会计信息对股票 一、引言 （ ）、净资产收益率（Ｘ８）、应收账款周转率（）【ｏ）、存货周转 率（ｘ ）、每股经营现金净流量（ｘ 。）、全部资产现金回收 研究会计信息对股票价格的影响，有助于股票投资 者根据会计信息预测股票价格，同时有助于完善会计信 息披露制度。吴世农（１９９７）最早就我国上市公司盈利信 息报告对股票价格的影响进行研究，结果发现在信息披 露前就存在明显的累计超额收益率，在信息披露之后， 累计超额收益率有明显的修正。赵宇龙（１９９８）通过对上 海股票市场中上市公司的每股收益进行考察，采用简单 随机游走模式计量信息量，用市场模式计量超额收益， 分析其与股票价格之间的关系，结果表明未预期会计盈 余的符号与股票非正常报酬率的符号之间存在统计意 义上的显著相关。陈晓、陈小悦、刘钊（１９９９）采用回归分 析与交易量分析对深、沪股市进行实证研究，结果显示 股市对盈余公告有显著的反映。陆宇峰（２０００）考察了在 中国上市的Ａ股公司调整后股价与每股净资产、每股收 益问的解释关系，认为每股净资产、每股收益联合对股 价的解释力度逐年增强且成为股价的主要解释力量。于 海燕和黄一鸣（２００５）运用相关分析和回归分析相结合 的方法对深沪股市股票价格与会计信息的关系进行了 实证研究，结论得出不同的会计指标对股票价格影响程 度是有所不同的。王福胜和周文娟（２００７）通过运用简化 模型对沪市上市公司财务信息进行实证研究，不仅简化 了会计信息与股票价格实证研究的模型，同时为股票投 资者根据会计信息判断股价变化指明了应重点考虑的 因素。 上市公司本身经营状况是影响股票价格的最直接 因素，因此在证券投资分析中，对上市公司的财务数据 的分析是基本方法之一。因子分析的基本目的就是用少 数几个因子去描述许多指标或因素之间的联系，即将相 关比较密切的几个变量归在同一类中，每一类变量就成 为一个因子，以较少的几个因子反映原资料的大部分信 息。从而起到了简化分析的作用，然后再通过多元线性 回归模型分析使用因子分析方法所确定的公共因子与 股票价格的相关关系。 二、实证分析 （一）进行实证分析的会计指标的选择 进行实证研究所选取的会计指标应尽可能全面地 反映公司真实的财务状况和经营成果，所以本文选择了 每股收益（ｘ。）、资产报酬率（】【’）、流动比率（ｘ ）、速动比率 （Ｘ ）、资产报酬率（Ｘ ）、销售净利率（Ｘ ）、每股净资产 率（ｘ．，）等１２个指标，这些指标从不同角度反映了公司的 短期偿债能力、营运能力、长期偿债能力、盈利能力、股 东获利能力和现金流量能力。 （二）样本和数据的选取 鉴于篇幅的限制，本文选取了５０家上市公司作为研 究样本，由于ｓＴ公司的会计信息不能有效影响公司股 价，因此在选取样本时回避选择ｓ１公司。由于各上市公 司的年报一般于次年４月底前向社会公布，半年报一般 在７月一８月公布，报表所反映的财务信息对年初到８月 底的股价都有影响，因此本文选取了２００８年年报对２００９ 年２月１日一２００９年７月３１日股价的影响进行讨论。将这 期间各样本每个交易日的收盘价相加后求出均值，作为 数据表中样本的股票价格，股票数据均从国信金太阳网 上交易获得。各项会计指标值按照２００８年上市公司的年 报整理得到，各样本数据均从国泰安金融经济信息数据 库获得。 （三）实证研究的模型 本文先采用因子分析方法然后采用多元线性回归 分析的两步模型。第一步：用因子分析方法确定主要影 响因素，即公共因子；第二步：用多元线性回归模型分析 第一步所确定的公共因子与股票价格的相关关系。本文 采用统计软件ＳＰＳＳ进行因子分析和多元线性回归模型 进行分析。 （四）实证分析 本文根据所收集的会计指标数据和股票价格，运用 统计软件ＳＰＳＳ中的因子分析功能和多元线性回归功能 进行分析。步骤包括：（１）分析各会计指标数据之间的相 关性，判断是否可以进行因子分析；（２）提取可以反映原 来众多会计指标变量主要信息的因子，即公因子；（３）进 行因子旋转，通过改变坐标轴的位置，重新分配各个因 子所解释总变量方差的比率，使因子结构简单化，从而 总括出各因子所代表的实际意义；（４）计算每个因子在 各会计指标上的得分值，即因子值；（５）利用所选取的因 子和采集的股票价格建立股价与因子之间的多元线性 回归模型，分析公司的短期偿债能力、营运能力、长期偿 债能力、盈利能力、股东获利能力和现金流量能力对股 票价格的影响。 １．本文通过ＫＭＯ￣ＩＩ度与巴特利球形检验判断所选 ２１ 蠲・刨蟹 稳— —野Ｉ曩 一￣，ＩＬ －硼 雾蓊 嚣ｊ 丫－ 取的１２项会计指标是否可以进行因子分析。通过软件的 表３旋转后的公因子负载表 Ｒｏｔａｔｅｄ Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔ Ｍａｔｒｉｘ ｏｍｐｏｎｅｎｔＣ １ ２ ３ ４ ＫＭ０ ａｎｄ Ｂａｒｔｌｅｔｔ’Ｓ Ｔｅｓｔ 每股收益 Ｋａｉｓｅｒ－－Ｍｅｙｅｒ－－Ｏｌｋｉｎ Ｍｅａｓｕｒｅ ｏｆ Ｓａｍｐｌｉｎｇ Ａｄｅｑｕａｃｙ． ．６００ ．８７９ ．２６２ ．１５２ ．１６８ 资产负债率 流动比率 速动比率 一．５１２ ——．２２７ 一．２１２ ．２７０ ——．０７１ ．２５７ ．２１Ｏ ．５９６ ．０２０ 一．３４７ ．８８２ ．８０２ Ｂａｒｔｌｅｔｔ’Ｓ Ｔｅｓｔ Ｏｆ Ｓｐｈｅｒｉｃｉｔｙ Ａｐｐｒｏｘ．Ｃｈｉ—Ｓｑｕａｒｅ ｄｆ Ｓｉｇ． ４３７．Ｏ１３ ６６ ．０００ 资产报酬率 销售净利率 每股净资产 净资产收益率 应收账款周转率 ．７８８ ．８７０ ．５５０ ．０５５ ．３１３ ．０５９ ．３５１ ．３３３ ．１３１ ．０５７ ．０５７ ——．０４８ 一．２６３ ．４４８ 一．０２５ ．６７７ 表１中ＫＭＯ值等于０．６００，巴特利球形检验拒绝原假 设，因此可以对本文选取的会计指标数据进行因子分 析。 ２．提取公因子。本文采用主成分分析法，取特征值 大于等于１的主成分作为初始因子，放弃特征值小于１的 ．９０８ ——．０４２ ．Ｉ６４ ——．０５２ 存货周转率 每股经营现金净流量 ．１０７ ．１４３ ．１７３ ——．５９４ ．９３７ 一．０６３ 一．５４１ ．１７４ 全部资产现金回收率 ．１５７ ．９ｌ７ ．０５０ 一．０７０ Ｅｘｔｒａｃｔｉｏｎ Ｍｅｔｈｏｄ：Ｐｒｉｎｃｉｐａｌ Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔ Ａｎａｌｙｓｉｓ． Ｒｏｔａｔｉｏｎ Ｍｅｔｈ ｏｄ：Ｖａｒｉｍａｘ ｗｉｔｈ Ｋａｉｓｅｒ Ｎｏｒｍａｌｉｚａ ｔｉｏｎ． ａ．