员的独立操作而又相互配合。 其次是内部治理。关于内部治理,笔者着重想要强调一下防范不正当的关联交易、利益输送和内部人控制风险。对于私募基金而言,主要可能体现在以下情况：（1）管理人同时管理多个私募基金,投资项目在各个私募基金之间的安排；（2）管理人的某位股东同时也是合伙型私募基金的有限合伙人；以及（3）其他关联交易或可能造成利益倾斜的情形。对于这些可能存在利益冲突的情形,基金合同中可能会约定决策权将由有限合伙人或由咨询委员会（又名顾问委员会）行使。咨询委员会的成员通常由私募基金的有限合伙人委派产生,并在私募基金成立时一并成立,旨在使有限合伙人享有更详尽的知情权,并对普通合伙人需要回避表决的情形做出决策。但是咨询委员会并非是必设机构,其设立与否由普

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通合伙人与有限合伙人协商确定。在此建议管理人本身制定的内部控制制度中同样明确排除相关联人员的

表决权,防止发生利益输送。 再次是资产分离。资产分离主要是指私募基金财产与管理人固有财产之间、不同私募基金财产之间、私募基金财产和其他财产之间要实行独立运作,分别核算。 最后是内部监督。管理人各个下属部门之间建立信息沟通机制,并及时反馈内部控制制度的有效实施情况或缺陷。在此基础上,根据法律法规的不时发展与变化,管理人及时更新或改进其内控制度。 二、信息披露 关于信息披露,笔者认为可以分为平台信息披露和内部信息披露两个方面。 （一）平台信息披露 平台信息披露主要是指管理人通过私募基金登记备案系统,根据中国基金业协会的要求和指示,按时披露管理人及其管理的私募基金的信息。 就管理人而言,平台披露的信息包括但不限于： （1） 管理人基本信息,如名称、证照编号、法定代表人、联系人、办公地址、认缴出资、实缴出资等；（2） 法律意见书；（3） 公司章程或者有限合伙协议；（4） 组织机构代码证、税务登记证、营业执照等一般性证照,以及特殊牌照；（5） 内部控制制度文件；（6） 分支机构、关联方信息；（7） 实际控制人信息；（8） 合法合规及诚信经营情况；（9） 财务状况；（10） 股东或者合伙人的具体情况；（11） 高级管理人员的基本信息、从业资格、简历等。 需要特别注意的是,管理人实缴资本低于100万元、实缴资本低于注册资本的25%、管理规模为零、登记一年以上管理规模为零、高管人员无证券投资基金从业资格、基金非正常清盘这些事项会被基金业协会列为提示事项。 就私募基金而言,平台披露的信息包括但不限于： （1） 私募基金的基本信息,包括基金名称、简称、成立日期、基金类型、组织形式、注册地址、认缴出资额、实缴出资额等；（2） 基金主体资格证明；（3） 基金招募说明书（如有）；（4） 基金风险揭示书；（5） 投资者承诺函；（6） 基金募集规模证明（包括托管人开具的资金到账证明、会计师事务所开具的验资证明、银行回单（并加盖银行公章）、工商登记调档材料等第三方出具的证明）；（7） 基金合同；（8） 投资者明细（包括姓名／机构名称、证件号码、实际投资额等）（9） 委托管理协议；（10） 银行托管协议（如有）；（11） 基金外包业务情况（如有）；（12） 基金投资项目情况（如有）等。 中国基金业协会对于管理人提出了关于管理人和基金产品的季度更新、年度更新和重大事项更新的要求。此外,中国基金业协会还要求管理人在每个会计年度结束后的4个月内,向其报送经会计师事务所审计的年度财务报告和所管理私募基金年度投资运作基本情况。鉴于管理人在未按时履行季度更新、年度更新和重大事项信息报送更新义务的不同情况下,可能面临整改、列入异常机构公示等较为严厉的不良后果,因此建议管理人任命特定人员担任信息披露人,按时履行信息披露义务,防止该等不良后果的发生。 （二）内部信息披露 内部信息披露主要是指管理人向私募基金的投资者进行信息披露,包括基金募集期间的信息披露和基金运作期间的信息披露。 基金募集期间的信息披露主要包括向投资者披露拟设立的基金的基本信息、基金管理人的基本信息、基金的投资信息（投资目标、投资策略、投资方向等）、基金的募集期限、基金合同的主要条款、管理人最近三年的诚信情况等信息。 基金运作期间的信息披露包括在每季度结束之日起10个工作日以内向投资者披露基金净值、主要财务指标以及投资组合情况等信息；在每年结束之日起4个月以内向投资者披露上述平台信息披露中提及的年度更新信息,以及基金合同中约定的需向投资者披露的信息；当发生重大事项时,及时向投资者披露重大事项信息等。 三、小结 《私募投资基金管理人内部控制指引》《私募投资基金信息披露管理办法》等细分规则的发布,使管理人的内部控制和信息披露的操作有了明确的依据和标准,而良好的内控制度和信息披露规则是保障私募基金合法合规、安全、有效运行的必要条件。期待在各个管理人规范化经营之下,私募行业更上一层楼。（完）上海律师：如何为集团公司做好股权投资法律尽职调查【干货收藏】2016-06-23 点这里訂閱→ 上海律师法律咨询导读 法律尽职调查,是指投资方对拟投企业的客观事实和法律状态进行全面调查、分析,并向投资决策者提示投资可行性及法律风险。本文从投资方内部律师、法务的角度,针对一般企业股权投资项目,梳理了法律尽职调查的核查要点,律师在实际操作时可以参考适用,绝对干货！ ——【上海刘海勇律师】荐读第一部分 股权投资的一般流程

股权投资的流程,一般包括项目初审、签署投资意向书、尽职调查、签署正式投资协议等环节。项目初审投资人接触到标的企业时,第一步会进行项目初审。项目初审包括但不限于审阅商业计划书、标的企业的基本资料,现场调研标的企业的声场经营、管理运作等情况,据此判断标的企业是否符合投资人的遴选标准、是否继续推进。签署投资意向书通过项目初审,投资人一般会围绕投资价格、股权数量、业绩要求和退出安排等核心商业条款,与标的企业的控股股东或实际控制人进行谈判。达成一致后,双方将会签署投资意向书(Term Sheet)。投资意向书不是正式的投资协议,仅用于双方锁定投资意向和核心商业条款。此外,投资意向书还会约定正式实施投资的先决条件,包括取得满意的尽职调查结果、完成相关审批或授权程序等条款。尽职调查签署投资意向书后,投资人一般会聘请律师事务所、会计师事务所等专业机构对标的企业进行全面的尽职调查(Due Diligence,DD)。投资人会对标的企业一切与投资有关的事项进行现场调查、资料审阅、论证分析等,尽

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职调查按专业领域可分为财务尽职调查、法律尽职调查,再结合行业研究与业务分析,构成完整的投资前准

备工作。其中,法律尽职调查是指投资人对拟投企业的客观事实和法律状态进行全面调查、分析,并向投资决策者提示投资可行性及法律风险。签署投资协议投资人获得满意的尽职调查结论后,据此确定目标企业的估值等最终投资条件,并进入股权投资的实施阶段,投资人将与标的公司及其股东签署正式的投资协议。与投资意向书相比,投资协议除了商业条款外,还有法律条款。投资协议一般不会变更投资意向书中已签署的商业条款,主要对法律条款进行了更详细、更有针对性的约定,是约束投交易双方的核心法律文件之一。第二部分 法律尽职调查的核查要点

法律尽职调查是一项复杂、系统的工作,需要专业人员负责实施。下文从投资人内部律师的角度,针对一般工业企业股权投资项目,梳理了法律尽职调查的核查要点,实际操作时可以参考适用。设立及合法存续1、设立核查设立程序、资格、条件、方式等方面是否符合公司监管、国有（集体）资产管理、外商投资管理等有关规定,是否得到有权部门的批准；核查工商注册登记是否合法、真实。2、合法存续核查拟投企业目前是否合法存续,是否存在营业执照被吊销、经营期限届满等《公司法》和公司章程规定的需要解散和清算的情形,核查是否存在影响持续经营的情形。股权结构及演变（一）股东及实际控制人1、股东的基本信息、出资比例股东如为法人或非法人单位,核查股东的成立时间、法定代表人或负责人、注册资本、注册地、组织形式、经营范围、股权结构等情况；如为自然人,核查其国籍、是否拥有永久境外居留权、身份信息、住所。并核查股东是否依法存续并具有出资的资格,确认股东人数、住所、出资比例,并确认是否符合法律、行政法规的有关规定。2、控股股东、实际控制人核查股东持有拟投企业股份和/或者间接支配拟投企业股份的表决权情况,核查相关股东采取的一致行动等约定,确定控股股东、实际控制人。实际控制人须追溯至最终出资主体,包括自然人、国有（集体）资产管理主体。3、控股股东所持股份的权属纠纷确认控股股东与其他股东之间是否存在委托持股、代为持股等情形,确认是否因此导致控股股东和受控股股东、实际控制人支配的其他股东所持有的股份存在重大权属纠纷。4、股东所持股份的质押确认股东所持股份是否存在质押、冻结等权利负担,如存在,调查质押的合法性及可能引致的风险。（二）历次股权变动1、历次股权变动核查历次股权变动的法律程序、定价依据及对价的支付情况,核查相关法律文件的履行、完成情况,核查其他股东是否出具同意股权变动并放弃优先购买权或优先增资权的书面文件,确认历次股权变动是否履行了所有必需的批准、核准、备案或其他法定程序,是否合法、合规、真实、有效。2、改制情况核查改制（如有）时业务、资产、债权、债务、人员等重组情况,核查改制情况是否符合法律法规,核查改制是否按照相关主管部门同意改制的批准文件（如有）、改制方案及相关协议履行完毕,改制对价是否支付完毕,主要债权人合法权益是否受到侵害,改制是否符合证券监管、国有（集体）资产管理、外商投资管理、税收管理、劳动保障等相关规定,是否存在纠纷或潜在纠纷。主营业务及资质许可1、所处行业情况了解所属行业及该行业的行业监管体制,收集行业主管部门制定的发展规划、行业监管法规、规范性文件,深入分析行业监管体制、政策趋势及业务特点,判断主营业务是否符合国家产业政策、外商投资产业政策以及国家产业结构调整、产业发展方向的要求。2、主营业务核查经营范围是否符合有关法律、法规和规范性文件的规定,以及实际经营范围是否与工商登记一致；调查了解所属行业特有的经营模式以及拟投企业所采用的主要经营模式、主营业务范围。3、资质许可核查拟投企业是否已经取得从事经营范围内的业务所需的所有批准、经营资质或许可、备案,是否存在相关经营资质和经营许可的期限、其他经营限制或经营条件,是否存在任何被相关政府主管部门收回或撤销的情形,是否存在因违反相关政府主管部门的批准、登记、备案或许可而受处罚、调查的情形。4、业务变动情况了解业务变动情况,调查实际经营范围是否存在重大调整,调查主营业务是否发生重大变化及变化的原因,涉及许可证照变更的是否已履行了相应的批准、许可、备案手续,业务变动所涉及的重大协议是否合法有效,调查该等变动是否会影响持续经营能力。5、境外经营情况调查拟投企业在中国大陆以外,是否直接或间接从事经营活动,是否直接或间接设立、投资于任何企业或经营实体。若存在境外经营的情况,核查其是否已办理外汇管理、境外投资、项目审批、对外贸易等方面的批准、许可、登记或备案,是否符合当地法律法规。6、持续经营的法律障碍核查房产、土地使用权、商标、专利、特许经营权及其他主要资产的产权归属情况、权利限制情况、缴费情况及权利期限,核查主要资产、核心技术的取得或使用是否存在法律障碍；核查经营模式、产品或服务的品种结构、所处的经营环境是否已经或将发生重大变化,分析判断前述变化是否影响持续经营能力。关联交易及同业竞争（一）关联交易1、关联方及关联关系根据《公司法》和《企业会计准则》,确认拟投企业的关联方及其关联关系。调查董事、监事、高级管理人员及核心技术人员,及主要关联方或持有拟投企业5%以上股份的股东,是否在关联方单位任职、领取薪酬,是否存在由关联方单位直接或间接委派等情况,是否在其前几大供应商或前几大客户中拥有权益,是否存在关联采购、关联销售,并判断其对关联方的依赖程度。2、关联交易情况调查经常性和偶发性关联交易情况,关联交易的内容、数量、金额及其在相关业务中所占比重,判断关联交易的真实性及公允性,如关

