风险投资增值服务研究评述李昌奕风险投资又称创业投资是职业金融家投人到新兴的快速成长的有巨大成长潜力的企业中的权益资、、,’对增值服务加以分析业家合作的方式。。增值服务是风险投资家与企:他们认为企业家和风险投资家,本。增值服务被认为是风险投资区别于其他类型投资,一定程度的合作是风险企业成功的必要(虽然不充的重要特征其目的在于最大化投资价值并获得较高的资本收益。分)条件。在增加风险企业价值的同时知识的专用。供增值服务国外有大量涉及风险投资增值服务的研究这些研究涉及到增及创务的理论内容效果和效率等方面本文份研究成果予以综述将对上述问题的国夕,、、机构的高级合~伙人印%的时间用于提伽n和3间助(19痊))发现风险投资。,性导致企业家和风险投资家人力资源的差别,知识专用性意味着风险投资家和企业家分别专长于并贡献不同的知识双方不同类型知识的积累赋予其在知识上的比较优势,。,由于缺乏有效的企业家和风险。投资家市场所以需要双方的合作来弥合这种人力一增值服务的理论分析风险企业的不确定性委托,、、资源的分离势。。同时学习曲线强化了各自的比较优e,Clba,en和hSa(197。)进一步认为企业家专注一方面企业家敏感于商,,:一代理理论以及知于发展两种类型的知识识专用性是对风险投资增值服务进行分析的三个主要理论视角。业机会并对综合各种有形和无形资源以创新的方式开发这种商业机会有着实用的知识;另一方面企业家在创建新企业的日常活动的知识方面具有优(19)8认为由于风险企业面临着巨大的不确定性所以需要风险投资家和企业家,Amit和Bsandr:势。风险投资家的专用性知识集中于创建个人与机,、、。的人力资本产生最大限度的协同,。根据典型的定。构网络以降低在获取资金确定客户和供应商建立企业信用方面的成本,,义不确定性就是事件结果不能被预测的程度,所同时风险投资家监控新。,有的行业或企业均有一定程度的不确定性但是以新兴高科技项目为主要投资对象的风险企业所面临的不确定性显著高于一般企业,。建企业并提出建议帮助企业家形成和坚持他们的战略并且为企业确认管理层人选,,知识的专用性风险企业所面临的。使风险投资家与企业家的合作区别于其他商业合作二者的合作源于互补性的资源而其他商业合作则主要是为了获得垄断权力或者产生规模经济C。高度不确定性需要风险投资家以增值服务的形式投人必要的人力资本以缩减风险企业的不确定性风险投资家与企业家之间存在委托代理关系,lbaee和S玩川(197)还解释了为何包括供增值服务增值服务可以降低二者之间的信息不对称程度,。由在内的长期合作是风险投资家和企业家合作的最佳机制。于风险投资家较高的风险企业所有权份额风险投合作的必要性有诸多原因这些原因大多与。,资家具有通过介人风险企业事务降低代理风险的动机与可能性。缺乏有效的风险投资家和企业家市场有关,由于企driFe,、Burtonrh和iHsic(198)认为根据业家的知识具有高度的专用性风险投资家不可能找到另外一个企业家拥有开发该商业机会的必要技委托代理理论风险投资家更高的所有权水平决定风.1细山妞(1卿)认为风险投资行业经过长期演化的运营和契约机制是对委托人险投资有更高程度的参与。能。与此同时替代风险投资家的供给不足也使得。,,,企业家选择合作,即使替代的风险投资家或者企业和代理人之间信息不对称和不确定性适应的结果Cable和Shane。(197)主要从知识专用性的角度家存在高昂的搜寻以及谈判成本也使得替代行为在现实中不可行。,本文为教育部哲学社会科学研究重大攻关项`_目《中国民营经济制Z口厌)18度创新与发展问题研究》(03」)的部分研究成2果并得到南开大学,,1工程项目资助”。一98一《经济学动态》风险投资代表了一种积极的金融形式除去资,,年第期查发现企业家认为包括风险投资家在内的外部董金外风险投资家努力增加被投资项目的价值,。他事最有帮助性的领域包括谋“”、:“充当创业者团队的参、们是风险企业创建过程中积极的参与者、。二关于增值服务内容的研究MacMIU田1(1985监控生产运与投资者集团进行沟通协调营绩效监控财务绩效雇用或者更换COE”、“”、“”、““”、)等于,1986一1987年间对62位此外C应对短期危机EO们认为上述帮助在风险企业的早期比晚期更加珍贵。”。,风险投资家进行了调查发现风险投资家参与风险综合上述三项研究风险投资增值服务的主要内容可以归纳为:“,企业的活动可以分为20项这20项活动被认为是增值服务可采取的具体形式,。,充当创业团队的参谋“”、“提供融、其中7项活动与生产”、资支持”、“参与风险企业的战略制定与审查””“监控”。运营相关包括开发实际的产品或者服务““开发、风险企业的绩效以及雇用和更换高层管理者产品或者服务的技术”、“挑选供应商以及设备””“制联,定市场营销计划系顾客和分销商,”、“测试和评价市场营销计划“”、“三关于增值服务效果的研究增值服务以风险投资家增加风险企业价值为目标增值服务的效果反映于该目标的达成度:。