Ｒｏｔａｔｉｏｎ ｃｏｎｖｅｒｇｅｄ ｉｎ ６ ｉｔｅｒａｔｉｏｎｓ． 主成分，运用统计软件分析得出各因子的特征值及百分 比。见表２ 表２总变差分析 ＂ｉ ｏｔａｌ Ｖａｒｉａｎｃｅ Ｅｘｐｌａｉｎｅｄ Ｉｎｉｔｉａｌ Ｅｉｇｅｎｖａｌｕｅｓ Ｃｏｍｏｏｎｅｎｔ ● Ｔｏｔａｌ １ ２ ３ ４ ５ ６ ７ Ｅｘｔｒａｃｔｉｏｎ Ｓｕｍｓ ｏｆ ｑｕａｒｒｅＳｄ Ｌｏａｄｉｎａｓ ｏｆ Ｔｏｔａｌ Ｖａｒｉａｎ ｃｅ ３９．６８８ １６．２２２ １２．７４５ １０．１９０ ３９．６８８ ５５．９１０ ６８．６５４ ７８．８４５ Ｒｏｔａｔｉｏｎ Ｓｕｍｓ ｏｆ Ｓａｕａｒｅｄ Ｌｏａｄｉｎａｓ ％ｏｆ Ｔｏｔａｌ ３．７３９ ２．１７２ １．９８７ １．５６４ ｏｆ Ｖａｒｉａｎｃｅ ３９．６８８ １６．２２２ １２．７４５ １Ｏ．１９Ｏ ６．９２２ ６．１０７ ２．８１７ Ｃｕｍｕｌａｔｉｖｅ Ｃｕｍｕｌａｔｉｖｅ Ｃｕｒｎｕ ｌａｔｉｖｅ ３１．１５７ ４９．２５３ ６５．８１４ ７８．８４５ Ｖａｒｉ ａｎ ｃｅ ３１．１５７ １８．０９６ １６．５６１ １３．０３１ ４．７６３ １．９４７ １．５２９ １．２２３ ．８３１ ．７３３ ．３３８ ３９．６８８ ５５．９１Ｏ ６８．６５４ ７８．８４５ ８５．７６７ ９１．８７４ ９４．６９１ ４．７６３ １＿９４７ １．５２９ １．２２３ ８ ９ １Ｏ ｌ１ １２ ．２２５ ．１５８ ．１４０ ．０７８ ．０３７ １．８７３ １．３１８ １．１６５ ．６４８ ．３０５ ９６．５６４ ９７．８８２ ９９．０４７ ９９．６９５ １００．０００ Ｅｘｔｒａｃｔｉｏｎ Ｍｅｔｈｏｄ：Ｐｒｉｎｃｉｐａｌ Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔ Ａｎａｌｙｓｉｓ． 由表２可以看出，４个因子累计解释了数据中总方差 强的解释能力。而净资产收益率、每股收益、销售净利率 和资产报酬率表示公司的盈利能力，每股经营现金净流 量和全部资产现金回收率表示公司的现金流量能力，流 的７８．８４５％，即可描述原变量信息已达７８．８４５％。因此本 文选取这４个因子作为公因子，代表所收集的会计指标 数据的主要信息。 ３．公因子旋转后的公因子负载分析运用方差最大 动比率、速动比率表示公司的短期偿债能力，应收账款 周转率表示公司的资本经营效率。也就是说，公因子 １（ｆ）可以代表公司的盈利能力对股票价格的影响，公因 子２（ｆ２）可以代表公司的现金流量能力对股票价格的影 法进行正交旋转，所得公因子负载数据见表３。 由表３可知，公因子１（ｆ，）对净资产收益率、每股收 益、销售净利率和资产报酬率有较强的解释能力，公因 响，公因子３（￡）可以代表公司的短期偿债能力对股票价 格的影响，公因子４（ｆ４）可以代表资本经营效率对股票价 格的影响。这样，就简化了多个会计指标和股票价格之 间的多元回归模型。 子２（ｆｚ）对每股经营现金净流量和全部资产现金回收率 有较强的解释能力，公因子３（ｆ３）对流动比率和速动比率 有较强的解释能力，￣ＩＮ－Ｔ－４（ｆ４）Ｘ￣应收账款周转率有较 ２２ ４．