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联交易定价依据是否充分、定价是否公允、是否显失公平；对于缺乏明显商业理由、实质与形式明显不符、

交易价格/条件/形式等明显异常或显失公允的交易,与过往关联方持续发生的交易,与非正常业务关系单位或个人发生的偶发性或重大交易等,分析是否为虚构的交易,调查交易背后是否还有其他安排。（二）同业竞争调查拟投企业与关联方经营相同或相类似产品的情况；如果存在相同或相近的业务,核查在细分市场、业务性质、客户对象、市场区域、产品的可替代性等方面与拟投企业业务是否存在明显的差别,从实质上判断拟投企业与关联方之间是否存在同业竞争或潜在的同业竞争。主要资产（一）各类资产情况1、房产了解房产的范围、取得方式、用途及实际使用情况、使用期限、是否存在抵押等他项权利等,核查房屋及建筑物是否均已办理产权证明,核查已有产权证明的房屋建筑物和房屋占用范围内的土地使用权是否在拟投企业名下、房屋占用范围内的土地使用权性质,核查是否存在房产所有权人与其占用范围内的土地使用权人为不同主体的情形,确认拟投企业占用的房屋建筑物是否存在重大权属纠纷。2、土地使用权了解土地用途及实际使用情况、使用期限、权利限制情况等,是否已经取得土地使用权证,分析用地是否符合法律法规的规定,是否需要办理相关土地性质变更或补缴土地使用权出让金等手续；如需要办理前述手续,核查是否存在法律风险,确认需要缴纳的费用及对拟投企业经营的影响。3、专利及非专利技术确认核心技术的来源、形成过程,是否属于职务成果,是否存在纠纷或潜在法律纠纷。核查专利及非专利技术是否存在权属纠纷或潜在法律纠纷,是否按照规定缴纳专利年费,是否存在期限届满前被终止专利权及被视为撤回的情形,许可他人使用或被许可使用专利、非专利技术是否存在法律障碍或权利限制,是否存在重大纠纷。对于处于申请阶段的专利,确认取得专利证书是否存在法律障碍。4、商标核查商标是否存在权属纠纷或潜在法律纠纷,许可他人使用或被许可使用商标是否存在法律障碍或权利限制,是否存在重大纠纷。对于处于申请注册的商标,确认取得商标注册证书是否存在法律障碍。5、主要生产经营设备核查拟投企业拥有的主要生产经营设备的范围、类型、数量、价值、领先水平、折旧等情况。6、对外投资核查拟投企业是否存在购买金融产品、委托理财行为,如有,该等行为是否存在纠纷或潜在法律纠纷、投资损失风险。了解拟投企业控股子公司、参股公司的基本情况,应核查确认其成立时间、注册资本、实收资本、注册地和主要生产经营地、股东构成及控制情况、主营业务、有关财务数据。核查拟投企业对该等公司权益的形成过程是否合法、合规、真实、有效,是否存在纠纷或潜在法律纠纷。7、境外主要资产调查拟投企业在中国大陆以外,是否直接或间接拥有资产,是否直接或间接设立或与投资于任何企业或经营实体。如有,核查境外资产是否符合当地法律法规,是否取得合法有效的权属证明,是否存在纠纷或潜在法律纠纷。8、租赁资产情况核查租赁合同是否有效,租赁使用用途是否与相关权利证书记载一致,出租人是否合法拥出租资产,判断出租资产的法律性质、是否存在法律瑕疵,以及是否对拟投企业持续使用该等出租资产构成法律障碍。（二）资产的权利限制情况核查拟投企业的资产及股权是否被设置抵押或质押等形式的担保,是否存在被查封或冻结或其他权利限制情形,是否存在重大纠纷或潜在法律纠纷。（三）重大资产变化情况核查是否存在重大资产收购或出售行为。如有,核查重大资产收购或出售行为是否符合法律法规的规定,是否已履行必要的法律程序,核查相关产权变更登记或资产交割手续是否办理完毕。如有拟进行的重大资产置换、资产出售行为,核查交易协议是否最终签署,相关协议是否合法、有效,是否已经或尚需履行必要的内部批准及相关管理部门的批准程序。重大债权债务1、将要或正在履行的重大合同核查重大合同是否真实,合同条款是否合法有效,合同的履行是否存在法律障碍或重大法律风险,如有不能履约、违约及其他风险和纠纷事项,判断其对实施投资的影响。2、重大其他应收款、其他应付款调查其他应收应付款、预收及预付账款产生的原因、具体内容、数额和业务背景,判断是否因正常的生产经营活动发生,相关交易协议是否合法有效,以及是否存在潜在纠纷或其他重大法律风险。3、与关联方之间的重大债权债务关系调查与关联方之间的债权债务关系及相互担保情况,核查是否存在关联方以借款、代偿债务、代垫款项或其他方式占用拟投企业资产或资金的情况,是否存在违规资金拆借或委托理财的情况。4、重大侵权债务了解是否存在因环境保护、知识产权、产品质量、劳动安全、人身权等原因产生的重大侵权债务。如有,需调查侵权之债的形成原因及进展情况,是否已经赔付,判断侵权之债对实施投资的影响。公司治理及规范运作1、公司章程核查公司章程对增资、股权转让存在特别约定,股东（大）会、董事会召集程序,董事提名程序、表决权、分红权等是否有特殊的规定,是否存在可能对收购、投资及整合、管理造成障碍的限制融资条款、反收购条款等。2、组织结构及运行了解内部组织结构及部门职责,核查股东（大）会、董事会、监事会的运行情况。3、董事、监事和高级管理人员调查了解董事、监事和高级管理人员过往是否存在违法、违规行为、受到处罚或不诚信行为。核查该等人员变动情况,判断是否存在重大变化,经营管理层是否保持稳定。调查该等人员及其近亲属是否直接或间接持有拟投企业股份,所持股份的增减变动以及所持股份的质押或冻结情况。调查该等人员的其它对外投资情况、内部或外部的兼职情况。核查该等人员及其近亲属是否存在自营或为他人经营与拟投企业同类业务的情况,是否与拟投企业共同投资设立公司或其他营利性单位,是否存在与拟投企业利益发生冲突的对外投资,是否存在重大债务负担。税收及补贴

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1、税务基本情况核查拟投企业执行的税种、税率及是否享受税收优惠、财政补贴政策,核查适用的税种、税

率是否符合法律法规的规定。了解享受税收优惠的种类和金额、财政补贴的来源、归属、用途等情况,核查该等税收优惠、财政补贴政策是否符合现行法律法规的规定；核查享受该等税收优惠、财政补贴政策是否有条件限制,是否已经取得必要的相关批准或资格；核查实际所享的财政补贴与相关批文是否一致及其使用是否符合批准的方式和用途；核查拟投企业的经营成果对税收优惠及财政补贴是否存在严重依赖。2、纳税情况核查拟投企业是否依法纳税,是否存在欠税情况,是否存在重大税收违法行为,是否存在被税务部门处罚且情节严重的情况。如存在,判断该等违法行为、行政处罚是否对实施投资构成重大实质性障碍。核查历次分红、有限公司整体变更为股份公司等过程中,拟投企业是否履行了个人所得税代扣代缴义务；前述自然人是否存在欠税情况,是否存在被税务部门处罚且情节严重的情况。环境保护、产品质量、安全生产1、环境保护情况核查是否发生过环境污染事件及治理情况,判断生产经营是否符合环保要求。核查是否违反环境保护相关法律法规,是否存在被环保部门处罚且情节严重的情况,判断该等处罚对拟投企业生产经营的影响。2、质量技术监督核查主要产品或服务所适用的国家、行业有关质量技术监督标准,调查质量管理的组织设置、质量控制制度及实施情况,是否出现过产品缺陷及处理情况,是否进行过产品召回,是否出现过因服务质量导致重大索赔事件及处理情况,是否存在违法违规而遭受处罚的情形,并判断该等处罚对拟投企业生产经营的影响。3、安全生产情况调查是否存在重大安全隐患、是否采取保障安全生产的措施；需取得安全生产许可证的,调查拟投企业是否已经办理该许可,是否超越许可范围进行生产经营。调查是否发生过重大的安全事故以及受到处罚的情况,分析评价安全事故对拟投企业生产经营、经营业绩可能产生的影响。劳动及社会保障核查员工人数、员工构成、签署劳动合同的情况,判断拟投企业是否全面执行劳动合同制度,是否存在劳动纠纷或潜在纠纷,了解股权激励（如有）、竞业限制等情况。调查拟投企业为员工办理各项社会保险的时间、开始缴纳社会保险金、住房公积金的时间、累计交费金额,是否存在延迟缴纳的情形,是否存在违反社保、住房公积金管理等法律法规的情形。诉讼、仲裁或行政处罚调查董事、监事、高级管理人员、持有目标企业5%以上股份的主要股东、控股股东是否存在尚未了结的或可预见的重大诉讼、仲裁及行政处罚案件。若存在重大诉讼、仲裁案件,调查案由、标的、请求,以及当事人、争议金额、争议焦点、程序进展情况。若存在重大行政处罚案件,调查行政处罚事由、依据、金额、争议焦点、及行政程序进展情况。并从案件的进展情况、性质、涉及金额等角度评价对拟投企业经营和实施投资的影响。第三部分 投资协议的关键法律条款

