日照港调研报告

日照港调研报告

投资评级 投资评级 上次评级 目标价格 当前市场价格 基础数据 总股本(百万股) 流通股(百万股) 总市值（亿元） 流通市值（亿） 每股净资产（元） 资产负债率（％） 630 230 96.39 35.19 4.12 42.70 报告日期：2008年5月15日

买入 首次评级 19.35元 15.30元 日照港（600017）

装卸的不仅是真诚 更是长期成长的未来

投资要点：

¾ 公司是日照港散杂货业务的运作载体，2005年以来金属矿石取代煤炭成为

日照港第一大货种，未来几年金属矿石将是公司吞吐量增长的主要看点，年中矿石码头二期投产后将扩张产能，缓解堆场紧张局面。

¾ 受煤炭出口配额政策限制，公司煤炭吞吐量近年来持续下滑。我们预计08

年外贸煤炭吞吐量形势仍不乐观，但受腹地煤炭需求旺盛，内贸煤炭吞吐量仍有望延续去年的增长态势，近期煤炭吞吐总量将以稳定为主。远期看，规划建设的晋煤外运中南部出海大通道若最终选择从日照出港，则公司2010年后的煤炭吞吐量长期增长前景甚为乐观。

¾ 除煤炭和铁矿石等传统货种外，近年来日照港水泥熟料、镍矿、铝矾土、

粮食、木片等新兴货种的装卸服务需求快速增长。08年1季度，公司除煤炭、铁矿石以外的货种吞吐量已超过450万吨。08年底收购西港区二期后，公司镍矿、铝矾土和水泥熟料等新兴货类的生产业务量将迅速扩大。 ¾ 公司未来有陆续收购优质资产的可能：1）昱桥公司今年1季度开始盈利，

预计全年净利润可达亿元，将成为公司未来几年盈利增长的主要来源，其剩余股权有望进入公司；2）参股26%的岚山公司盈利能力较强，预计08年净利润也将接近亿元。从业务发展和盈利的角度考虑，我们认为公司具备收购岚山公司剩余股权的需要和动力；3）母公司拥有的粮食和木片码头等资产预计渡过培育期后，可能于2010年前逐步进入股份公司；4）集团公司建设的10万吨级和30万吨级原油泊位项目达产后利润十分可观，预计将在2010年后择机注入，并将成为公司重要的利润增长点。

¾ 08年起新实施的企业所得税法对港口行业的潜在影响值得关注，日照港是

深水良港和国家重点规划的煤炭、铁矿石中转港，新建码头泊位有望享受“3免3减半”的政策优惠。

¾ 与可比公司营口港、天津港、连云港比较，日照港估值并不嫌贵，且整体

上市进程滞后于天津港和营口港，未来可供收购的优质资产较多。如果整合昱桥公司和万盛公司的剩余股权，近期盈利能力将得到大幅提升。我们认为，以长远眼光考量，日照港装卸的不仅仅是真诚，更是长期成长的未来。给予其30x09PE,未来6-12月目标价可看高至19.5元，首次评级“买入”。盈利及估值预测

财务预测与估值

2007A 1202.38 21.45% 175.04 21.08% 179.12 -1.07% 0.284

2008E 1731.22 43.98% 407.36 132.73% 319.43 78.33% 0.507

2009E 2099.55 21.28% 601.34 47.62% 446.39 39.75% 0.645

2010E 2447.24 16.56% 803.94 33.69% 588.69 31.88% 0.851

股价相对市场表现 60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%07-0507-0607-0707-0807-0907-1007-1107-1208-0108-0208-031400120010008006004002000成交金额日照港上证综合指数数据来源：WIND 相关研究： 交通物流行业研究小组： 郑庆平 (021) 68761616*8320 zhengqp@tebon.com.cn牛纪刚 (021) 68761616*8319 地址：上海市福山路500号26楼 请务必阅读正文后的免责条款部分 德邦证券有限责任公司 08-04营业收入（百万元） 营业收入增长率 营业利润（百万元） 营业利润增长率 净利润（百万元） 净利润增长率 稀释EPS（元） P/E

53.87 30.18 23.72 17.98

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1 公司基本情况

日照港股份有限公司是经山东省人民政府批准，由日照港（集团）有限公司（原日照港务局）为主发起人，联合兖矿集团、中煤能源集团、淄博矿业集团、潞安矿业集团、晋城无烟煤矿业集团共同组建并于2002年7月15日正式成立，2006年发行2.3亿股Ａ股上市。目前总股本6.3亿股，实际流通Ａ股2.3亿股，限售流通Ａ股4亿股。 图1 日照港（600017）股权分布（2008年3月31日）

36.50%54.42%1.07%1.07%1.28%2.67%2.99%集团公司兖矿集团中煤集团淄博矿业潞安矿业晋城矿业其他股东资料来源：德邦证券研究所

公司完整继承了集团公司的煤炭、矿石等散杂货的中转、装卸、搬运、堆放、仓储等港口资产和业务。目前，公司主要经营煤炭、矿石、水泥等大宗散杂货装卸、堆存业务。2007年6月开始，公司通过租用集团公司西港区泊位介入镍矿、铝矾土和水泥熟料等新兴货种的经营。目前，公司旗下共拥有6家分公司和4家子公司。 表 1 日照港（600017）旗下公司概况 公司类型

