股指期货推出对我国证券市场投资者投资策略影响分析

财经论坛　股指期货推出对　国证券市场投资者投资策略｜＇ｔ，ｉｌｉｌ分析　＿邱晓明　电子科技大学中山学院　［摘　要】股指期贷对国内证券市场的机构投资者和个人投资者来说，不只是一个全新的金融工具的推出，而且将对他－ｆｒ１的投资　策略产生一个革命性的影响。　［关键词】股指期贷投资者投资策略　中国金融期货交易所（下称中金所）即将挂牌　意味着股指　期货的推出已箭在弦上。股指期货是现代资本市场中十分成熟的　金融期货产品　也是当前国际资本市场主流风险管理工具之一。　它具备以下特点一是价格发现和套期保值功能；二是交易成本　较低；三是较高的杠杆比率；四是市场的流动性明显高于现货股　票市场：五是提供方便的卖空交易。正是因为具备以上特点，所　以股指期货的推出不只是表面上投资工具的增加　它的重大意义　在于将革命性地改变中国资本市场单边市的特点。作为中国证券　市场一个全新的金融工具，股指期货必将对参与证券市场的投资　者的投资策略和理念产生重大和深远的影响。　国内证券市场的投资者分为机构投资者和个人投资者两类，　股指期货对两者的影响机制有所不同，本文将分别进行探讨。　一、股指期货对机构投资者投资策略影响趋势分析　１机构投资者利用股指期货与个股的对冲操作，可以消除股　市系统性风险　中国股市的一个特点是股市系统风险大，这种风险使机构投　资者难以通过分散投资加以回避。一项对上海股市系统风险的研　究表明：从１　９９３年１月到２００１年１０月，上海股市系统风险占总　风险的比例为３９　２Ｏ％，这一比例远远大于美国、日本、香港和　韩国市场。究其原因，”政策市”恐怕是主因——监管政策和股　权分置改革方案的频繁调整，必然会波及证券市场的所有股票，　显著提高市场的系统风险。　对于我国股票市场存在的高系统风险，推出股指期货是必然　的选择。股指期货可以使投资者利用它进行套期保值．来规避系　统性风险。例如，机构投资者在对未来股市走势无法把握的情况　下，为防止股票下跌的风险，可通过卖出期指合约以预防股市整　体下跌的系统性风险，在继续享有相应股东权益的同时，维持所　持股票资产的原有价值。相反，如果机构投资者预计大盘要上涨　又来不及全面建仓，可买进一定数量的多头股指期货合约避免踏空。　２改变股市单边市的特征，转变机构投资者”死多头”的投　资策略　我国现有股票市场属于典型的单边市，不存在“卖空”的交　易机制。这就意味着机构投资者要想实现在市场上的资本增值．　必须要不断购买股票．通过一个单向的做多手法推高股价来实现　盈利．结果导致机构投资者都是一个“死多头“的市场形象。而　市场波动却是双向的．世界上没有只涨不跌的股市。当进入阶段　性的空头市场时．机构投资者则缺乏有效的工具回避市场风险。　以机构投资者主力——开放式基金为例．一旦市场出现下跌．基　金的兑付压力就会显著增大。基金管理人必将无法承受日益增大　“商场现代化　２００６年１１周（下旬刊）总第４８６期　的兑现压力，而进行部分资产的变现，从而引起基金重仓股的股　价快速下跌．如此恶性循环的结果甚至会使基金被迫面临结算的　窘境。２００４年中国股市在深幅调整中造成大量机构资金捉襟见肘　甚至亏损巨大，这种风险在没有在股指期货的情况下难以避免。　因此　开放式基金推出必须有相应的金融衍生品尤其是股指期货　与其相配套。　股指期货的做空机制使得机构投资者可从原来的买进之后等　待股票价格上升的单一模式转变为双向投资模式。假设股指下　跌　如果基金也卖出手中股票现货　那么结果就是　墙倒众人推　，　股票会加速下跌，对基金而言并没有好处。这时候基金合适的做　法就是在合适的价位沽空股指期货，股票现货下跌过程中的亏损　就可以从沽空股指期货上面赚回来，甚至实现盈利。股指期货是　个全新的金融工具，对于绝大多数在国内单边市场成长起来的　机构投资者而言，他们的投资策略会有一个全面的更新。　