并购行为中外部效应研究

２００７年第１期　哈尔滨商业大学学报【社会科学版）　Ｎｏ．１。２０ｏ７　总第９２期　ＪＯＵＲＮＡＬＯＦＨＡＲＢＩＮＵＮＩＶＥＲＳＩＴＹＯＦＣＯＭＭＥＲＣＥ　Ｓｅｒｉａｌ　Ｎｏ．９２　［财务与会计】　并购行为中外部效应研究　王尚令，何毓海　（哈尔滨工业大学管理学院，黑龙江哈尔滨１５０００１）　［摘要】并购作为资源配置的一种有效方式，除了对并购双方的经营管理会产生重大的影响之外，与其　他很多的经济行为相类似，也会产生外部效应。我们研究了并购中外部效应的存在性、对并购定价的影响以　及外部效应对高溢价率的解释等问题。　［关键词】并购；外部效应；溢价　［中图分类￣－ｌｒａｕ．４［文献标识码】Ａ［文章编号】１６７１—７１１２【２０ｏ７）０１—０１１４－０２　Ｅｘｔｅｒｎａｌｉｔｙ　Ｒｅｓｅａｒｃｈ　ｉｎ　Ｍ＆Ａｓ　ＷＡＮＧ　ｓｈ鹕一ｌｉｎｇ，ＨＥ　Ｙｕ—ｈａｉ　（Ｓｃｈｏｏｌ　ｏｆ　Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ，Ｈａｒｂｉｎ　Ｉｎｓｔｉｔｕｔｅ　ｆｏ　Ｈａｒｂｉｎ，Ｈａｒｂｉｎ　１５０００１，Ｃｈｉｎａ）　Ａｌ　瑚ｄ：Ａｓ　ａＩｔ　ｅｆｆｏｅｔｉｖｅｗａｙ　ｏｆ　ａｌｌｏｅ￣ｏｎＭ＆Ａ　ｎｏｔ　ｏｒｄｙ　ｈａｖｅ∞ｉｍｌ￣ｏｔｍ　ｃ０　帮’　呱　￡ｔｌｌａｆｔａｋｅｐａｎｉｎｔｈｅＭ＆Ａ，ｂｕｔ　ａｂｏ　ｅｘｔｅｒｎａｌｉｔｙｊｕｓｔｌｉｋｅ　ｏｔｈｅｒ　ｅｃｏｎｏｍｉｃ　ｂｅｈａｖｉｏｒ．Ｉｎｔｈｅ　，ｗｅｍａｉｎｌｙ　ｒｅｓｅａｒｃｈｔｈｅ　ｅｘｉｓｔｅｎｃｅｏｆ　ｅｘｔｅｒｎａｌｉｔｙｉｎＭ＆Ａ，ｅｘｔｅｒｎａｌｉｔｙ’ｓ州ｏｉｌＭ＆Ａ　ｐｒｉｃｅ　ａｎｄ　ｅｘｔｅｎｒａｌｉｔｙ’ｓ　ｅｘｐｌａｎａｔｉｏｎｆｏｒｔｈｅ　ｈｉ　曲　ＩｌＩＴｌｉｎＭ＆Ａ．　Ｋｅｙ　ｗｏｒｄｓ：Ｍ＆Ａ；Ｅｘｔｅｒｎａｌｉｔｙ；Ｐ￣ｍｉｕｍ　在经济学中，我们知道如果企业的生产经营　败——如果没有实施并购或竞购失　活动存在“外部效应”，这种外部性如若不通过适　败，目标公司被别的公司并　当的经济、行政手段加以消除，将会导致商品、服　购，本公司的价值。　务的价格不能真正反应供需之间的关系，导致市　那么，企业并购行为中是否存在上面所界定　场的失灵。如若并购行为中存在外部效应，这种　的外部效应？我们在下文中将通过对当前并购特　外部性将可能影响到并购的定价。这种外部效应　点的分析给出一个回答。　如何界定，是否存在于并购行为中，对并购定价将　（二）外部效应的存在性　会产生什么样的影响以及外部效应能否对解释高　外部效应的存在性问题，也就是并购行为是　溢价率有所帮助等问题，在本文中，我们将逐一进　否会对行业中的其他企业价值产生影响的问题。　行分析。　我们将通过对当前并购浪潮的特点进行分析，得　一出当前绝大部分并购是存在外部性的。　、并购中外部效应的界定及存在性　１．从类型上看，以横向并购为主，混合并购与　（一）并购外部效应的含义　纵向并购为辅。激烈的行业竞争使得管理者意识　外部效应是指经济主体在从事经济活动时，　到，集中资源发展主业以应对全球竞争的重要性　除自己以外，还给别人带来收益或损失。借用经　以及各国政府对行业并购监管的放松促成了２０　济学中外部效应的定义，我们定义并购中的外部　世纪９ｏ年代的并购以横向并购为主、混合并购与　效应为：经济主体在从事并购活动时，除本企业以　纵向并购为辅的并购格局。　外，还给其他企业带来收益或损失。　２．从并购的规模上来看，并购的规模巨大，强　用公式表示为：　强联合显著增多。２０００年新兴的互联网公司美　部＝　败一　并　（１）　国在线宣布以１　８１０亿美元的价格收购著名的传　式中：　部——外部效应的大小；　统媒体企业时代华纳，成为迄今为止美国乃至世　主并——并购事件发生前的企业价值；　界上最大的一宗并购案。　［收稿日期１２００６—０６—１９　—１１４～　维普资讯 http://www.cqvip.com