名称

第一港务公司 第二港务公司

分公司

岚山装卸公司 动力公司 通信信息公司 机修公司

日照港机电设备工程有限公司

全资及控股子公司 参股公司

日照港通通信工程有限公司 日照昱桥铁矿石装卸有限公司 日照岚山万盛港业有限责任公司

100% 100% 75.38% 26%

持股比例

资料来源：德邦证券研究所

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2 公司主要经营泊位

目前，日照港股份公司拥有17个经营性泊位，分布于石臼港东港区（13个）和北港区（1个）以及岚山港区（3个）。其中，日照港石臼港区东3#和东4#两个水泥专用泊位分别出租给济南山水集团和大宇(水泥)山东公司经营，石臼港东港区10#和11#两个矿石专用泊位出租给控股子公司——日照昱桥铁矿石装卸有限公司经营。

2007年6月1日起，公司临时租用集团石臼港区西6#和西7#泊位用于装卸镍矿、铝矾土以及水泥熟料等新兴货种，当年支付租金7160.07万元。另外，参股公司——岚山万盛经营日照港岚山港区10#和11#两个泊位。

按照计划，2008年底公司将用认股权证行权募集资金收购集团西港区二期工程建设的西10#、西11#和西12#三个通用散杂货泊位。

表2 日照港（600017）经营泊位概况 所有方

泊位

煤2#

东1# 东2# 东3# 东4# 东5# 东6# 东7# 东8# 东9#

东10# 东11# 北1# 岚3# 岚5# 岚6# 岚11# 西7#

主要用途

煤炭 煤炭 通用散杂货 通用散杂货 散装水泥 散装水泥 煤炭 通用散杂货 通用散杂货 通用散杂货 通用散杂货 矿石 矿石 通用散杂货 通用散杂货 通用散杂货 通用散杂货 通用散杂货 通用散杂货 集装箱 集装箱

靠泊能力（万吨）

15 15 0.5 2 3 3.5 5 5 5 5 6 20 30 0.5 0.5 0.5 1 5 5 5 3

港区

东区 东区 东区 东区 东区 东区 东区 东区 东区 东区 东区 东区 东区 北区

第一港务公司 第一港务公司 第二港务公司 第二港务公司 经营方

股份公司 煤1#

济南山水集团有限公司（承租方） 大宇(水泥)山东有限公司（承租方） 第二港务公司 第二港务公司 第二港务公司 第二港务公司 第二港务公司 日照昱桥铁矿石装卸有限公司（承租方）日照昱桥铁矿石装卸有限公司（承租方）第二港务公司 岚山港区岚山装卸分公司 岚山港区岚山装卸分公司 岚山港区岚山装卸分公司 岚山港区岚山港区西区 西区

岚山万盛公司 股份公司委托装卸

岚山万盛 岚10#

集团公司 西6#

资料来源：公司资料；德邦证券研究所

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3 公司大类经营货种分析

按照2006年8月16日国务院审议通过的《全国沿海港口布局规划》，日照港的功能定位于煤炭、专业化石油、铁矿石和粮食等大宗散货装卸港口。日照港（600017）作为日照港口散杂货业务的运作载体，经营货种涵盖了煤炭及制品、金属矿石、非金属矿石、水泥等大宗散货。

表 3 日照港（600017）分类货种近年来吞吐量表现

单位: 万吨 全港货物吞吐量

其中:金属矿石股份公司吞吐量 1）煤炭及制品 其中：煤炭 2）金属矿石

其中：铁矿石 3）水泥

2006年 11007 5896 6970.1 1743.9 1730 4584.6 4516.6 406.3 235.3

2007年 13061 7072 8992.4 1494.2 1462.5 6566.9 6217.5 400.6 530.7

增长 18.66% 19.95% 29.01% -14.32% -15.46% 43.24% 37.66% -1.40% 125.54%

2008年1季度3921.54 2446.62 3058.1 369.9 359.8 2346.6 2229.2 122.2 219.4

增长 22.3% _ 72% -14% -15.5% 91.2% 83.1% 190.3% 179.66%

4）其他

资料来源：公司资料；德邦证券研究所；注：2007年1－3月万盛公司铁矿石未计入股份公司吞吐量，2008年1季度铁矿石吞吐量实际增长39%左右。

3.1 金属矿石：日照港主力货种，中短期内吞吐量增长的主要看点 受煤炭出口政策限制以及国内钢铁工业的快速发展和日照港新建铁矿石泊位的陆续投产，2005年以来，金属矿石（主要是铁矿石）取代煤炭成为日照港第一大货种。

3.1.1 矿石码头二期投产后将扩张产能，缓解堆场紧张局面

目前，股份公司拥有矿石装卸泊位12个（不包括岚山万盛的泊位），包括2006年日照港东港区矿石码头一期工程建成投产的世界最大的30万吨级（前沿水深－24.5米）和20万吨级（前沿水深－20.5米）矿石码头各一个。矿石码头一期工程年设计吞吐能力1600万吨，年中转能力2500万吨以上。

表4 日照港（600017）矿石码头工程（一期、二期）

东港区矿石码头工程

东港区一期 东港区二期

装卸设计能力(万吨)

1600 1600

堆场面积(万平方米)

19 40

堆场容量(万吨)