运用统计软件所得的公因子得分如表４所示。 表４公因子得分表 Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔ Ｓｃｏｒｅ ｏＣｅｆｆｉｃｉｅｎｔ Ｍａｔｒｉｘ ｏＣｍｐｏｎｅｎｔ １ ２ ３ ４ 每股收益 ．２７１ ——．０２２ ——．０５９ ．１５４ 资产负债率 ——．０７５ ——．０７５ 一．０３７ ．３６８ 流动比率 一．０４６ ——．０５４ ．４７７ ．０４２ 速动比率 一．１１３ ．１２３ ．４４０ 一．２１６ 资产报酬率 ．１７８ ．０４４ ．０６６ ．００５ 销售净利率 ．２８０ ——．１０８ ——．０８２ 一．１１７ 每股净资产 ．１６５ ．０６９ 一．０４９ ．３１０ 净资产收益率 ．３４４ ——．１８９ 一．１３６ ．０４７ 应收账款周转率 ．０４５ ．０３８ ——．０２９ ．４３７ 存货周转率 ．０８３ ．０８３ ——．３７４ ——．３６３ 每股经营现金净流量 ——．０９７ ．４８２ ——．０２４ ．０６７ 全部资产现金回收率 一．１２５ ．４８８ ．０３９ ——．０９０ Ｅｘｔｒａｃｔｉｏｎ Ｍｅｔｈｏｄ：Ｐｒｉｎｃｉｐａｌ Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔ Ａｎａｌｙｓｉｓ． Ｒｏｔａｔｉｏｎ Ｍｅｔｈｏｄ：Ｖａｒｉｍａｘ ｗｉｔｈ Ｋａｉｓｅｒ Ｎｏｒｍａｌｉｚａｔｉｏｎ． ｏＣｍｐｏｎｅｎｔ Ｓｃｏｒｅｓ． 由表４和公式‘＿ｗｊ１ｘｌ＋ｗｊ２ｘ２＋…＋ｗｊ ｘ （ｊ＝１…．，ｍ），ｘｉ （ｉ＝１，…，ｎ）为会计指标变量；ｆｌ，ｆ２，…，ｆｍ为公因子；ｗ （ｊ＝ｌ，…．，ｍ；ｉ＝１，…，ｎ）为第ｊ个公因子在第ｉ个会计指标 上的因子值。可以得到公因子得分函数为： ｆ】＝０．２７１ｘｌ一０．０７５ｘｚ－Ｏ．０４６ｘ３－０．１ １３ｘ４＋Ｏ．１７８ｘ５＋０．２８０ｘ６ ＋０．１６５ｘ７＋０．３４４ｘ８＋０．０４５ｘ９＋０．０８３Ｘ，ｏ－０．０９７ｘ，，－０．１２５ｘｌ２ ｆ ２＝一０．０２２ｘ １—０．０７５ｘ ２—０．０５４ｘ ３＋０．１２３ｘ ４＋０．０４４Ｘ ５ —０．１０８ｘ ６＋０．０６９ｘ ７—０．１８９ｘ ８＋０．０３８ｘ ９＋０．０８３ｘ１０＋０．４８２ｘｌ１ ＋０．４８８ｘｌ２ ｆ ３＝－０．０５９ｘ】－０．０３７ｘ ２＋０．４７７ｘ ３＋０．４４Ｏｘ ４＋０．０６６ｘ ５ —０．０８２ｘ ６—０．０４９ｘ ７一Ｏ．１３６ｘ ８—０．０２９ｘ ９—０．３７４ｘ １０—０．０２４ｘ １１ ＋０．０３９ｘｌ２ ｆ４＝０．１５４ｘｌ＋０．３６８ｘ２＋０．０４２ｘ３－０．２１６ｘ４＋０．Ｏ０５ｘｓ一０．１ １７ｘ６ ＋Ｏ．３ １０ｘ７＋０．０４７ｘｓ＋０．４３７％一０．３６３ｘ１０＋０．０６７ｘ，１－０．０９ｘ１２ 当研究上市公司所披露的会计指标对其股票价格 的影响时，可以将各指标数值代人上述４个公因子得分 函数中，得到４个公因子的数值，然后建立股票价格与４ 个公因子的多元回归模型，采用回归分析方法考察各公 因子对股票价格变动的影响程度。 ５．回归模型的建立。