投资协议的法律条件复杂、多样、灵活,多数旨在利于保护投资人的投资收益。下文对投资协议的关键法律条款进行了概况梳理,供读者参考。交易结构条款投资协议应当对交易结构进行约定。交易结构即投融资双方以何种方式达成交易,主要包括投资人式、投资价格、交割安排等内容。投资人式包括认购标的公司新增加的注册资本、受让原股东持有的标的公司股权,少数情况下也向标的公司提供借款等,或者以上两种或多种方式相结合。确定投资人式后,投资协议中还需约定认购或受让的股权价格、数量、占比,以及投资价款支付方式,办理股权登记或交割的程序（如工商登记）、期限、责任等内容。先决条件条款在签署投资协议时,标的公司及原股东可能还存在一些未落实的事项,或者可能发生变化的因素。为保护投资人利益,一般会在投资协议中约定相关方落实相关事项、或对可变因素进行一定的控制,构成实施投资的先决条件,包括但不限于：1、投资协议以及与本次投资有关的法律文件均已经签署并生效；2、标的公司已经获得所有必要的内部（如股东会、董事会）、第三方和政府（如须）批准或授权；全体股东知悉其在投资协议中的权利义务并无异议,同意放弃相关优先权利；3、投资人已经完成关于标的公司业务、财务及法律的尽职调查,且本次交易符合法律政策、交易惯例或投资人的其它合理要求；尽职调查发现的问题得到有效解决或妥善处理。承诺与保证条款对于尽职调查中难以取得客观证据的事项,或者在投资协议签署之日至投资完成之日（过渡期）可能发生的妨碍交易或有损投资人利益的情形,一般会在投资协议中约定由标的公司及其原股东做出承诺与保证,包括但不限于：1、标的公司及原股东为依法成立和有效存续的公司法人或拥有合法身份的自然人,具有完全的民事权利能力和行为能力,具备开展其业务所需的所有必要批准、执照和许可；2、各方签署、履行投资协议,不会违反任何法律法规和行业准则,不会违反公司章程,亦不会违反标的公司已签署的任何法律文件的约束；3、过渡期内,原股东不得转让其所持有的标的公司股权或在其上设置质押等权利负担；4、过渡期内,标的公司不得进行利润分配或利用资本公积金转增股本；标的公司的任何资产均未设立抵押、质押、留置、司法冻结或其他权利负担；标的公司未以任何方式直接或者间接地处置其主要资产,也没有发生正常经营以外的重大债务；标的公司的经营或财务状况等方面未发生重大不利变化；5、标的公司及原股东已向投资人充分、详尽、及时的披露或提供与本次交易有关的必要信息和资料,所提供的资料均是真实、有效的,没有重大遗漏、误导和虚构；原股东承担投资交割前未披露的或有税收、负债或者其他债务；6、投资协议中所作的声明、保证及承诺在投资协议签订之日及以后均为真实、准确、完整。公司治理及优先股条款（一）公司治理条款投资人可以与

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原股东就公司治理的原则和措施进行约定,以规范或约束标的公司及其原股东的行为,如董事、监事、高级

管理人员的提名权,重大事项的一票否决权,股东（大）会、董事会的权限和议事规则,利润分配方式,保护投资人知情权,信息披露义务,禁止同业竞争,限制和规范关联交易,关键人士的竞业限制等。（二）\"优先股\"条款根据《国务院关于开展优先股试点的指导意见》(国发[2013]46号)、《优先股试点管理办法》(证监会令第97号),优先股是指依照《公司法》,在一般规定的普通种类股份之外,另行规定的其他种类股份,其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产,但参与公司决策管理等权利受到限制。实践中有大量中小型公司（特别是创业型公司）,有很强的优先股融资需求。事实上,在目前的法律框架内,由于《公司法》允许有限责任公司的股东另行约定利润分配方式、表决权的行使等事项。因此,有限责任公司也可以参照上市公司、非上市公众公司发行优先股的规定,在公司章程或其他协议中,自主约定类似\"优先股\"的制度条款；该等条款可以单独适用,可以同时适用。1、分配利润的约定《公司法》第三十四条规定：\"股东按照实缴的出资比例分取红利……但是,全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资的除外。\"第一百六十六条规定：\"……股份有限公司按照股东持有的股份比例分配,但股份有限公司章程规定不按持股比例分配的除外。\"据此,《公司法》允许有限责任公司和股份有限公司股东自主约定不按出资比例或股份比例分配利润,可以约定部分股东享有优先权。2、分配剩余财产的约定《公司法》第一百八十六条规定：\"公司财产在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金,缴纳所欠税款,清偿公司债务后的剩余财产,有限责任公司按照股东的出资比例分配,股份有限公司按照股东持有的股份比例分配。\"据此,《公司法》禁止股东不按出资比例或股份比例分取清算剩余财产,不能约定任何股东享有分配顺序或分配比例上的优先权。但是,股东之间可以约定再分配补偿机制予以解决。例如,可以在公司章程或其他协议中约定,发生清算时,公司依法支付相关费用、清偿债务、按出资比例或股份比例向股东分配剩余财产后,一类股东可以向其他类股东进行约定金额的现金补偿,从而实质上实现其优先权。3、限制和恢复表决权的约定关于有限责任公司的股东表决权,《公司法》第四十一条规定：\"召开股东会会议,应当于会议召开十五日前通知全体股东；但是公司章程另有规定或者全体股东另有约定的除外。\"第四十二条规定：\"股东会会议由股东按照出资比例行使表决权；但是公司章程另有规定的除外。\"第四十三条规定：\"股东会的议事方式和表决程序,除本法有规定的外,由公司章程规定。\"关于股份有限公司的股东表决权,《公司法》第一百零二条规定：\"召开股东大会会议,应当将会议召开的时间、地点和审议的事项于会议召开二十日前通知各股东；临时股东大会应当于会议召开十五日前通知各股东……\"第一百零三条规定：\"股东出席股东大会会议,所持每一股份有一表决权……\"据此,《公司法》允许有限责任公司的股东约定不按出资比例行使表决权,限制和恢复部分股东的表决权是合法的。但是,股份有限公司必须遵守\"一股一权\"的表决规则,限制表决权缺乏法律依据。4、转换、赎回、回售的约定既然在有限责任公司中协议约定\"优先股\"的方案是可行的,那么有限责任公司也可约定\"优先股\"转换为普通股、公司赎回\"优先股\"和股东回售\"优先股\"的条件、价格和比例；转换选择权也可以约定由有限责任公司或\"优先股\"股东行使。可见,相比于上市公司与非上市公众公司可以发行的法定优先股,有限责任公司的\"优先股\"实质上是一种协议安排。另外,对于未上市且未挂牌的股份有限公司,《公司法》预留的空间不足,无法适用类似优先股的约定条款反稀释条款为防止标的公司后续融资稀释投资人的持股比例或股权价格,一般会在投资协议中约定反稀释条款(Anti-Dilution Term),包括反稀释持股比例的优先认购权条款(First Refusal Right),以及反稀释股权价格的最低价条款等。1、优先认购权：投资协议签署后至标的公司上市或挂牌之前,标的公司以增加注册资本方式引进新投资者,应在召开相关股东（大）会会议之前通知本轮投资人,并具体说明新增发股权的数量、价格以及拟认购方。本轮投资人有权但无义务,按其在标的公司的持股比例,按同等条件认购相应份额的新增股权。2、最低价条款：投资协议签署后至标的公司上市或挂牌之前,标的公司以任何方式引进新投资者,应确保新投资者的投资价格不得低于本轮投资价格。如果标的公司以新低价格进行新的融资,则本轮投资人有权要求控股股东无偿向其转让部分公司股权,或要求控股股东向本轮投资人支付现金,即以股权补偿或现金补偿的方式,以使本轮投资人的投资价格降低至新低价格。该条款其实是国外优先股制度下\"完全棘轮条款\"的演变版本。此外,如果有限责任公司章程约定了带有\"优先股\"特征的条款,尤其是优先股\"转换为普通股、公司赎回\"优先股\"和股东回售\"优先股\"的条件、价格和比例,那么也可以适用国外优先股制度下的\"完全棘轮条款\"和\"加权平均条款\"。1、完全棘轮条款(Full Ratchet Provision)。即如果公司后续发行的股票价格低于前一轮发行的优先股的转换价格,则前一轮优先股的转换价格应降低为新一轮股票的发行价格。完全棘轮条款是对优先股投资人最有利的方式,使得公司经营不利的风险完全由控股股东或实际控制人来承担。例如,假设某公司在A轮融资中以每股1元的价格发行了100万股优先股,其与普通股的转换比例为1:1（即转换价格为1元）。之后,该公司在B轮融资中又以每股0.5元的价格发行了100万股优先股,其与普通股的转换比例也为1:1（即转换价格为0.5元）。在完全棘轮条款下,此时A轮融资中优先股与普通股的转换比例将调整为1:2（即转换价格从1元调整为0.5元）,从而保证调整

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后A轮优先股的融资价格与B轮相等。2、加权平均条款(Weighted Average Protection)。即如果公司后续

发行的股票价格低于前一轮发行的优先股的转换价格,则前一轮优先股的转换价格应降低为前一轮转换价格和后续融资发行价格的加权平均值。即,给优先股重新确定转换价格时不仅要考虑低价发行的股份价格,还要考虑其权重（发行的股份数量）。这种转换价格调整方式相对而言较为公平,计算公式如下： NCP=A系列优先股的调整后新转换价格