274.8 626.4

资料来源：公司资料；德邦证券研究所

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东港区一期矿石码头工程的堆场容量较小，大部分铁矿石在卸船后需要运到距离较远的临时堆场，从而产生大量短途倒运费用。2007年该项费用高达1.3亿元，导致铁矿石业务的毛利一直很低。为解决装卸堆存能力与船舶靠泊能力之间的矛盾，公司2007年发行分离交易可转债加快建设矿石码头二期工程。

图2 日照港（600017）矿石作业流程图

资料来源：公司资料

矿石码头二期工程在东港区矿石码头工程基础上，增加与30 万吨级矿石泊位相配套的卸船设备，增加3 台桥式抓斗卸船机；新建中港区矿石堆场面积40 万平方米，堆场容量626.4 万吨，码头与堆场通过高架皮带机连接；堆场配备3 台堆取料机，堆场北侧布置两条铁路装车线，配备2 台装车机。项目建成后，将新增铁矿石接卸能力1600 万吨/年，扩建后日照港矿石通过能力将达到3500万吨／年。

矿石码头二期工程预计将于2008年6月投入运营，届时将进一步优化工艺流程，挖掘堆存能力，降低短倒费用和装卸成本，提高公司的经营业绩。预计当年可节省约1/3的短倒费用，2009年短倒费用将节约2/3左右（相对2007年）。

3.1.2 铁矿石需求旺盛，未来吞吐量仍将持续增长

日照港服务的经济腹地内钢铁企业众多，铁矿石需求量巨大。据近几年的数据统计，腹地钢铁企业铁矿石进口量一直占全国总进口量的三分之一以上。未来几年，随着船舶大型化趋势的加快，矿石进口将向深水港、大港集中，日照港铁矿石进口量仍将处于增长态势。

按照今年2月山东省政府通过的《鲁南经济带区域发展规划》，未来5年内，山东将集中在日照建设一个临海钢铁精品基地，内陆地区一律不再核建新

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增生产能力的钢铁项目。日照钢铁精品基地规划建设规模2000万吨，其中新建项目规模1500万吨，分两期建设：一期建设1000万吨，二期建设500万吨；保留日照钢铁公司500万吨钢生产能力，统一纳入日照钢铁精品基地规模。到2010年建成一期钢铁项目，“十二五”初期全部建成。该项目全部建成后将新增铁矿石需求2500万吨左右。

图3 日照港（600017）铁矿石吞吐量过去几年持续高速增长

700060005000400030002000100002004年2005年2006年2007年

资料来源：公司资料；德邦证券研究所

按可比口径（不计入岚山万盛的吞吐量）计算，2005-2007年股份公司铁矿石吞吐量年均复合增速达到50.36%。2007年，股份公司铁矿石吞吐量达到6217.5万吨，表观增长37.66%（剔除岚山万盛的吞吐量则可比增长率为15.45%）。2008年1季度，股份公司铁矿石吞吐量大幅增长83.1%（可比增长约39%）。我们预计2008年股份公司铁矿石吞吐量将增长30.4%达到6800万吨，岚山万盛公司铁矿石吞吐量1600万吨左右，按2007年统计口径，则铁矿石吞吐总量将达到8400万吨，同比增长35.10%。

3.1.3 昱桥铁矿石装卸公司08年1季度开始盈利，将成为公司未来业绩增长的主要来源

日照昱桥铁矿石装卸有限公司是日照港股份公司铁矿石装卸作业的主体，经过2006和2007年的两次增资扩股后，目前股份公司持有其75.38%的股权。

表5 日照昱桥铁矿石装卸有限公司经营数据和财务表现（2006-2008年1季度）

铁矿石吞吐量（万吨）营业收入（万元）

租赁费(万元)净利润（万元）

2006年 4416.6 52,563.40 22671.3 -7885.87

2007年 5153.8 64872.91 29140.11 -2101.81

2008年1季度

1650 23906.23 9900 1614.87

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注：1季度财务数据包含港通通信和机电公司数据，但由于数额较小，暂作模糊处理； 资料来源：公司资料；德邦证券研究所

该公司租赁经营东港区矿石码头工程（即日照港矿石码头一期工程）建设的东10#和东11#两个深水铁矿石泊位从事铁矿石装卸和堆存业务并参与矿石码头二期工程标高+5.5 米以上经营设施的建设。昱桥公司按照实际装卸量以6元/吨的价格向股份公司支付租赁费。受一期工程装卸、堆存能力和集疏运条件的限制，外租机械作业费和短倒费用居高不下，2007年短倒费用高达1.3亿元，加上近3亿元的租赁费，昱桥公司2007年依旧处于亏损状态。

表6 日照昱桥铁矿石装卸有限公司盈利能力测算（2008-2010年）

报表类型

一、营业总收入(万元) 二、营业总成本(万元) 营业成本(万元) 营业税金及附加(万元) 期间费用 四、利润总额(万元) 减：所得税(万元) 五、净利润(万元)

20081S 23906 11699 19955 269 1375 2308 575 1733

2008E 98523 84847 78239 1107 5501 13675 3408 10267

2009E 118227 98817 90687 1329 6801 19410 4853 14558

2010E 135961 111320 101971 1528 7821 24641 6160 18481

资料来源：德邦证券研究所 注：假设昱桥公司2008年矿石吞吐量6800万吨和节省4000万元倒运费，年度预测净利润包含数额较小（预计约400万元）的机电设备和港通通信公司的盈利。