本文利用ＳＰＳＳ统计软件中的多 元线性回归功能建立股票价格（ｐｓ）与４个公因子（ｆ，、 、 、ｆ４）之间的回归模型，根据图表５回归系数分析表可以 得出模型的表达式为：Ｐ 一８．７５４＋２０．４７５ｆ ＋１２．４４３ｆ， ＋９．９９８ｆ３—２．５３ １ｆ４ 也就是说，上市公司的赢利能力、现金流量能力、短 期偿债能力和资本经营效率每变化一个单位对股票价 格的影响程度分别为２０．４７５、１２．４３、９．９９８、一２．５３１。并且 各回归系数也显著地不等于零（见表５），这些都说明该 模型是有效的。 表５回归系数分析表 Ｃｏｅｆｆｉｃｉｅｎｔｓ＂ Ｕｎｓｔａｎｄａｒｄｉｚｅｄ Ｓｔａｎｄａｒｄｉｚｅｄ Ｍｏｄｅ１ ｏＣｅｆｆｉｃｉｅｎｔｓ ｏＣｅｆｆｉｃｉｅｎｔｓ ｔ Ｓｉｇ． Ｂ Ｓｔｄ；Ｅｒｒｏｒ Ｂｅｔａ １（Ｃｏｎｓｔａｎｔ） ——８．７５４ ２．７２１ —３．２１７ 一．００２ ｆｌ ２０．４７５ ２．８６６ １２．９６９ ７．１４５ ．０００ ｔ２ ｌ２．４４３ ２．０１５ ６．７２４ ６．１７５ ．０００ ｆ３ ９．９９８ ．９０７ ５．７５９ １１．Ｏ１９ ．０００ ｔ４ —２．５３１ ．２４１ —１５．９０５ —１Ｏ．４９７ ．０００ ａ．Ｄｅｐｅｎｄｅｎｔ Ｖａｒｉａｂｌｅ：ｐｓ 为了验证该模型的有效性，本文在０．０５的显著性水 平下检验得出股票价格与４个公因子之间具有显著的线 性关系（见表６）。 表６回归方差分析表 ＡＮ０ＶＡｂ ＭＳｕｍ ｏｆ ｏｄｅ１ Ｓｄｆ Ｍｅａｎ Ｓｑｕａｒｅ Ｆ Ｓｉｇ． ｑｕａｒｅｓ １ Ｒｅｇｒｅｓｓｉｏｎ １１１４２．６６９ ４ ２７８５．６６７ ３２．１１４ ．０００ａ Ｒｅｓｉｄｕａｌ ３９０３．４９６ ４５ ８６．７４４ Ｔｏｔａ１ １５０４６．１６６ ４９ ａ．Ｐｒｅｄｉｃｔｏｒｓ：（Ｃｏｎｓｔａｎｔ），ｆ４，ｆ３，ｆ２，ｆｌ ｂ．Ｄｅｐｅｎｄｅｎｔ Ｖａｒｉａｂｌｅ：ｐｓ 三、结论 通过上述模型的分析我们可以得出会计信息是对 股票价格有一定影响的。本文使用因子分析法，从数据 的内部结构出发，从比较全面的上市公司的财务信息中 获得几个综合业绩评价信息，克服了其他多指标法中存 在的主观因素。通过多元线性回归模型的系数可知，公 司股票价格正相关于公司赢利能力因子、现金流量能力 因子和公司的短期偿债能力因子，说明了这３个因子的 变化明显地传递了公司管理者对于公司现在和未来盈 利状况的预期信息，同时也为股票投资者根据会计信息 判断股价变化指明了应重点考虑的因素。 通过上述的分析说明上市公司的会计信息已对我 国证券市场产生了影响。但由于市场受供求关系、政府 宏观政策、会计信息披露不充分、信息真实度不高以及 市场心理预期等因素的影响，存在脱离业绩炒个股的现 象，这使得股票价格的变动和会计信息有一些偏差，但 是从长远看，随着证券市场的完善、政府规范力度的加 大和广大投资者素质的提高，股价的变化必定与公司的 财务状况存在高度的相关。为此，从投资者对会计信息 要求出发，逐步完善现行会计制度和信息披露制度，使 会计信息可靠、充分、及时的披露，使会计信息对股票价 格的影响起到其应有的作用，以提高证券市场效率。 （作者单位：重庆文理学院） ２３