３股指期货的价格发现功能，有助于减少机构投资者的短线　投机　我国现有股票市场由于缺乏风险规避机制，许多机构投资者　只能借助内幕消息进行短线投机以达到获利目的，造成股市异常　波动。股指期货由于所需的保证金低和交易手续费便宜，因此流　动性极好。开展股指期货交易能够大量聚集各种信息，有利于提　高股市的透明度，如果股市价格与股指期货市场问价差增大，将　会引来两个市场间的大量套利行为，可抑制股票市场价格的过度　波动　通过集合竞价可产生反映国民经济的未来变化不同到期月　份的股指期货合约价格　同时，国外学者通过大量实证研究表明．　股指期货价格一般领先股票现货市场的价格．并有助于提高股票　现货市场价格的信息含量。　另一方面，股指期货保证了机构投资者可以把握入市时机　以准确实施其长期投资策略。以基金为例．当市场处于暂时的不　景气阶段时，基金可以借助股指期货，把握离场时机，而不必放　弃准备长期投资的股票　同样．当市场处于景气阶段时，基金既　可以借助股指期货把握机会．又可以进行个股投资。正因为股指　期货有助于机构投资者进行长期投资，所以近２Ｏ年来世界各地交　易所纷纷推出了这一交易品种．供投资者选择。　４增加市场流动性．促进长线机构投资者扩大入市资金比例　和海外成熟市场相比．我国证券市场的交易成本偏高，增大　了市场摩擦．降低了股价对相关信息反应的灵敏性。与现货市场　相比　股指期货的交易成本很低．并且具有较高的杠杆比率，投　资者只需交纳少量的保证金即可进行股指期货交易，同时由于股　指期货具有做多、做空的双向机制．无论是熊市还是牛市都能吸　维普资讯 http://www.cqvip.com

财经论Ｉ五　引投资者利用股指期货进行套期保值，大大提高了证券市场的流　两个特点：一是个人投资者比例较高，本地个人投资者股指期货　动性，减少了市场摩擦．加快了股价对相关信息的反应速度。这　的最主要参与者，根据香港交易所２００１年～２００２年的调查数据　样，使我国证券市场的有效性进一步提高。　因此，开展股指期货交易，有利于吸引场外投资资金的入市，　显示，在恒生期指交易中．本地个人投资者交易量从１　９９９年以来　直保持在４Ｏ％以上，２００２年所占比重为４２　８％。二是套利交　中交易　特别是长线机构投资者如保险资金、社保资金、外资等的入市。　易比例偏低，２００２年恒生期指交易总额中，套期保值的对；大资金是不愿轻易进入没有收益保障、缺乏流动性的市场，正是　是套利交易的三倍左右。以上香港的经验显示出，经过一段时期　这些因素制约了国内社保和保险机构投资者扩大入市资金比例。　根据其他国家上市股指期货的经验，股指期货因具有为机构投资　者提供对冲保值和风险管理的有效手段、减少或消除他们在股票　后，个人投资者在股指期货操作上也会具备较高的成熟性。　３．回避股市风险　国内股市对个人投资者来说，存在的风险主要有两类一类　交易时顾虑和隐忧的功能，扩大了机构投资者的选择空间。股指　是系统风险，另一类是个股结构性高估风险。低门槛、低交易成　期货的推出，将使保险公司、社保基金、企业年金等长线资金的　入市步伐加快，海外资金也将成倍增加。如目前美国保险资金占　证券市场的资金来源的２５％。开展股指期货交易可拓宽股市资金　来源，促进长线机构投资者扩大入市资金比例，满足机构投资者　的投资需求，提高股市的社会参与程度，增加股市的流动性，从　而促进股市的持久活跃。　二、股指期货对个人投资者投资策略影响趋势分析　１股指期货有助于引导个人投资者理性投资　目前我国证券市场的个人投资者文化层次普遍不高．缺乏专　业培训，信息解读能力低下，热哀于短线投机和盲目跟庄，结果　导致大多数个人投资者亏损严重，不利于市场稳定发展和理性投　资理念的确立。股指期货的推出有助于引导个人投资者理性投　资。根据国外的经验，投资者投资股指期货的成分股所获得的平　均投资回报率远远大干对非成分股投资所获得的平均投资回报　率，因为成分股的选择标准是业绩稳定增长．行业竞争力强且代　表主体经济的大盘蓝筹股，不包括业绩差、规模小、股价高企业　的股票，样本股市盈率比全市场市盈率有较大幅度下降。