新近公布的季报显示，受年初铁矿石基准费率上调10%和矿石码头二期工程部分完工的影响，昱桥装卸公司开始实现盈利，首季净利润为1614.87万元。我们的模拟测算显示，昱桥装卸公司2008年的净利润预计可达亿元，因此将成为未来几年日照港（600017）盈利增长的主要来源。

我们认为，昱桥装卸公司过去几年租赁经营的运营模式在资金短缺和运营初期亏损较大的状况下对股份公司较为合适，但随着2008年进入盈利周期，且昱桥公司与股份公司事实上已经一体化运作，继续保持股份公司与昱桥公司之间的巨额关联交易已经没有必要，因此后市上市公司可能会收购昱桥公司其余24.62%的股权。收购代价可能在2.0-2.5亿元之间，如果在2008年底完成收购则有望增加2009年净利润2500万元左右。

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3.1.4 日照岚山万盛公司——公司理想的收购对象

日照岚山万盛港业有限责任公司自2005年1季度开始接卸股份公司装卸能力无法满足的部分中小船型运输的金属矿石，对股份公司业务形成竞争。根据上市时母公司有关同业竞争的承诺，2007年3月公司斥资3660.77万元收购了集团公司持有的岚山万盛公司26%的股权。

表7 岚山万盛公司经营数据和盈利预测

岚山万盛公司吞吐量（万吨） 日照全港金属矿石吞吐量（万吨）

占比

营业收入（万元）净利润（万元）

资料来源：公司资料；德邦证券研究所

2005A 904.59 3921.4 23.07% 11804.233924.21

2006A 1311 5896 22.24% 18649.514881.63

2007A 1200 7072 16.97%

2008E 1600 - -

2009E 1920 - -

2010E 2208 - -

24615.44 40820.59 48984.70 56332.41 7200.08 13470.79 16409.88 19434.68

2005-2007年，岚山万盛铁矿石吞吐量占日照全港金属矿石吞吐量的比例已分别达到23.07%、22.24%和14.18%。从2007年4月开始，股份公司合并统计万盛公司的铁矿石吞吐量，当年万盛公司计入股份公司的吞吐量为1002.9万吨，相当于股份公司自身吞吐量的20%，成为2007年吞吐量增长的主要来源。我们预计万盛公司2008年铁矿石吞吐量将达到1600万吨，相当于股份公司6800万吨自身吞吐量的23.53%。

2007年，岚山万盛公司实现净利润7200.08万元。根据日照港（600017）公布的2008年1季度报告推算，岚山万盛公司1-3月份的净利润达到2383.65万元，我们预计该公司全年净利润将接近1.35亿元。与日照港（600017）2006-2007年平均约1.8亿元的净利润比较，显然万盛公司具备较强的盈利能力。因此，从日照港业务发展和盈利的角度考虑，我们认为其具备收购岚山万盛公司剩余股权的需要和动力。

考虑到万盛公司2007年底净资产规模为32415.64万元以及2007年初收购26%股权的出价，如果2008年底股份公司以自有资金完成对万盛公司剩余74%股权的收购，我们预计代价在2.5亿元左右，但可增加2009年净利润近亿元。

3.2 煤 炭：“以内补外“可保近期吞吐量稳定，远期则有突变可能 3.2.1 煤炭出口配额逐渐减少，政策管制影响长远

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2004年以来，中国持续采取了紧缩煤炭出口的政策。继2004年出台《煤炭出口配额管理办法》后，2006年国家又取消了外贸煤出口退税以及免征煤炭进出口关税的优惠政策，并对煤炭和焦炭等重要稀缺能源类产品的出口加征5%关税。

图4 煤炭出口配额2008年大幅下降

1200010000800060004000200002003年2004年2005年2006年2007年2008年出口配额煤炭出口

资料来源：德邦证券研究所

受政府收紧煤炭出口政策的影响，国内煤炭出口配额从2003年的1亿吨逐年减少，2008年煤炭出口配额大幅缩减为5300万吨（与2007年实际完成的出口量相当），这一数额与去年7000万吨的出口配额相比，大幅下降了1700万吨左右，减幅达24.29%。其中，2008年第一批煤炭出口配额为3180万吨，比2007年首批公布的4200万吨减少了24%。

与此相对应，我国煤炭出口量从2003年9388万吨逐步缩减至2007年的5317万吨。2008年1季度，我国累计出口煤炭1020万吨，比去年同期下降10.7%。其中，1月份出口煤炭575万吨，比07年同期的329万吨大幅上涨74.8%。2月份出口煤炭300万吨，出口量同比大幅下降，比07年同期锐减32%；3月份出口煤炭145万吨，比上年同期锐减60.8%。 究其原因，2-3月份国内煤炭出口量的锐减主要是受冰雪灾害天气的影响。此外，为了缓解电煤紧张，保障煤炭运输，交通部要求在春节和“两会”期间，暂停出口煤炭装运，这一政策也对煤炭出口带来了较大影响。这些因素的影响虽然只是暂时的，但由于限制煤炭出口属于国家基于对能源保护的长期策略，因此可以预计这一政策未来将会持续下去，从而将继续影