CP=A系列优先股在后续融资前的实际转换价格

OS=后续融资前完全稀释（full dilution）时的股份数量或已发行优先股转换后的股份数量 NS=后续融资实际发行的股份数

SNS=后续融资额应该能购买的股份（假定按当时实际转化价格发行） IC=后续融资现金额（不包括从后续认股权和期权执行中收到的资金）

例如,当初投资人以每股1元的价格投资10万元,投资人与创始股东各占企业的10万股（50%）；之后,企业以每股0.1元的价格增发1万股,再次融资1000元,如果用完全棘轮方法计算,二次融资后投资公司占100万股（10万元/每股0.1元）,企业总股数增至111万股；如果用加权平均方法计算,融资价格为每股0.918元（101000元/110000股）,投资人拥有10.89万股（10万元/每股0.918元）,总股数为21.89万股（投资人10.89万股+创始股东10万股+新发1万股）。估值调整条款估值调整条款又称为对赌条款(Valuation Adjustment Mechanism,VAM),即标的公司控股股东向投资人承诺,未实现约定的经营指标（如净利润、主营业务收入等）,或不能实现上市、挂牌或被并购目标,或出现其他影响估值的情形（如丧失业务资质、重大违约等）时,对约定的投资价格进行调整或者提前退出。估值调整条款包括：1、现金补偿或股权补偿。若标的公司的实际经营指标低于承诺的经营指标,则控股股东应当向投资人进行现金补偿,应补偿现金=（1－年度实际经营指标÷年度保证经营指标）×投资人的实际投资金额－投资人持有股权期间已获得的现金分红和现金补偿；或者以等额的标的公司股权向投资人进行股权补偿。但是,股权补偿机制可能导致标的公司的股权发生变化,影响股权的稳定性,在上市审核中不易被监管机关认可。2、回购请求权(Redemption Option)。如果在约定的期限内,标的公司的业绩达不到约定的要求或不能实现上市、挂牌或被并购目标,投资人有权要求控股股东其他股东购买其持有的标的公司股权,以实现退出；也可以约定溢价购买,溢价部分用于弥补资金成本或基础收益。如果投资人与标的公司签署该条款,则触发回购义务时将涉及减少标的公司的注册资本,操作程序较为复杂,不建议采用。此外,根据最高人民法院的司法判例,投资人与标的公司股东签署的对赌条款是签署方处分其各自财产的行为,应当认定为有效；但投资人与标的公司签署的对赌条款则涉及处分标的公司的财产,可能损害其他股东、债权人的利益,或导致股权不稳定和潜在争议,因而会被法院认定为无效。所以,无论是现金或股权补偿还是回购,投资人都应当与标的公司股东签署协议并向其主张权利。出售权条款为了在标的公司减少或丧失投资价值的情况下实现退出,投资协议中也约定出售股权的保护性条款,包括但不限于：1、随售权/共同出售权条款(Tag-Along Rights)。如果标的公司控股股东拟将其全部或部分股权直接或间接地出让给任何第三方,则投资人有权但无义务,在同等条件下,优先于控股东或者按其与控股股东之间的持股比例,将其持有的相应数量的股权售出给拟购买待售股权的第三方。2、拖售权/强制出售权条款(Drag-Along Right)。如果在约定的期限内,标的公司的业绩达不到约定的要求或不能实现上市、挂牌或被并购目标,或者触发其他约定条件,投资人有权强制标的公司的控股股东按照投资人与第三方达成的转让价格和条件,和投资人共同向第三方转让股份。该条款有时也是一种对赌条款。附：法律尽职调查的254个必知细节一、关于公司的设立和存续 1.公司名称不符合有关法律规定

2.公司名称未经有权机关核准 3.公司名称与驰名商标冲突

4.公司注册资本低于法定最低限额 5.公司的经营期限短于拟议交易的需求 6.公司的经营期限届满未办理延期登记 7.公司的设立未能取得有权机关的批准 8.公司章程规定与公司法存在冲突 9.公司法定代表人变更未办理相关登记 10.公司的法定代表人资格不符合任职资格

11.公司实际经营的业务与营业执照载明的内容不一致 12.公司营业执照载明的经营范围与拟议交易冲突 13.公司设立程序不规范

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14.公司实际使用的经营场所与工商登记不一致 15.公司的法定住所使用住宅用房

16.公司未能通过最近年度的工商年检 17.公司未签发出资证明书 18.公司未设立股东名册

19.对公司的投资超过了母公司章程规定的限额 20.公司未能及时办理组织机构代码证登记手续 21.公司(外商投资企业)未能及时办理财政登记证 二、关于公司的股权转让 29.股东未放弃优先权 30.转股价款未支付

31.转股未履行适当的法律程序

32.外商投资企业股权转让未按照评估值作价 33.转股不符合公司章程的限制性规定

34.支付给个人的转股价款溢价部分未予代扣代缴所得税 35.转股未办理工商变更登记

36.转股协议约定的转股生效条件未能满足 37.股权转让未签发出资证明书

38.有限责任公司未按照转股结果修改公司章程/股东名册 39.股份公司的记名股票转让未办理股东名册登记手续 40.发起人持有的股份转让不符合《公司法》的有关规定

41.董事、监事、高级管理人员转让股份不符合《公司法》、公司章程的有关规定 42.受让方股东的身份对拟议交易造成影响 43.伪造转股文件,股权权属存在纠纷

44.转股涉及的个人所得税纳税手续尚未办理 三、关于公司的出资(含增资、减资)

45.公司的出资形式不符合当时有关法规的规定 46.公司的注册资本未能按时缴清 47.非货币出资未能办理过户手续 48.股东以未评估的部分资产出资 49.关于股东虚假出资

50.关于以自身资产评估出资 51.股东抽逃注册资本

52.非货币资产的出资比例不符合当时有效的法律规定 53.关于以实物出资使用假发票 54.评估增值过大

55.关于以划拨土地出资

56.对公司出资中个人股东的巨额出资来源无法合理合法说明 57.增资中某方股东未放弃对增资的优先认购权 58.公司未向增资后的股东出具出资证明书 59.公司未按照增资结果变更股东名册

60.公司增资或者减资未取得有权机关的批准 61.公司增资或者减资违反了章程中的限制性规定 62.公司注册资本需要提前缴纳 63.公司未按照法定程序减资 四、关于公司的类型变更

64.公司类型变更程序对拟议交易存在影响 五、关于公司的合并、分立、解散

65.合并、分立、解散不符合法定程序

66.合并、分立、解散对拟议交易存在不利影响

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六、关于股东资格 67.公司的登记股东与实际股东不一致

68.公司的外方股东资格是否符合法律规定

69.拟议交易中股东资格是否满足特殊行业的法律规定 70.信托公司以自有资金投资于拟上市公司

71.自然人设立的一人有限责任公司拥有多家一人有限责任公司 72.股东是否满足公务员法等相关法规的规定 73.股权质押可能造成股东变更 74.股权质押是否合法有效

75.公司的注册资本来源于集资入股 76.是否存在信托持股 77.是否存在代持股东

78.外商投资企业的中方股东是否为自然人 79.期权是否对拟议交易存在影响

80.实际控制人是否对拟议交易存在影响 81.职工持股会作为公司的股东(A股) 82.工会作为公司的股东(A股) 83.社团法人作为公司的股东(A股)

84.外商投资企业再投资是否符合有关产业政策 85.公司实际控制人存在竞业禁止情形

86.返程投资企业的境内自然人股东未办理境外投资外汇登记(75号文登记) 七、关于公司的业务

87.公司取得的经营资质与营业执照的经营范围不一致,超范围经营 88.公司未取得其经营应当取得的经营资质 89.公司取得的经营资质过期

90.公司取得的经营资质未办理年检

91.公司取得的经营资质未取得有权机关审批(审批层级错误) 92.证载权利人与公司名称不一致

93.公司实际情况不符合应取得经营资质的情况,存在被吊销的风险 94.公司取得的经营资质属于暂定情况,存在被变更或撤销的风险

95.公司在主要业务模式下的(客户、供应商)高度集中(上市、收购项目) 96.公司的业务合同构成垄断协议 97.公司业务资质存在被吊销的风险

98.公司因无业务存在被吊销营业执照风险

99.公司签订的重大合同存在无法履行的法律风险 100.公司签订的用电合同存在无法履行的法律风险 101.公司签订的对其业务有重大限制的合同 102.公司的业务重组无法解释其合理性

103.公司的采购、销售等业务系统对股东严重依赖 104.公司存在技术依赖情况 105.公司业务重大变更情况

106.重大合同中的特殊约定对拟议交易存在影响

107.煤矿企业的实际生产数量超过核定生产能力 八、关于公司的分公司和分支机构

108.经营性的分支机构未取得经营执照 109.分公司的营业范围超过总公司

110.分公司的营业执照未及时办理年检办理 111.分公司未办理税务登记 九、 关于公司的对外投资

112.公司投资于承担无限责任的企业

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113.公司的对外投资超过公司章程规定的限额 114.公司的对外投资协议存在无效风险

十、关于企业的主要资产

115.公司使用的土地未签订土地出让合同 116.公司使用的土地未缴清土地出让金

117.土地出让合同载明的出让金低于基准地价

118.公司使用的土地的情况与土地出让合同约定的情况不一致 119.公司对土地的使用与《土地出让合同》的约定不一致 120.公司使用的土地未办理《国有建设用地使用权证书》

121.公司的建设项目存在无法通过土地行政管理部门的检查核查的风险(A股) 122.土地用途与国有土地使用证载明的内容不一致

123.公司购买划拨土地及其地上房产未办理相关审批手续

124.公司使用的土地为通过划拨方式取得,存在依法变更为出让土地的风险 125.公司使用的土地为通过划拨方式取得,尚未办理出让手续 126.公司购买破产企业的资产,其中涉及划拨土地 127.国有企业以划拨土地上的厂房设定抵押

128.公司取得出让土地的手续不符合有关招拍挂制度

129.公司取得的项目用地系分割取得国有建设用地使用权证书 130.公司使用的为农村集体所有的农用地

131.公司自建的房产未办理房屋权属登记并领取房屋权属证书 132.公司使用的房屋属于违反规划的建筑 133.建设项目尚未办理规划许可证

134.公司实际建设工程超过规划面积(超容)

135.公司使用的房屋(在建工程)未办理《施工许可证》(或者其开工报告尚未被批准) 136.公司使用的房屋未适当办理建设项目竣工验收手续 137.公司使用的房屋未办理建设项目竣工验收备案手续 138.购买的房产未提供原始权属证明 139.购买的房产存在权属瑕疵 140.公司用地存在搬迁风险

141.公司使用的土地使用权未能随地上房屋所有权一并转让 142.公司土地存在闲置情况

143.公司在2006年6月1日后新审批、新开工的商品房建设项目违反90、70政策(A股) 144.公司的采矿权价款尚未缴清 145.公司面临被追缴采矿权价款风险 146.所租赁房产的出租方不具备相关证书

147.所租赁房屋的出租房未能提供房屋产权证明 148.租赁房产未办理租赁登记 十一、关于公司的财务和银行借款

149.公司出具无真实贸易背景的承兑汇票 150.公司违规使用发票

151.公司的原始报表与申报报表存在重大差异 152.公司的财务指标存在不合理变化 153.公司存在对外担保风险

154.公司曾经未按照股权比例分红 155.关于公司的通知和取得同意义务 156.专项资金被挪用

157.A股上市前存在利润分配

158.母公司的利润分配无法实现 十二、关于公司的重大资产交易

159.公司的重大资产交易未取得适当内部批准

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160.公司的重大资产交易未取得适当内部批准

十三、关于企业的境外资产

161.公司设立海外机构未取得商务部的批准(2004年后) 162.公司的境外投资项目未取得发展改革部门的批准 163.公司的境外投资外汇登记不符合相关规定 164.公司的境外外汇未按照有关规定汇回国内 十四、关于董事、监事、高级管理人员