王尚令。何毓海：并购行为中外部效应研究　３．从行业特点来看，并购主要集中在银行、通　信传媒、汽车、石油、医药、公共事业（以电力为主）　压缩本企业的生存空间，使得企业的盈利能力下　降，企业价值降低，　部＜０。根据上述并购特点　的分析，这种情形是当前并购所引发的外部效应　的主流。此时：　目标价＝　目标＋ｌ　协同一ｌ　外部＞　目标＋ｌ　协同（６）　部门等垄断性或垄断竞争性的行业当中。行业竞　争以及法制环境的逐步放松使得行业的集中程度　越来越高，行业巨头间的每一次的并购都会对其　他企业的市场地位产生影响。　在激烈的全球竞争中，企业为了谋得发展的　先机，需要通过并购来增强自身的实力。而在垄　结论：外部效应的存在使得目标公司对于并　购公司而言，可以支付的最高价格有可能高于目　标企业的价值与协同效应之和。　断性行业或者垄断竞争性的行业中，目标企业是　一种稀缺的资源，往往有许多的企业参与并购目　标企业。获得目标企业的控制权往往会给企业带　来竞争上的优势，进而可以扩大市场份额，同时压　缩对手的生存空间。因此，没有获得控制权的企　业往往会因为竞购的失败而面临销售额下降及市　场地位下降等不利局面，进而影响到企业的价值。　二、外部效应对企业并购定价的影响　目标公司对于并购公司支付的最高价格：　目标价＝Ｉ　并一　败　（２）　式中：　目标价——目标公司对于并购公司而言　可以支付的最高价格；　并——并购后新成立公司的价值；　败——如果没有实施并购或竞购失　败，目标公司被别的公司并　购，本公司的价值。　并的价值可以表示为：　合并＝　目标＋　坍同＋Ｖ．ｒｅ　（３）　式中：　主并——并购事件发生前的企业价值；　目标——目标企业的价值。　则对于主并公司而言，Ｖｏｗ，可以表示为：　目标价＝１　合并一　败　＝　目标＋　ｌ协同＋Ｉ　拼一Ｉ　擞（４）　根据外部效应的定义，我们知道：　Ｉ　外ｌ部：　败一Ｉ，主并　因此，目标企业的价值可以表示为：　目标价：　目标＋ｌ，协同一ｌ　外部　（５）　根据　外部与零的关系，我们分为大于，等于，　小于三种情况，分别讨论外部效应对企业并购定　价的影响。　１．大于（　部＜０）。　部＜０称为负的外部　效应。这种情形的主要原因是由于竞争对手获取　目标企业后，通过优势互补、资源整合会在市场上　变得更加有竞争力，从而威胁本企业的市场份额，　２．等于（　部＝０）。这种情形是指企业的并　购行为对于行业中的其他企业的生产经营并没有　产生影响，从而行业内其他企业的企业价值没有　因此而发生改变。这种情形往往发生于区域性的　小企业间的并购以及纵向并购中。　３．小于（　部＞０）。　外部＞０称为正的外部　效应。这种情形指的是并购行为使得同行业中的　其他企业的生产经营状况转好，企业价值提升。　这种情形多发生于生产经营的产品是新产品的行　业。企业合并后，实力增强，通过各种营销手段将　新产品推向市场，被市场认可，这使产品的需求大　增，行业中的其他企业也因此而增加了产品的销　售，获取较以往更多的利润。　三、外部效应对高溢价的解释　由前面的分析，我们知道：　目标价＝　目标一　同一ｌ　外部　从上面的公式中可以看出，目标企业对于并　购企业而言，最高价格由目标企业价值、协同效　应、外部效应构成。并购企业间的对目标企业的　过度竞争，往往使并购的价格Ｐ接近于　目标价。　依据当前并购浪潮的特点，　部＜０是企业并购　中外部效应的一种主流情形，也即：　Ｐ≈　目标价一　目标＋　坍同一＇，外部＞　目标＋　同　（７）　因此，并购中的高溢价率除了受协同效应的　影响外，外部效应的存在也是一个重要的原因。　这样，外部效应的存在就为高溢价率提供了一个　有力的解释。　［参考文献］　［１］陈珠明，赵永伟．企业并购：成本收益与价值评估［Ｍ］．　北京ｉ经济管理出版社。２００３：１６０—１６１．　【２］Ｍｙｅｒｓ，Ｓ．Ｃ．Ｄｅｔｅｒｍｉｎａｎｔｓ　ｏｆ　Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ　Ｂｏｒｒｏｗｉｎｇ．Ｊｏｕｒｎａｌ　ｏｆ　Ｆｉｎａｎｃａｌ　Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ．１９７７，５（１）．　［责任编辑：姜野］　一ｌｌ５一