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响我国港口外贸煤炭的整体吞吐量。

3.2.2 国际煤价持续上涨，进口煤炭增速下降

近两年来，我国陆续采取了鼓励煤炭进口的政策。自2006年11月1日起，煤炭进口税率由3%-5%下调至1%；2007年6月1日起，取消煤炭中大部分品种的进口关税；2008年1月1日起，全面取消煤炭进口关税。煤炭进口成本的降低和国内旺盛的煤炭需求使得2007年中国煤炭进口量保持大幅增长的态势。然而从2007年11月起，中国煤炭进口开始回落，2008年头3个月，煤炭进口总量持续出现负增长，1季度累计进口煤炭1126万吨，同比下降21.3%。

图5 我国煤炭进口量2007年底开始回落

600050004000300020001000080.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%200320042005200620072008.12008.22008.3同比增长进口量（万吨）

资料来源：德邦证券研究所

进口煤炭价格优势的逐渐丧失是导致进口动力不足最主要的原因。去年以来，国际煤炭价格持续上涨，近期澳大利亚BJ煤炭现货价格创出历史新高，国际焦煤价格也大涨至300美元/吨，进口煤与国产煤价格差距不断缩小。此外，中国煤炭主要进口货源国相继收紧煤炭出口。例如：中国最大煤炭供应国——越南已表示2008年计划将煤炭出口量减少32%，以后将逐步降低出口以满足国内需求；印度尼西亚由于国内高质煤炭的储量正日益枯竭而将更多的煤炭用于满足内需。煤炭进口动力的下降也会导致港口外贸煤炭吞吐量的下滑。

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图6 澳大利亚BJ煤炭现货价格大涨

资料来源：中国煤炭市场网；德邦证券研究所

3.2.3 外贸煤吞吐量持续下降，08年依旧难以乐观

日照港是我国主要煤炭输出港，根据国务院批复的《环渤海地区港口建设规划(2004年～2010年)》，日照港被列为煤炭运输五条外运通道之一。目前，日照港拥有中国吃水最深、泊位能力最大的15万吨煤炭专用泊位2个（码头前沿水深 -17 米）和5万吨级煤炭专用泊位1个，2008年煤炭出口系统改扩建工程（设计吞吐能力2400万吨/年）竣工后公司煤炭总通过能力将达到4500万吨/年。

图7 日照港外贸煤炭及制品吞吐量近年来逐年下降

140012001000800600400200020032004200520062007资料来源：公司资料；德邦研究所

2005年以前，煤炭是日照港第一大类货种（其中超过一半是外贸煤炭）。2004年开始，日照港煤炭及制品吞吐量呈现出持续下滑的趋势，煤炭出口配额政策限制导致外贸煤炭吞吐量下滑是主要原因。其中，因去年上半年国际煤炭价格较低，腹地内相关企业出口积极性不高，去年日照港外贸煤炭吞吐量较上年大幅减少了51%。2008年1季度，日照港外贸煤炭吞吐量

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跌势依旧，较上年同期下降65%。我们对日照港08年外贸煤炭吞吐量的判断持谨慎态度，理由如下：

1）国际煤炭价格攀升至历史高位给国内煤炭价格上涨提供了充足的外部动力，加上国内煤炭需求旺盛，去年出现过的内销煤炭增加的现象今年可能会加剧，从而影响河南、河北、山东等腹地企业的煤炭外销量； 2）虽然今年名义煤炭出口配额暂为5300万吨，但去年下半年国家曾收紧过配额，在国内煤炭供应依旧紧张的局面下，第二批煤炭出口配额仍有再次压缩的可能，从而会抵消国际煤炭价格上涨对煤炭出口增长的预期； 3）08年度中日LT贸易项下动力煤交易谈判据传4月28日获实质性进展，双方敲定中国北方动力煤08年出口FOBT价格为131.4美元/吨（较上年上涨93.52%），这一结果将使国内煤炭出口利润非常可观，可能会促使煤炭出口出现反弹。但山东兖矿等企业所产煤炭与北方地区动力煤的内外品质区别较大，因此以兖州煤为代表的山东煤炭出口价格仍未确定，这将延缓日照港外贸煤炭吞吐量的释放；

4）即便上述出口预期兑现，受配额限制，08年煤炭整体出口量亦只能是一个与07年持平的局面。

3.2.4“以内补外”暂保短期稳定，长期看有突增可能

虽然日照港08年外贸煤炭吞吐量形势并不乐观，但受腹地煤炭需求旺盛，内贸煤炭吞吐量仍有望延续去年的增长态势。1季度，日照港内贸煤炭及制品吞吐量为314万吨，同比增长16.1%。我们预计股份公司08年外贸煤炭吞吐量将下降至约250万吨，而内贸煤炭吞吐量将增长15%左右至1343万吨，煤炭及制品吞吐总量将达到1593万吨，较07年增长约100万吨。 中短期看，煤炭出口系统改扩建工程完成后，日照港煤炭运能富裕状况将进一步显现，未来3年内4500万吨/年的煤炭设计吞吐能力实际利用率可能只有一半左右。因此，可以预见，公司仍将延续2007年的做法，利用煤炭系统改扩建工程的堆场和装船设备设施来堆存矿石、开展铁矿石转水装船作业、进行焦炭卸车和装船作业，从而尽可能减少闲置产能，增加效益。 长期看，晋煤外运中南部出海大通道的建设有望改变日照港煤炭运能富裕的状况。目前，山西煤炭外运的中南部通道—中线的石太、邯长铁路和南