165.公司的董事、高级管理人员不符合公司法规定的任职资格

166.董事、高级管理人员直接(或间接)与拟上市公司共同出资成立企业(A股) 167.公司董事会、监事会的构成与公司章程不一致 168.董事人数超过法定人数

169.外商投资企业未设立监事会 170.监事会的组成人员中无职工代表 171.报告期内管理层发生重大不利变化

172.报告期内管理层未能履行勤勉尽责义务 十五、公司的融资借贷

173.贷款用途与实际用途不一致 174.公司存在企业间借贷

175.公司存在向不特定对象借款的情况(孙大午案件) 176.目标公司拟A股上市,存在为其股东担保的情况 177.抵押合同尚未办理抵押登记

178.以汇票、本票等为质押物,有关权利凭证尚未交付质权人 179.以上市公司的股票出质,尚未在证券登记机构办理质押登记 180.以有限责任公司股权出质,尚未办理质押登记

181.以商标、专利等知识产权出质,尚未办理质押登记 182.非外商投资企业举借外债未能取得审批

183.非外商独资企业对外担保未能办理审批登记手续 184.外商投资企业举借外债尚未办理外债登记 185.外商独资企业对外担保尚未办理担保登记 186.对外担保登记存在法律障碍

187.外商投资企业的股权出质,尚未办理审批部门的审批或没在登记机关登记 188.公司的对外担保不符合公司章程的规定

189.外商投资企业的股东出资未到位,但用其股权出质

190.公司对所租赁房产的承租权可能因在先的抵押而丧失 十六、公司的知识产权

191.使用他人的注册商标,但未签订商标使用合同 192.使用他人专利,但未签订专利许可使用合同

193.使用他人注册商标,签订了合同,但未做备案登记 194.使用他人专利,签订了合同,但未做备案登记

195.使用他人享有著作权的作品,尚未签署许可使用合同 196.公司未获得专利,但产品包装或宣传说产品获得专利 197.公司持有的注册商标专用权到期未续费 198.公司未能就享有的专利权按规定缴纳年费

199.必须使用注册商标的商品,未经核准注册,就在市场销售 200.受让他人商标尚未签署合同,也尚未办理公告 201.公司使用的商标正在申办注册专用权

202.公司的控股股东、董事、高级管理人员持有与公司业务存在竞争性的知识产权(A股、收购) 203.公司持有的专利即将到期 十七、公司的重大投资

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204.建设项目注册资本金不满足法定最低比例要求

205.建设项目尚未办理投资核准手续 206.建设项目投资核准手续已经过期 207.建设项目尚未办理投资备案手续 208.建设项目投资备案手续已经过期 209.建设项目尚未取得用地许可证

210.建设项目尚未办理消防设计/验收审核手续 211.建设项目尚未办理消防设计/验收备案手续 212.建设项目不符合国家产业政策

213.建设项目未向固定资产投资主管部门办理投资备案或核准手续

214.危险化学品、矿山企业的建设项目等未办理安全评估和安全批复手续 215.危险化学品、矿山企业的建设项目等未办理安全设施竣工验收 216.建设项目未完成节能评估和批复 217.建设项目尚未办理水土保持方案

218.建设项目尚未办理河道管理及防洪评价 219.建设项目尚未办理地震安全评价 十八、公司的环境保护

220.公司的建设项目尚未办理环保评价手续 221.公司的建设项目尚未取得环保批复

222.公司的建设项目环境状况发生重大变更,未能重新办理环评审批手续 223.公司的建设项目环评通过后超过五年未施工,后未重新办理环评报批手续 224.公司的建设项目越级取得环保批复

225.公司就建设项目配套的环保设施不符合有关规定 226.公司就建设项目配套的环保设施未投入使用 227.建设项目试生产未经过环保部门批准

228.建设项目投入试生产满三个月尚未办理环保验收手续 229.租赁物业内建设项目未履行环保手续 230.公司未领取排污许可证

231.公司将产生严重污染的生产设备转移给没有污染防治能力的单位使用 232.公司存在严重污染情况

233.公司历史上因环保违法遭到处罚 十九、公司的安全生产情况

234.公司发生安全生产事故 二十、公司的保险情况

235.公司(特别是运输经营企业),尚未对车辆投保车身险、第三者责任险 236.公司未投保应当投保的保险 二十一、公司的税务

237.公司未办理税务登记证

238.公司的经营活动与申报纳税地址不一致 239.公司的税务优惠待遇可能面临风险

240.公司的税务优惠待遇尚待当地主管税务机关的确认

241.公司因作为外商投资企业享受的所得税减免优惠待遇可能被追缴 242.公司因作为外商投资企业享受的进出口设备减免待遇可能被追缴 243.地方政府给予的税收优惠缺乏法律依据

244.公司以未分配利润转增资本,个人股股东未缴纳个人所得税 245.公司享受的税收优惠政策面临变更

246.公司以评估增值转增资本,未代扣代缴自然人股东的个人所得税 247.公司整体变更组织形式时未代扣代缴自然人股东的个人所得税 248.公司设立时未代扣代缴自然人股东的个人所得税

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249.公司存在欠缴税款的情况 250.土地增值税计提 251.公司存在补缴巨额税款的风险

252.公司享受的高新技术企业税收优惠待遇存在障碍 253.公司存在重大税收依赖的情况

254.公司存在纳税延迟情况 【操作】私募股权投资信托的尽职调查要点2015-10-06 金融法视界近年来,伴随着信托行业受托管理资产规模屡创新高,业务创新也是一如既往,其中私募股权投资信托已成为信托公司新的蓝海。所谓私募股权投资信托,是指信托公司作为受托人设立信托计划,将募集资金投资于未上市企业股权、上市公司限售流通股或中国银监会批准可以投资的其他股权,并适时退出实现增值。与传统的融资类信托相比,私募股权投资信托具有高风险、高收益的特征。在风险管理的实践中,尽职调查是开展私募股权投资业务中最重要的环节。由于工作原因,笔者多次参与了此类信托计划的尽职调查工作,本文就针对私募股权投资信托的尽职调查谈谈个人的理解和思考。

一、尽职调查的概述尽职调查是个舶来品,英文为Due Diligence,中文又译为“谨慎性调查”,通常是指金融机构在遵循勤勉尽责、诚实信用原则的前提下,通过各种有效方法和步骤对目标企业进行充分调查,掌握企业的业务、管理、战略、财务状况以及重大事项的法律状态,并有充分理由确信相关文件及信息真实、准确、完整的过程。其中,尽职是一种主观行为,表现为调查人员的工作态度与敬业精神,是在履职过程中反映主观努力程度或质量的一种评价。

尽职调查一词最早出现在美国《1933年证券法》（又称为《证券真实法》）,该法律第11条和第12条中规定了适用于证券发行的“尽职调查抗辩（Due Diligence Defense）”,即如果证券发行文件中的信息被投资者认为存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏,则证券发行人、承销商和会计师等责任人将承担民事赔偿责任,除非相关责任人能够证明自身已经尽到了合理的尽职调查义务,同时将调查中发现的问题向投资者做了充分披露,才可以免责。此后,尽职调查的适用范围从证券业延伸到整个金融行业,同时也从美国扩展至全世界。 在我国,尽职调查最早出现在中国证监会1999年3月发布的《关于上市公司配股工作有关问题的通知（证监发[1999]12号）》中,该通知规定“证券公司在报送申报材料前应做好尽职调查工作,对公开募集文件的真实性、准确性、完整性进行核查,并编制《证券公司承销配股尽职调查报告》。”随后,尽职调查被广泛运用于我国的金融机构中。

尽职调查是一项识别风险的活动,是主动防范风险的重要环节,通过发现目标企业潜在的风险因素及其存在的

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领域,分析产生的原因,为最终的决策奠定基础。不仅如此,专业、详尽和深入的尽职调查还能帮助企业发现自身在生产、经营和管理等方面的不足,为目标企业改善管理、提升业绩带来促进作用。此外,尽职调查也为信托公司发现与目标企业更多的潜在商业合作机会提供了契机。

二、 尽职调查的原则信托的尽职调查,是在一定时间和成本的约束条件下,以求最大程度地实现信托目的并保障受益人的合法权益。据此,笔者梳理出了私募股权投资信托尽职调查的四项原则,具体如下：

（一）专业性原则由于私募股权投资是一项高风险的投资活动,对于尽职调查的专业性要求就非常高。在实际操作过程中,调查的内容比较繁多,同时对于目标企业的判断在很大程度上取决于调查人员的经验、专业能力甚至是职业嗅觉。因此,调查小组成员的专业背景需要具有一定的广泛性,除了信托公司的业务人员以外,还应当包括中后台的风控、法务人员,在必要情况下还可以邀请律师、会计师、行业专家等外部人员共同参与,形成不同专业之间的优势互补；同时,在调查小组成员之间进行合理的分工,以做到人尽其才。

（二）审慎性原则审慎性原则也称为谨慎性原则、稳健性原则。由于目标企业在经营活动中客观存在着大量的不确定性因素,这就要求信托公司在开展尽职调查过程中始终保持谨慎小心的态度,采取稳健、保守的做法,充分估计潜在的风险和损失,使调查工作建立在审慎性的基础上,避免对目标企业的过度乐观而掩盖各种不利因素,只有这样才能客观、公允地评估目标企业,有效保护信托计划受益人的利益。例如,在调查过程中,调查人员不能片面地听取目标公司的口头介绍或承诺,应当留心调查现场中的细节问题,对异常情况要反复甄别,对没有确切依据的数据要保守估算。

（三）客观性原则客观性原则又称为实事求是原则,要求调查人员对于目标企业提供的信息或者个人的判断,都能提供合法、合规、合理的书面依据进行佐证,并且详细记录调查的方式和过程,尤其是针对一些确实无法取得直接书面证据的重要信息,需要通过与目标企业无利害关系的第三方给予证明和确认,从而使尽职调查的结论能够如实、客观地反映目标企业的经营业绩和财务状况。

（四）全面与重点结合原则尽职调查的全面性包括了两个方面,一是调查内容的全面,需要涵盖目标企业的业务、管理、财务、法律、行业及市场等全方位的信息；二是调查人员收集的相关材料要尽可能全面。同时,为了节省时间、提高效率,尽职调查需要有的放矢,一方面针对不同行业、不同发展阶段、不同所有制的企业,调查的重点应当有所差异；另一方面,对于存在的异常及重大问题需重点关注、全面核实。

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三、尽职调查的内容尽职调查其实质就是风险识别,而风险识别就要从风险可能产生的根源入手,通过各种工具和方法识别出潜在的风险因素,进而分析产生的原因并评估导致的后果。针对私募股权投资信托,信托公司可以考虑从以下几个方面开展尽职调查。