从这一　角度来看，股指期货对个人投资者最大的意义是帮助个人投资者做　了股票筛选工作，告诉个人投资者那些是值得中长线投资的品种。　入选样本股与否，将影响到股票交易的活跃程度，因此股指　期货的推出将会促使一些大盘股的股性发生转变．提高个人投资　者投资国企大盘股的积极性。目前，国内股指期货样本股以大盘　绩优股为主，国企大盘股占较大权重。股指期货交易的开展，有　助于提高个人投资者参与这类股票交易的积极性，从而间接促进　国企大盘股发行工作的开展。Ｄａｍｏｄａｒａｎ（１　９９０）等人对Ｓ＆ＰＳ００　指数样本股所做的实证研究表明，开展股指期货交易后的５年问，　指数样本股的市值提高幅度为非样本股的２倍以上。指数样本股　不仅对机构投资组合产生一定程度的指导意义，也将有助于引导　个人投资者理性投资。　２有利于个人投资者丰富投资工具　中国金融期货交易所（筹）近期披露了股指期货合约产品设计　方案的征求意见稿。其中股指期货合约方案主要内容是：首先，　交易标的为沪深３００指数；第二．合约价值为每指数点的合约乘　数为１∞元人民币．保证金为１Ｏ％。按照目前沪深３００指数约在　１　３００多点计算，合约价值在１　３万元左右。以１Ｏ％的保证金计算，　买卖每份股指期货合约需１　３万元，这样，个人投资者也大多有　能力参与交易。但由于股指期货对资金和专业知识有一定的要　求，中小投资者是否难以利用股指期货进行套期保值等操作７　以香港股指期货市场为例，体现在投资者构成方面，主要有　本的股指期货为个人投资者规避系统风险提供了可能。个人投资　者买进或卖出股指期货合约，从而补偿因现货市场价格变动所带　来的实际损失。股指期货向个人投资者提供了转移股票价格风　险、进行套期保值的工具。　但是个人投资者由于受到资金的约束难以通过组合投资来回　避个股结构性高估风险。中国股市一直以来就存在这个问题，证　券市场上多数个股缺乏投资价值。以２００６年６月末数据为例，一　方面，市盈率统计显示，当前沪综指２４．２２倍，深综指５７　５４倍，　上证５Ｏ指数１４．４７倍，深圳１∞指数２１　０８倍．另一方面，目前　两市约有１４００家上市公司，扣除前面４００家公司，后面１０００家　的利润总和为亏损７Ｏ亿元。但这１０００家公司的市值却达到１　８　万亿元，占两市４．７万亿元总市值的４成。两组数据揭示了当前　Ａ股市场一个核心问题——结构性高估。股指期货的推出，有利　于蓝筹股的活跃，吸引个人投资者投资蓝筹股。从而回避全流通　背景下随时可能爆发的个股结构性高估风险。　三、结论　目前，发达国家与许多新兴市场化国家都已推出股指期货交　易，形成完整的金融衍生产品体系。在证券市场全球化的今天，　我国推出股指期货不但将健全证券市场的功能与体系，为机构投　资者和个人投资者提供回避风险的金融工具，而且将对他们的投　资策略产生一个革命性的影响。　但是值得注意的是，一旦国内Ａ股设立股指期货，ＱＦＩｌ等国　外机构将借助国内Ａ股股指期货、Ｈ股股指期货、恒生股市股指　期货，在国内Ａ股、香港股市之间做跨市场套利操作，到时国外　机构对Ａ股市场的影响将明显提高。由于国内投资者对股票、金　融衍生工具”协同作战”几乎没有经验，对两地跨市场套利操作　就更是空白。因此，鼓励机构投资者提高对股指期货的研究水平和　增加个人投资者的相关知识教育是监管层一项十分紧迫的任务。　参考文献：　【１］王沛英王学军：对香港股指期货市场的考察与分析【Ｊ］．亚　太经济，２００４，（５）　【２］贾海滨：我国推行股指期货的现实意义【Ｊ］．商业研究，２００４，　（１　７）　【５］李　治：股指期货——影响我国证券市场有效性的一把双　刀剑【Ｊ］．生产力研究，２００５，（４）　【４］赵保国武志：开展股指期货交易——我国证券市场发展　的现实选择【Ｊ］．中央财经大学学报，２００６，（２）　【５］郑勇：推出股指期货规避金融风险【Ｊ］．特区经济，２００５，（９）　“商场现代化》２００６年ｌ１月（下旬：ＦＩＪ）总第４８６期