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线的太焦、侯月线运能紧张，“十一五”期末运输缺口高达1亿吨。作为国家大型煤炭基地的晋中和晋东不少煤炭被迫绕行北通道，经渤海湾下水，如果打通陆路，改从黄海入水南下，比绕道渤海湾可缩短海、陆运距1500公里。根据有关报道，山西省准备拿出270亿，与河南、山东联手，修建一条直达海港的货运铁路，打通山西中南部煤炭出海通道，并运进铁矿石、铝土矿等矿产资源。近期设计运能1亿吨，远景为2亿吨。而与其相连的出海口的选择，根据目前国家铁路布局以及港口的布局，最现实的选择就是日照港。如果中南部出海通道最终选择从日照出港，则日照港2010年后的煤炭吞吐量长期增长前景甚为乐观，港口集疏运条件也将大大改善。

图8 晋煤外运中南部铁路通道示意图

资料来源：德邦证券研究所

3.3 新兴货种装卸需求快速增长，年底收购西二期将扩大业务量 近年来，日照港水泥熟料、镍矿、钢材、铝矾土、粮食、木片等新兴货种的装卸服务需求快速增长，年吞吐量均在百万吨以上。2008年1季度，公司除煤炭、铁矿石以外的货种吞吐量已超过450万吨，预计全年可达1800万吨。

日照港已成为我国最大的散装水泥中转港，年设计吞吐能力700万吨，连续几年成为北方沿海最大水泥熟料出口基地。目前，公司以码头租赁模式与大宇(水泥)山东有限公司和济南山水集团有限公司开展水泥业务，通过保底的吞吐量和稳定的费率水平获取稳定收益。公司还拟与中国联合水泥集团有限公司合资设立日照中联港口水泥有限公司开展水泥业务，每年可带来150 万吨的水泥吞吐量。

2007年，日照港镍矿石接卸量跃居全国沿海港口之首，成为全国最大的进

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口镍矿中转口岸，市场份额超过60%。据海关统计数据显示，2007年全年我国累计进口镍矿1563万吨，同比增长312.4%。而日照港2007年1-11月的进口镍矿数量就突破了860万吨，占同期全国总进口量的七成左右，同比增长865.1%。

为了满足镍矿、铝矾土等新兴货种的装卸需求，2007年6月起公司临时租赁集团公司西港区6#和7#泊位从事镍矿为主的金属矿石和铝矾土为主的非金属矿石以及水泥熟料等散货的装卸从业，当年新增吞吐量543万吨。按照计划，公司拟在08年底可转债附设权证行权后收购集团建设的西港区二期工程。该工程设计吞吐能力为2010年250万吨，2015年310万吨。收购完成后，公司将自主经营镍矿、铝矾土和水泥熟料等新兴货类，生产业务量将迅速扩大。2007年西二期实际装卸镍矿、铝矾土和水泥熟料966万吨，预计2008年将达到1200万吨。我们测算该项目2009年将盈利9800万元，收购后将增厚公司08年后的经营业绩。 表8 西港区二期盈利能力测算（2008-2010年）

2008E

吞吐量（万吨）营业收入（万元）

净利润率净利润（万元）

资料来源：德邦证券研究所

1210 2453330%7359.90

2009E 1392 28212.95

35% 9874.53 2010E1531 31034.245

35%10861.99

4 其他可能会收购的项目 4.1 木片、散粮码头

日照港集团盈利能力较强的散杂货资产都已在股份公司设立时改制重组进入股份公司，未进入股份公司的是尚在培育期的粮食和木片码头等资产。目前，集团拥有2个4万吨级的木片专用码头、8万吨级和2万吨级的粮食专用泊位各一个，木片、粮食的吞吐量都居全国首位。2008年1季度，日照港完成粮食吞吐量 117.95万吨，木材74.1万吨。

石臼港区8万吨级的散粮泊位年通过能力500万吨，岚山港区2万吨级的散粮泊位年通过能力200万吨。石臼港区二期工程竣工后，日照港粮食年通过能力可达1200万吨，是我国沿海最大的散粮码头。

而石臼港区2个4万吨级的木片专用泊位既可通过自动输送系统直接与纸

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浆加工企业相连，也可通过堆场为内陆企业服务，年通过能力可达500万吨以上。岚山港区是长江以北地区最大的木材、木片集散基地，堆存能力达到50万立方米，年进口木材近100万立方米，进口木片100万吨以上。2007年10月29日，日照亚太森博浆纸公司年产100万吨漂白硫酸盐化学木浆生产线项目正式动工，该项目总投资113亿元人民币，预计2009年投产，项目达产后将增加1000多万吨的港口吞吐量。我们预计渡过培育期后，木片、散粮码头可能于2010年前逐步进入股份公司。 4.2 原油码头

图9 日照港10万吨级、30万吨级原油码头（效果图）

目前，集团公司在日照港岚山北港区建设10万吨级和30万吨级原油泊位各1个，其中10万吨级原油码头项目主要面向河南洛阳、山东菏泽等地区，预计2010年达产；而中石化参与投资的30万吨级原油码头项目将通过中石化额外投资20亿元建设的日照—仪征原油管道向湖北武汉、安徽安庆、江西九江等6家炼油厂供应原油。这两个项目达产后利润十分可观，预计将在2010年后择机注入股份公司，并将成为公司重要的利润增长点。 表9 10万吨级、30万吨级原油码头项目概况