（一）历史沿革调查人员首先需要梳理目标企业的发展脉络,关注企业历史上发生的重大事件,检查其对公司的发展演变和企业文化形成的重大影响；对公司成立时间较长、历史演变较为复杂的企业,重点考察企业演变发展逻辑的合理性；在企业股权结构变化方面,重点关注控股股东和实际控制人的更迭。

（二）商业模式目标企业的商业模式通常涵盖了业务模式、营销模式和盈利模式,业务模式是指企业提供什么样的产品或服务以及业务流程如何实现,营销模式是企业如何推广产品或服务,而盈利模式就是企业如何挣钱。在尽职调查中,调查人员需要深入了解目标企业的主要产品及其生产工艺,重点调查此类工艺、技术在行业内的领先程度和比较优势,全面掌握企业的主要供应商、营销网络以及重点客户情况。

（三）经营战略经营战略决策是关乎企业前途命运的重要工作,在企业管理中处于核心地位,因此调查人员需要充分关注目标企业所制定的经营战略。一般而言,调查人员在了解企业中长远发展战略、具体业务计划以后,需要全面评估企业的发展战略是否与现有主营业务吻合,重点关注企业实现未来发展战略的经营理念、假设条件、实现步骤以及可能面临的挑战。同时,在评估经营战略时,应当将目标企业放在整个行业中进行动态分析,研究行业的潜力和趋势、主要竞争对手情况,评判目标企业较之同行业可比公司的竞争地位。

（四）管理团队投资就是投人、投团队,因此调查人员需要全面了解目标企业管理团队的成员及其从业经验,重点评判主要管理者是否具有与企业发展战略相匹配的创新意识、进取精神和经营管理能力。同时,关注公司历史上重大的人事变动,了解发生变动的内在原因并判断主要管理者的去留是否对公司产生重大影响。此外,还应当考察公司针对管理人员的激励与约束机制,如员工持股计划等,判断这些机制是否有利于吸引人才、保持管理层的稳定。

（五）技术研发技术是企业的生命线,也是影响企业成长的关键性因素。因此,对于调查人员而言,需要特别关注目标企业的技术研发情况。可以考虑调查目标企业新产品研究开发周期以及主要研发项目进展状况,尤其需要关注其核心技术被外部新技术所替代的可能性。掌握企业的研发机构设置、研发人员构成与薪酬水平、核心技术骨干流失状况以及研发投入的金额和占比。此外,还应当关注企业内部是否建立了核心技术的保密机

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制。 （六）财务状况目标企业往往存在着粉饰财务甚至财

务造假的冲动,因此如何挤掉财务报表中的水分就成为尽职调查的关键。调查人员针对目标企业的财务尽职调查至少包括两方面的内容：一是财务的真实性,努力采集与目标企业相关的各种财务与非财务信息,在此基础上进行交叉验证,判断财务数据与采购数据、产销数据、现金流数据等是否匹配,有无异常关联交易和资金往来等,从而核实业务收入、成本和利润的真实性和可靠性；二是财务的规范性,包括财务制度是否健全、会计准则应用是否合规、外部审计机构是否稳定等。

（七）法律事项法律尽职调查作为私募股权投资信托尽职调查的重要环节,关系着投资活动的成败。因此,调查人员需要全面掌握目标企业是否存在对经营、财务、声誉、未来前景等可能产生较大影响的诉讼或仲裁事项；一旦发现上述事项,需进一步调查提起诉讼或仲裁的原因、可能出现的处理结果或已生效法律文书的执行情况,评估此类法律事项可能产生的影响。此外,由于目前许多信托公司在私募股权投资业务上才刚刚起步,往往会采取与私募股权基金公司合作的模式,即在信托计划中由私募股权基金公司担任投资顾问。在这种情况下,信托公司还需要对投资顾问展开相应的尽职调查,调查的重点包括投资顾问内部的投资管理和研究团队、已投项目和业绩回报、业务管理制度和流程、风险控制体系以及是否涉及重大违法违规行为等。

四、尽职调查的方法信托公司针对私募股权投资信托开展尽职调查的方法是比较多样的,通常包括了查阅、访谈、实地调查、列席会议、基准分析、与中介机构沟通等方法。

（一）查阅查阅是最基本且大量运用的方式,可以说尽职调查的大部分工作就是在查询和阅读各类文件,信托公司调查人员的专业水平、勤勉尽责程度在这个环节中得到了充分体现。查阅的主要渠道包括：①由目标企业主动提供的相关资料；②通过银行信贷登记咨询系统获取的材料；③通过工商税务查询系统获取的材料；④通过媒体、互联网及其他可靠渠道搜集相关资料,其中,对于目标企业是否涉及未决诉讼,可以登入全国法院系统被执行人的信息网站进行检索,对于董事、监事和高级管理人员是否受过证券监管机构的处罚,则可通过中国证监会网站、证券交易所网站进行查询。

（二）访谈在尽职调查中,调查人员需要与企业的管理层以及销售、研发、财务、法务等部门的负责人员进行访谈,从而进一步掌握目标企业的各种情况,并核实相关的资料信息。由于企业内部存在专业分工,因此需要根据访谈的不同对象设计出有针对性的问题,例如涉及战略规划、商业模式、经营水平等问题由管理层回答比较

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合适,而涉及技术、研发、财务、法律等具体的专业性问题,则需要找对口部门询问。在调查过程中,有时会遇到关键人员因各种原因无法接触到的情况,对此建议调查人员尽量争取现场见面,如果仅通过电话沟通则无法捕捉到反映被访谈人员心理活动的诸如脸部表情、肢体语言等细节,增加了访谈环节中虚假陈述的可能性。 （三）实地调查俗话说“百闻不如一见”。信托公司的调查人员需要到目标企业的主要办公场所、生产基地进行实地调查。实地调查可包括生产状况、设备运行、库存情况、生产管理水平、项目进展情况和现场人员工作状况等内容。例如,现场参观制造业企业的工厂,可以对企业生产的业务流程、设施设备的先进性、产品工艺的复杂性等方面有一个清晰的认知；考察生产作业现场是否干净,功能分区是否合理明晰,原材料、半成品、产成品的摆放是否有规律,就能比较准确地判断企业的实际管理水平；通过现场目测员工的年龄、业务熟练度和工作精神状态等,还能对企业的人力资源有个基本的判断。

（四）其他方法信托公司应尽量争取委派员工列席目标企业讨论私募股权投资事宜的会议,如股东会、董事会、管理层办公会、跨部门协调会及其他有关的专门性会议。

信托公司可以利用证券类网站披露的公开信息,选择与目标企业在产品结构、生产工艺类似的若干家上市公司作为基准和参照,以这些公司最近3-5年的数据为基础,在产能、技术、业务布局、产品价格、营业利润等方面与目标企业进行比较分析。

此外,信托公司还可以与包括会计师事务所、律师事务所、资产评估事务所等在内的中介机构积极沟通并参考其专业意见,从而使尽职调查的结论更加全面和准确。股权投资如何赚钱？一文读懂天使投资的基本原理摘要：我个人也曾经从事互联网相关工作,产品、运营、市场都有所涉及,做投资后发现早期项目股权投资与业务

逻辑存在着很大的差异,如果忽略这些差异很可能导致投资失败。

去年6月之前,股民对股市充满了信心,二级市场的高流动性刺激着投资机构们加速输出上市公司,于是大家就可能会看到身边的朋友创业很顺利便拿到了投资。这种情况下很多项目融资顺利并不一定是因为做了一件正确的事情,而很有可能是投资机构to股民的结果。去年6月股市崩盘之后,创业项目出现了全赛道集体阵亡的悲惨景象。

去年6月之后,股民不再喜欢听故事,回归到了对于上市公司价值、利润的关注。互联网投资机构也回归了理性,开始计算项目的投入产出情况,除了关注用户量、GMV外也更加关注盈利的可行性,这也更加贴近商业的本质。当市场发生转变,投资机构会利用自身专业能力、优先且较为全面的信息帮助基金投资人尽可能规避风险。天使基金可以将IRR做到100%以上,很优秀的投资成熟期项目的基金IRR可以做到50%。如此高的回报率也承载着同样的高风险,因此行业协会对私募基金投资人要求100万元起认购,个人净资产过1000万元,股权投资往往是“富人”们的游戏。

“人无股权不富”,股权众筹似乎为散户投资人打通了参与早期项目股权投资的高效通道。但散户的信息往往是落后于机构的,很多个人投资人仍然在积极的参与股权众筹投资,其中不乏有互联网从业背景的投资人。我个人也曾经从事互联网相关工作,产品、运营、市场都有所涉及,做投资后发现早期项目股权投资与业务逻辑存在着很大的差异,如果忽略这些差异很可能导致投资失败。

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这里用浅显的表述和案例,分享些早期股权投资的基本逻辑,希望可以为参与股权投资的个人投资人

提供参考,适当降低风险提高收益。 一、 股权投资如何赚钱?

越是看似简单的问题,反而解答起来越为复杂,简单的因果关系往往是针对大量复杂逻辑的精简提炼。 1、投资 目标 因为股权投资目标在于获得更高回报率,就不应该仅仅投资还不错的公司,而是应该至少以投资一家百亿级别上市公司为目标,并且力争投资到领域中第一名未来才有可能在二级市场上获取更高的PE倍数。因此对于投资机构看项目而言,看一百个项目挑选一个进行投资是很正常的,然而太多的非机构投资人没有看过足够多的项目,便往往投资了看起来不错,却最终只能做成一桩生意的公司。这种投资失去了股权投资的意义,回报往往低于风险。

投入 基金大多数通过投入资金来获取项目的股权,FA则往往通过投入技术技能时间来获取回报或项目的股份,还有同时投入资金与技术的投资人。对于早期项目投入战略及资源支持更有帮助,因为避免一次不正确的试错就可以为创业团队节省100~200万元的开销,即使投入资金少,但是如果能一直做正确的事,项目的后续融资成功几率仍然比较高。

估值 估值是大家普遍关注的问题,由于媒体上报到的融资估值往往高于真实的估值,很多创业者投资人都容易受到误导。对于比较优质的团队而言,目前阶段天使轮估值一般在1000~3000万元,对应要求产品或服务上线,且有1、2个月不错的运营数据;Pre-A轮项目估值通常在4000~8000万元,对应要求基本完成模式验证,至少有3、4个月以上不错的运营数据。对于豪华明星创业团队,没有产品只有想法,天使轮估值到1亿人民币也是存在的,不过这样的项目个人投资人是很难获取到的。