原油码头

10万吨级原油码头 30万吨级原油码头

集团持股比例 100% 50%

设计吞吐能力（万吨）计划投资额（万元） 预计投产时间

802 2000

6.79 11

2008年6月 2009年

资料来源：德邦证券研究所

资料来源：德邦证券研究所

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4.3 集装箱码头

日照港集装箱目前吞吐量相对于其它沿海港口来讲，完成量较小。去年集装箱运量是43万标箱，今年计划达到80万标箱，争取到100万标箱，到2010年集装箱的规模要达到200万标箱。随着日照港向第三代港口的方向迈进，集装箱吞吐量的长期发展前景较为乐观，预计将成为2010年后日照港潜在的优质收购项目。 4.4 其他项目

日照港现在有36个泊位，按照规划，日照港将建成247个深水泊位，在未来10到15年的时间，也就是到2020年建成，吞吐量也将由现在的1亿多吨发展到年吞吐量6亿吨。因此，2008-2020年间，日照港平均每年将建成泊位16个左右，从而可以给股份公司提供持续的收购项目，促成上市公司的持续成长。

5 影响公司收益的其他因素 5.1 装卸费率调整

日照港自1992 年以来装卸费率一直未变动，在秦皇岛港、天津港、宁波港、舟山港、珠三角港口等纷纷提价的情况下，2008年1月1日起，日照港宣布提高2008年铁矿石、内贸煤炭、镍矿、铝矾土、水泥熟料等主要货种港口基本费率，平均上调幅度约为10%。

此次调整，上述货种装卸费率普遍上调2-3元/吨。参股公司岚山万盛的装卸费率每吨提高了5元，调整后与公司其他码头铁矿石的装卸费率一致。按照我们对公司2008年吞吐量的估计，公司直接装卸收入将增加约2.5亿元，间接装卸收入则透过对岚山万盛的投资收益来体现。

5.2 堆存费收费

面对2006 年煤炭出口受政策、国际市场价格倒挂等不利因素的影响，煤炭货种堆存周期大幅度缩短，为吸引和培养煤炭客户，稳定煤炭装运业务规模，公司降低了堆存管理费率并调整了堆存管理费的收费方式，由以前的按每吨每天收取改为按调进量一次收取和对部分客户包干收取以及对部分客户实施优惠政策。而为了吸引铁矿石货源，对冲煤炭吞吐量下滑的影响，矿石业务实行了对部分客户延长免费堆存期限的优惠措施。上述因素使得公司堆存费2006年较2005年大幅下降，2007年仅与2006年持平，

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而由于成本的刚性，堆存业务毛利率持续大幅下滑。

表10 堆存业务收费与成本

营业收入(万元） 营业成本（万元）

毛利率

2005A 5,854.62 1,846.30 68.46%

2006A 2,807.41 2,223.70 20.79%

2007A 2,811.40 2,660.79 5.36%

资料来源：公司资料；德邦证券研究所

随着铁矿石吞吐量的持续增长，2008年公司将开始收取堆存费。铁矿石堆存收费标准为0.1元/吨/天，对一般客户设置了一个月的免收期，但对股东单位仍设置了两个月的免收期。尽管收取铁矿石堆存费对公司增收效果不大，但可以促进客户减少堆存天数，进而降低因铁矿石积压导致的巨额短倒费用。

5.3所得税政策

目前，公司在所得税方面享受的优惠政策主要是技术改造国产设备投资抵免企业所得税的优惠，名义税率仍按法定税率执行。2007年，公司确认按该政策规定共可抵免企业所得税9283.72万元，自当年起可申请办理相关手续，当年抵免4815.80万元，剩余4467.92万元的抵免额度我们预计将在2008年度用完。考虑到港口设施设备更新改造的特性，我们预计未来几年公司还将继续享受技术改造国产设备投资抵免企业所得税的优惠（除非国家废除该项政策）。不过，2008年昱桥铁矿石装卸公司将扭亏并实现盈利，与其相关的2672.07万元递延所得税资产的转回将抵消部分上述税收优惠的积极影响。

表11 公司近年来享受的国产设备投资抵免企业所得税优惠

应纳企业所得税额（万元） 抵免新增企业所得税（万元）资料来源：德邦证券研究所

2003年 4814.29 3453.37

2004年 4,663.04 3,302.13

2005年 5,518.33 4,151.72

2006年 7,408.45 5,981.40

2007年 6277.21 4815.80

我们认为，2008年起新实施的所得税法对公司的潜在影响值得关注。《企业所得税法》及其实施条例规定，企业从事符合《公共基础设施项目企业

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所得税优惠目录》规定的国家重点扶持的公共基础设施项目（港口码头、机场、铁路、公路、城市公共交通、电力、水利等）投资经营的所得，从项目取得第一笔生产经营收入所属纳税年度起，第一年至第三年免征企业所得税，第四年至第六年减半征收企业所得税。

据有关媒体报道，《公共基础设施项目企业所得税优惠目录》已经制订完毕，将上报国务院批准后公布施行。日照港是深水良港和国家重点规划的煤炭、铁矿石中转港，可能会享受该项税收优惠。若然，将对东港区矿石码头二期工程以及将来可能会收购的原油等新建码头资产的盈利带来明显的提升作用。

6 盈利预测、估值与投资建议 6.1 关键假设

1）2008-210年装卸费率维持2008年初调整后的水平；

2）东港区矿石二期工程投产后短倒成本2008年节省4000万元，2009年节省8000万元；

3）公司主要货种吞吐量预测如下表所示

表12 日照港主要货种和旗下公司吞吐量预测（单位: 万吨）

股份公司吞吐量 煤炭及制品 金属矿石 其中：铁矿石 水泥 其他 主要公司吞吐量

岚山万盛公司 昱桥铁矿石装卸公司大宇(水泥)山东公司济南山水集团公司

2007A 8992 1494 6567 6218 401 531 2007 1003 5153 142 85

2008E 11793 1593 8900 8400 500 800 2008E 1600 6800 150 100

2009E 14308 1728 10880 10080 700 1000 2009E 1920 8160 150 100

2010E 16668 1876 12692 11592 900 1200 2010E 2208 9384 150 100

资料来源：德邦证券研究所

4）不考虑新税法的潜在影响，2008-2010年所得税率为25%； 5）08年底权证全部行权，完成对西港区二期的收购；

6）未考虑对昱桥公司和岚山万盛剩余股权以及其他收购事项

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6.2 盈利预测

表13 日照港（600017）2008-210年盈利预测

营业总收入 营业总成本 营业成本 营业税金及附加 管理费用 财务费用 资产减值损失 投资净收益 营业利润

加：营业外收入 减：营业外支出 利润总额 减：所得税 净利润

减：少数股东损益

归属于母公司所有者的净利润 每股收益（摊薄） 资料来源：德邦证券研究所

2006A 99,001.12 84,205.64 68,016.60 3,424.00 6,074.23 6,361.50 329.31 -339.39 14456.09 305.44 43.33 14718.19 -536.29 15254.49 -2851.13 18105.61 0.287

2007A 120,237.78104,270.8591,009.58 4,100.88 4,102.71 4,962.07 95.61 1536.59 17503.53 72.04 82.48 17493.08 748.7 16744.39 -1167.67 17912.06 0.284

2008E 173121.69 135887.93 115993.64 5609.72 5628.49 8656.08 0 3502.41 40736.16 0.00 0.00 40736.16 6388.19 34347.97 2404.68 31943.29 0.507

2009E 209954.71 154087.49 132377.47 6803.24 6508.60 8398.19 0 4266.57 60133.79 0.00 0.00 60133.79 12033.45 48100.34 3461.01 44639.33 0.645

2010E 244724.03 169382.78 144077.50 7929.88 7586.44 9788.96 0 5053.02 80394.26 0.00 0.00 80394.26 17098.56 63295.69 4426.83 58868.86 0.851

6.3 估值与投资建议

对港口行业而言，目前主要集装箱港口类上市公司如深赤湾、盐田港内生性增长空间较小，外生性的增长机会又充满不确定性，盈利前景黯淡；而散杂货类港口如营口港、天津港、日照港除了享受大宗散杂货需求旺盛带来的内生性增长外，收购母公司资产后长期盈利前景也可得到明显改善，估值较单一集装箱港口类上市公司理应享有成长溢价，我们认为A股市场散杂货类港口上市公司2008-2009年25-30倍的估值可以接受。

表14 港口行业同类公司估值比较

证券代码 600317 600717 601008

证券简称 营口港 天津港 连云港

07EPS 0.53 0.36 0.21 0.37 0.28

08EPS 0.56 0.74 0.23 0.51 0.51

09EPS 0.51 0.86 0.29 0.55 0.65

目前价格 12.84 20.43 8.01 13.76 15.3

07PE 24.27 56.91 38.45 39.88 53.87

08PE22.85 27.65 34.33 28.27 30.18

09PE 25.38 23.73 27.46 25.52 23.72

平均

600017

日照港

资料来源：WIND资讯：德邦证券研究所

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公司深度调研报告—日照港（600017）

3

与行业内可比公司营口港（600317）、天津港（600717）和连云港(601008)比较，日照港估值并不嫌贵，而且日照港整体上市进程滞后于天津港和营口港，未来可供收购的优质资产较多。如果整合昱桥公司和万盛公司的剩余股权，近

期盈利能力将得到大幅提升。

我们认为，以长远眼光考量，日照港装卸的不仅仅是真诚，更是长期成长的未来。给予其30x09PE,未来6-12月目标价可看高至19.5元，首次评级“买入”。6.4 风险提示

1）经济增速明显放慢、周边港口竞争等原因导致铁矿石进口量达不到我们的预期；

2）技术改造国产设备投资抵免企业所得税等税收政策发生变化

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一、行业评级

推荐 – Attractive： 预期未来6个月行业指数将跑赢沪深300指数 中性 – In-Line： 预期未来6个月行业指数与沪深300指数持平 回避 – Cautious： 预期未来6个月行业指数将跑输沪深300指数

二、股票评级

买入 – Buy： 预期未来6个月股价涨幅≥20%

增持 – Outperform：预期未来6个月股价涨幅为10%-20%

中性 – Neutral： 预期未来6个月股价涨幅为-10% - +10% 减持 – Sell： 预期未来6个月股价跌幅>10%

特别声明

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