风控 对于各种类型的投资风控都非常重要,股权投资中投前的风控,一方面在于对行业研究、未来把控程度的深浅,一方面在于对风险的分散。关于行研和行研方法订阅号中有涉及,对于风险分散有一个数据供参考：某知名投资人投资60多个项目,获取高额回报的项目约占10%,死掉的项目约占50%,剩余的为活着但是很难有大发展的项目。参考这个数据,个人投资人需要至少投资10个项目甚至更多才能基本保证成功。 更为重要的投后风险管理,对于早期项目,没钱、没知名度需要获得非常多的帮助才可能走到下一轮,想通往最终的成功还需要更多。对于早期项目投后管理重要程度很可能占比至70%-80%,一般至少包括几个重要的部分：战略规划支持、辅助组建核心团队、提供业务资源支持、辅助获取后续融资。那么也可以看到投资领域越专业越深入,越能做好投后风控,机构垂直化专业化也是有道理的。

2、退出 基金周期 看过往机构募资的基金周期可以看到,通过股权投资获取回报往往是件漫长的事情。过往基金周期有8+2、7+3,后来有5+2,再后来随着去年资本市场变差,机构为了提高融资成功率,大多变为了3+2,也就是投资项目需要保证3年内可退出,以给投资人分红。根据一位著名天使投资人过往投资回顾,创业项目平均7年上市,股权投资很需要忍耐、等待。

退出方式 股权投资更多期望通过独立上市来退出,这样往往可以获得最高的回报率。还有可以通过项目中途被收购获得退出机会。也有通过项目分红获得回报,资本市场不景气,分红获得收益相对保险,但回报率也会大大降低,这样比较适合在项目创业初期估值很低时投资,且适合现金流较为充沛、利润里比较高的项目。 收益 优质的可创造超高收益的资产非常稀缺,当资金量越大,获取超高回报便会越难。如前文提及,天使机构IRR可以做到100%,市场形势好可到200%,但是中后期机构做到50%难度便很大。不得不再次强调,对于个人投资人看到天使项目回报率高的同时,更需要看到其背后非常高的风险,因此建议个人参与股权投资的额度控制在个人总资产的30%以内。 二、 上市公司价值是什么?

既然投资的目标是希望投资一家上市公司,那么就应该大致理解上市公司代表着什么?承载的价值和责任是什么?

通常可以听到价值投资、成长性投资这些投资方法,成长性可以通过模型测算来相对量化的评估,但是“价值”一词如何评估就相对显得难以捉摸了,通过很多实际的案例发现,价值投资离不开两个重要的标准：质量、效率。质量是指单位价格下提供的产品或服务的质量,公司希望发展,质量是不能倒退的否则违背了社会发展原则,这是很易于理解的,关于效率的捕捉则可能相对抽象。

1、效率 在了解效率的重要性前,可以先看一个数字：1980至2011年间,1元人民币由于通货膨胀丢失了约83%的价值。而与此同时,下图中可以看到GDP整体上却在持续高速增长。为什么?货币虽然在变得不值钱,但是周转速度却在越来越快,也就是资金运营效率的提升拉动的GDP的增长。

很多方式会直接、间接的加速资金的运营效率。这也是为什么互联网公司高速成长广泛获得资本认可的原因：信息的链接效率提升、更准确的传达,带动了很多行业的资金运营效率。

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比如曾经的大小商家通过传统建店、经销商渠道来获取目标客户,消费一方获取信息也同样,当信息在

线公开后,一切都压缩成了一个搜索指令,销售效率的提高带动了库存周转的提升,资金也因此得以更节省、更高效的运转。行业上下游越分散、对商品需求越多变,效率提升的价值越大,阿里、京东便是如此。

不过有些B2B类的行业,提升交易效率并不能提升资金的运营效率而更像是期货行为,还有些行业交易商品种类较为固定上下游供需关系相对稳定,提升交易效率获取的收益可能小于提升技术和教育水平,也就是行业本身的“质量”已然不足,所以比较难获取到与阿里同样的价值。

随着社会的发展,一些行业、一类公司的发展效率也在提升,比如PC互联网发展至稳定大致12年时间,移动互联网则只用了4、5年的时间,其背后的原因不乏人们互联网知识的积累迁移加速、信息链接传播的加速、资本的推动等等。还有一些传统行业发展更新也在越来越快,比如过往一个品牌成熟需要二三十年,而三只松鼠2012年获得天使投资,今年已经预计可有约40亿的收入,只用了约4年时间,这与其营销、销售选取了高效的互联网渠道而非传统门店、经销商密不可分。

2、上市公司

上面两幅图是一组很好的统计数字,可以看到不论上图的美国还是下图的中国,股指超过GDP本身的增长,跑赢了其他种类的投资方式。这是为什么呢?

不难理解,上市公司代表着每个领域中经营能力最强的公司,他们承担着提高整个行业发展速度的责任,他们需要平衡掉行业里面发展缓慢甚至是亏损的公司为GDP增长带来的副作用,还要创造更多利润来回馈股东,所以他们本身的增长需要超过GDP本身的增长,股权投资也会成为创造最高收益可能性的投资方式。

如此看来除了评估一家公司价值大小离不开三点：产品/服务质量的高低、运营效率提升的大小、提升的效率对应利润获取能力的大小。 3、早期投资

做早期投资对上市公司、股市有基本理解便可以了,回到讨论早期项目股权投资便有了很多对项目判断的依据,根据这些不难得出优质的项目大致需要具备这些特点： 一个靠谱的创业者、一支优秀的团队; 足够大的、可承载上市公司的市场空间(选择细分市场更容易快速切入并没错,但是过细低于1000亿的市场很难出现具备股权投资价值的公司); 高效的模式,且具备足够盈利可能性(规模足够大后,净利率达到10%以上则比较好)。 关于高效的模式,对于创业项目,怎样算作高效?可以再举两个具体的案例： 案例一：老农帮 做农技服务的创业公司老农帮,主要业务是帮助农民提高种植及经营能力,其中一块业务是帮助农民代采优质农资。中国有2000多个县,每个县有5~10个农资经销商,平均每名经销商每个季度销售额约10万元,并且存在大量应收账款。同样的农资交易,老农帮的模式之下,开拓一个新的县域,在基本没有补贴的情况下,一周到10天左右便可以实收约10万元,这便是效率的提高,很大程度上也是其可以在不到半年的时间内即获得3次投资的原因所在。 案例二：水饺餐饮连锁品牌 小恒水饺作为一个手工水饺连锁品牌,虽然所在行业是偏传统的消费升级,但是仍然受到了追求高速增长的主流互联网投资机构的追捧。同样的水饺店,小恒通过产品的差异化、sku优化、供应链层层优化大大提升了门店的运营效率。有一组数据,北京大约有15%的餐厅可盈利,平均12个月左右实现盈亏平衡,约24个月开始盈利,而小恒单店则最高可做到当月盈亏平衡,次月盈利,这便是值得机构投资的效率。

这里大致总结了评估一个创业项目需要考量的三个大的方向,每个大的方向又可以具体拆分成小的方向,这样通过一些具体的问题便可以更快速的评估一个项目是否值跟进了,这便是建模的过程。下一篇将会涉及一个简单有效的评估天使项目的模型。

PE阶段投资人以建模为主,天使、早期项目的评估同样也可以建模,虽然比较粗糙但是仍然可以很大程度上提高投资效率,否则“百里挑一”的市场规律只能让早期机构投资人变成背包侠,每天从早到晚不停的看项目,也更会挡住个人投资人理解股权投资的道路。干货！股权投资之如何进行企业估值？2016-07-01 合兴永盛基金

投资一个企业,必须对企业有一个价值的评估,才能知道你需要投资多少钱,占公司多少股份。比如一个

项目 你需要投资100万,投资完成后你占公司10%的股份,这个公司的投后估值就是1000万。一般来说企业估值的定价是投资最重要的一部,就像股票的价格,你决定在什么价位买入,多少钱,都是估值,是对上市公司的

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估值。在完成对企业团队、行业市场、商业模式的初步研究后,判断这个公司具有投资价值,那就要考虑他的价值是多少。目前的实际操作中,企业的价格不是由个人投资者来决定,而是由企业与投资机构协调后的最终报价。越是成熟的传统企业,估值就是传统的PE估值方法。也就是按照企业净利润的倍数来估值。市盈率也就是PE估值。Price 表示股价 e表示Earnings,盈利 PE就是P/e,价值/盈利 。市盈率 就是公司市值除以盈利的比率。比如一个公司 现在估值10亿,今年预计净利润有1亿,那么他的静态市盈率PE估值就是10倍。以前做股权投资,都是按照去年净利润的倍数估值,现在基本都是按照今年预计净利润的倍数估值。再补充下,股票软件里的PE ttm,是动态市盈率,他是相对企业最新一个季度净利润的倍数估值。比如10亿市值的企业,前三季度净利润7000万,他的动态市盈率就是14.28。所以股票软件里 看到上市公司的动态市盈率动不动100多,而静态市盈率60多。上市公司的静态市盈率60多一半正常,热门的股票,但是在一级市场,也就是股权投资市场,市盈率一半不会超过20。市盈率估值方法是针对不同行业有不同范围。在股权投资领域,传统制造企业一般10-13倍PE,生物制药、文化传媒、信息技术等一般15-20倍。如果成熟的企业,他的投资价格在这个范围,就算合理,超出就要认真考虑风险。一个成熟的企业,投资他就要先判断他的估值,pe倍数是不是与同行相比高很多,可以和上市公司比,如果比同类上市公司的PE倍数都高,就不值得投资,因为一级市场投资后最终是在股票市场变现,太高的估值,投资后没有溢价空间。除了PE市盈率估值,在成熟企业估值中还会实用PB市净率估值方法。PE倍数越高,估值就越高。如果企业净利润1亿,10倍PE就是10亿估值,15倍pe就是15亿估值,倍数越高估值越高,看上市公司也是,你在选择股票时肯定是市盈率越低的越好,在同等情况下。股票分析师动不动说某个股票现在估值处于高位水平,就是这个意思。在高PE估值时,股票也不具备投资价值。这个高和低都是相对而言,比如在线教育现在平均二级市场pe都在将近100倍,而银行等目前都是20不到大多。但是不能说银行类股票比在线教育类更有投资价值,可能在线教育的后面还会有上涨空间,而银行类基本就维持不变。另外一个与市盈率相对的估值方法就是市净率。PB,市净率,就是公司市值/净资产,这个适用于传统企业和金融等重资产的企业。一般都在10倍以下才有参考价值。比如中国平安市净率1.9,市盈率10,这就是典型的金融类企业。浪潮软件 市净率12,动态市盈率105,这就是典型的信息技术类企业的价值水平。PB 和PE 方法一样,就是公司价值除以公司的净资产 就是市净率,公司价值除以净利润就是市盈率。市盈率、市净率的估值,都需要对比来看,比如浪潮软件12.63倍市

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净率,中国软件9.74倍市净率,同样做软件,可能看出浪潮估值相对已经比较高。放在一级市场的投资也是这样,对于大型成熟企业的估值可以用市盈率、市净率综合比较公司的投资价值。如果现在有个准备ipo的企业,也是最软件的,他的市净率是10倍,那么就是已经比较高了,因为你现在如果10倍市净率投资了他,以后上市二级市场的估值也是10倍市净率,没多大空间。不同的股票软件有不同可能会有偏差,你也可以自己看公司的财务报表,自己根据企业的市值去除以财报公布的净利润、净资产来看。因为每家公司公布季报年报的时间不一样,软件有的没有更新数据所以有时候会有偏差。上面讲了估值的两个传统方法：市盈率、市净率。现在将对于早期企业或者互联网企业估值方法：市销率。市销率 PS, 就是公司市值除以公司的营业收入。P/S ,P/E,P/B 这三种方法是目前主流常用的对企业估值的方法。P/S 市销率 针对一些利润很少或者亏损的企业的估值。因为像京东这样的企业 是亏损没有利润的,所以就用公司的市值除以他的销售额 计算他的价值。比如京东商城 他的市盈率是-120,是负数那就没有参考意义。但是他的市销率是1.9倍。对,他是一直亏损的,但是收入增长很快,所以也很有投资价值。比如京东和亚马逊比,亚马逊的市销率是3.45,京东是1.95,可以看出京东还有一定上涨空间,估值不算太高。已经上市的公司的市值其实是由投资人觉定的,没有上市的公司价值是由投资人和企业协商确定。比如一个很好的公司在上市之前要融资, 老板觉得自己企业价值10个亿,而投资人说6个亿,高于8个亿就没有投资人投你,那么最后可能企业以7亿的价格获得了融资。企业这次的融资价格就是7亿,估值就是7亿,投资人投了7000万,占有公司10%股份。如果企业一直坚持自己的估值是10亿,但是没有投资人接受愿意投他,那么他的10亿价值就没有意义。而投资人给出的价格也会不同,有的投资决定企业6亿,有的8亿,有的7亿,最后都会和企业达成一致价格,比如企业最后7亿估值完成融资,那么值钱给出6亿价格的投资人可能就没有了投资机会。综合来说,都是由资本市场决定,和股票一样由参与者决定。下面继续说市销率估值方法 针对没有利润的或亏损的企业才用：比如互联网教育 、电商等互联网企业。比如在美国上市的京东、携程、阿里等企业。拿在线旅游行业来说：携程的市销率 12倍 去哪网的市销率14.75,途牛是1.58,可以看出途牛估值还有很大上升空间。在一级市场也就是风险投资领域也是,我们对于O2O、在线旅游、在线教育、电商等领域的企业估值一般都用市销率估值。市销率一般在5倍以内比较合理。以上就是目前主流估值方法：市盈率、市净率、市销率 三种估值综合实用,各有侧重 。风险投资的估值合理范围：市盈率一般：20倍以内,市净率一般5倍

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以内,市销率一般3倍以内。高出这个倍数就是要真正谨慎考虑。三种估值方法都是相对比较,要和同行对比,和上市公司对比。如何分析私募股权投资领带已获得授权转载。巴菲特说：“一定要在能力允许的范围内投资。能力有多强并不重要,关键在于正确了解和评价自己的能力。” 现在市面上出现了不少基于单个项目的股权投

资类产品,这类产品的投资标的一般是Pre-IPO企业,分析这类产品主要还是分析标的企业,这一类产品就不展开讨论了,我们今天主要还是分享一下如何去分析那些投资多个项目的VC/PE基金。先提出我们的【总体框架】我们认为,一只股权投资基金的优劣主要取决于基金管理人的能力圈、投资的行业或主题、基金管理人的投资逻辑和投资方法以及保障投资者利益的机制建设四个方面。 【第一方面】首先是基金管理人的能力圈问题。我们现在来讨论下之前引用的巴菲特名言：“一定要在能力允许的范围内投资。能力有多强并不重要,关键在于正确了解和评价自己的能力。” 投资是一件需要相当专业知识的事情。即使像巴菲特这样的投资界巨神,仍然只在自己能看懂的领域内进行投资,那些超出自己能力圈范围进行投资的基金,我不敢保证它一定失败,但是成功的概率往往不在它那一边。 那如何去判断基金是否在自己的能力圈范围内进行投资,我们“先是看投资的方向”,然后再“观察基金的投研团队”是否有相应的教育背景与实践经验。 【举例】以最近我们调研的某医疗健康基金管理人为例,其投资方向主要为医疗健康产业中的生物制药、医疗器械与医疗服务等,在基金的投研团队中,涵盖了临床医学、化学、生物学等背景,且多为各大国内外知名高校的硕士、博士,在教育背景层面上能够覆盖所需投资的领域。而在实践方面,团队成员有医院、药厂、咨询等多层面的经验,也能满足投资医疗健康产业的需求。 【第二方面】其次是投资的行业或主题,行业未来是否有良好的发展前景,投资主题能否成为未来几年的持续热点。 【专注单一行业投资的优势】基金进行单一行业的投资,有这么两个好处。一个是专注之后能够对行业有更深层次的理解,也就是前面讲的能力圈问题,比较容易获得良好的投资回报。另一个好处是专注一个行业容易形成行业内的闭环,资源整合能力也更强。股权投资不同于二级市场投资,基金对于企业是可以有一定控制力和影响力的。基金自身在行业内的资源和优势,是可以用来培育被投资企业的。 【专注单一行业投资的劣势】但单一投资也有坏处,就是风险不够分散,容易因行业性风险影响基金收益。因此,这个时候选择一个未来发展前景良好的行业就至关重要了,这样还是能够回避掉一些风险的。 【举例】同样还是以医疗健康行业为例,在人口老龄化的大背景下,医疗健康产业未来发展相对确定。这个行业也是防御性行业,在经济下行期,股价往往能够表现得相对较好。股权投资虽然不是二级市场,但未来收益还是主要取决于二级市场的估值与退出。 【第三方面】再次是基金管理人的投资逻辑和投资方法。这里主要涉及三个方面,一是投前的项目获取能力,二是投中的项目筛选能力,三是投后的项目管理能力。 不同的基金管理人在这三个方面乍一看是大同小异的,但是通过仔细甄别,还是能够看出顶尖管理人与一般管理人之间的区别。 有的基金管理人项目来源遍布全国,而有的基金管理人项目可能只局限于某几个省市。有的管理人可能一年能看几百个项目,而有的管理人无法看到一百个项目。这时候就体现出在项目获取能力上的差异了。 我们单独看一个管理人往往无法得出其在这方面的能力,但是可以通过横向对比,还是能够看出同业之间的差距。 【第四方面】最后但也是比较重要的,关于保障投资者利益的机制建设。在委托—代理关系中,道德风险是无法回避的。这个时候就需要一种机制建设,来维护投资者的利益。现在比较常规的做法是在进行项目投资时,管理人团队进行一定比例的跟投,使管理人与投资者形成一个利益共同体。 一些基金还会采取一些其他措施来保障投资者的利益,一般来说,措施越多,在基金获得同等收益的情况下,投资人容易获得更好回报。 此外,基金管理人核心成员的历史记录也是我们可以重点关注的。那些有过不良记录的,我们可以适当回避。 在对上述四个主要方面进行分析之后,对于基金的某些特性问题还是需要考虑的。毕竟,细节决定成败。譬如有些基金会披露拟投资标的,这个时候我们可以进行适当分析。有的基金可能出现更换合伙人之类的事件,那我们也需要根据事件的重要程度进行适当的分析。 最后,我们以巴菲特的另一句话作为结尾：“我只做我完全明白的事。”课后问答问：目前股权投资类产品多如牛毛,基金管理团队的信息披露是否真实可信？在个人投资中如何有效评判刚才的四点？ 1、基金管理人的能力通常会被包装放大,很多和自己无关的项目也会贴上说是自己做的。但基金管理团队进行的信息披露,大部分还是比较可信的。唯一需要考虑的是他们在进行估值时的假设,一般在基金存续时,基金管理团队对于基金的估值,还是有高估的冲动。2、投资的行业或主题是否是朝阳比较好判断,但行业细分领域一般人是看不懂的,所以需要了解自己的能力圈,然后在自己理解的行业里进行投资。基金管理人的投资逻辑和投资方法是最容易判断的,从材料的前后比对就可以看出问题。保障投资者利益的机制建设这点,关键还是看发行机构和团队的市场名誉和口碑。 问：基金进入时该标的公司的估值怎么评估的？ 1、基金进入标的公司时,对于成长性的公司估值,一直是个难点。一般来说,会以未来利润贴现的基础上计算企业的估值,并进行横向的企业间比较,获得

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一个大概的估值。2、对于成长性企业的估值,容易参考的还是二级市场的估值。再退出前的存续期间,基金

管理人对于基金采用的估值方法由自己来制定,裁判员和运动员是同一人,容易造成高估,只有当最后退出时,才能知道真正的成绩。3、企业估值在我们读金融的时候一般分三种,收入估值DCF,市场比较估值,还有就是成本估值,具体到基金层面,我觉得国内很多估值水平都不高。 问：一般VC类基金投资逻辑和模式有哪几类？一般是赛道投资吧？1、最早的时候我对于VC的理解,也是广撒网,博概率,比如我投资10个企业,有3个企业成功,7个企业失败,3个企业平均获得10倍的回报,这3个企业占我份额的30%,那我最终的成果就是将资金变成了原来的3倍。2、在接触了比较多之后,对于其中的理解还是有了一定的变化。在真正做投资的时候,并不是简单的一个博概率的问题,而是在挑选企业的时候还是要有一定的逻辑和方法,比如针对医药企业,我挑选进口替代,并是第一个做出这个产品的。在这样的方式方法下,我进行投资,我希望的是每家企业都取得好的结果,每家企业我还是进行管理的,并不只是粗放的博概率。3、赛道投资是很有效的方法,但是这种方法其实更适合早期项目。因为在成长期或成熟期的企业投资过程中,很多时候并不是风投要不要选择企业的问题,很多时候是被企业在选择。所以真心是撒不出这么多项目,也成就不了占据赛道的结果。 问：中国股权投资起步晚,是否稳健点还不如选择preIPO这类有明确标的的反而显得更靠谱些？ preipo的事情现在很多所谓“独角兽”项目,我认为最大的问题是其估值的高估问题。这也是我们不敢深入参与其中的原因。对于估值确实是一个非常难判断的事情。比如之前有人推介滴滴快滴,说最后一轮估值是250亿美金,他能给200亿估值的份额。但问题是200亿估值,你觉得贵吗？真说不好。 问：每个行业的贴现率是不同的吧？ 至于行业的贴现率,根据金融学理论,每个行业的贝塔值一般不同,所以行业的贴现率也不同。不过在实际操作中,还是以比较估值的方式多。宁要模糊的正确,也不要精确的错误。