、”、监控运营绩效;5项活动与人“”、力资源相关具体内容为寻找风险企业管理团队的候选人”、有两,“面试和挑选风险企业管理人员”、“、“同管理条途径可以验证风险投资增值服务的效果一是对风险企业和非风险企业的投资回报率进行比较如果增值服务真的增加了企业价值那么风险企业的回报率应当高于同类非风险企业的相应比率;二是,团队候选人就雇佣条款进行谈判激励风险企业”、人员与财务相关的活动4项包括同投资者集团进行沟通和协调获,”、“更换解雇管理团队成员“”、”;“取债务融资的资源财务绩效“”“获得权益融资的资源“、”、“监控”、研究企业家对于增值效果的知觉即企业家对于增值服务的主观评价198,。,;此外其他活动还有为风险企业建立专”、,业的支持群体(如财务营销)””。制定商业战略处理风险企业的危机和麻烦充当企业家团队的参谋研究者对上述内容利用6分量表进行了定、“7家风险年以计算机设备和软件行业的1,“企业和95家非风险企业为对象hrecin和tH娜罗r对比了IP0之后24个月的累计回报以及风险调整回量研究发现风险投资家最经常介人的次为充当管理团队的参谋“,6项活动依报。结果发现两个对比群体的回报均为负值并且,。,”、“获取权益融资的替代”、没有显著的区别因此否定了风险投资家可以提供资源绩效备”、“”、“同投资者集团进行沟通和协调”““监控财务附加价值的假设然而如研究者本人所言这项研IR〕前约5,”、“监控运营绩效和获取债务融资的资源’;,6项活动依次为”、究的缺陷在于缺乏对风险投资家于,年的最不经常介人的“挑选供应商以及设开发实际的产品或时间内可能已经增加价值的考虑这些价值可能已经被计人了股票BmhPyIP0开发产品或者服务的技术““价格。服务””、联系顾客和分销商”、“测试和评价市场营销计e98)比较了17938年和V卿(197年至1划及制定市场营销计划在C七“”。该结果反映了风险投资。,0家风险企业和15间2103家非风险企业,IP0。的回家对各项活动提供价值能力的知觉报率以及上市2D天内的股票价格的变动性,,他们调查的风险投资家认为帮助风险企业的活动按照重~、al和Sh:“nma(1989)的研究中49位被”、:假定如果风险投资家真的增加了附加价值那么风险企业lpo时折价率应当更低并且价格的变动程要性排序依次是用管理层””“获取追加融资”、“规划战略”、“雇度应当更低。其研究方法试图将风险投资机构以前,。制定营运计划”。“介绍潜在的客户和供可能的增值活动影响纳人研究之中并在方案设计应商和解决报酬问题:,“C冶上述调查结果得出结论风险投资除了向风险企业提供资金外还主要提供三种重要的服务分别是建立投资者网络审查和制定商业战略以及为管理团队物色合适人选,。、nzamaha助根据和Sh,中考虑了承销商的作用其最终结论是(l)风险企:业的表现优于非风险企业;(2)风险企业从著名承销商处获益有限;(3)非风险企业可以从著名承销商处获得了明显的利益tisen和By『va,。e(19男〕)检测了7家高科技风险与上述两项以风险投资家为调查对象的研究不n同凡耽esin等人(1卯2)的调查对象为企业家t1978一1988年间通过对98家风险企业COE的调,。企业的回报时间范围是从最初的投资开始一直到】R)以后第4年。他们将那些在风险企业董事会中“”拥有最多席位的风险投资机构定义为前20位(20一99一家风险投资机构在,家风险企业中拥有总计,,个觉偏差和研究方法的不同等问题现有研究总体上表明增嘲及务在多数清况下确实增加了风险企业价值。,5家风险投资机构在2董事会席位而其余的16家风险企业中拥有so个董事会席位)在此基础上他0位风险投资机构的风险企业回报率们发现前2更高并因此断言前20位风险投资机构确实增加,“”四关于提高增值服务效率的研究时间对于风险投资家而言是一种稀缺资源所以增值服务的效率对风险投资家而言是一个关键问,、“”了风险企业价值B。avr和&朋详招(197)对1972、一192年943起题。价值是主体对于客体的有用性风险企业IpoIP01卯5,一192年】1气))闭7起非风险企业5nce和巧扬hkd凡icrhsirFe(195)认为风险投资的增值服务和风,,,、的对比发现风险企业后年持有期的平,险投资机构的员工支持是两个不同概念前者强调提供支持的质量而后者强调提供支持的数量,,,均收益率为426%,而非风险企业相应收益率为75%。5%;IpOS年后仅有风险企业退市而退市。首先为了提高增值服务效率风险投资家和企3的非风险企业却达到1。3%进一步研究表明二,业家之间应当建立相互信任的关系保持沟通渠道的畅通沟通方式的坦诚和非正式性(192、、。者差别的主要原因是小型风险企业的绩效明显优于小型非风险企业绩效上述研究将风险企业视为黑箱研究风险投资R)价格股票回报家的增值服务是否和风险企业】、,5对首席风险投资家和风险企业)对1:柳i~CEo的、问卷访谈发现风险企业追求变革的程度越大主、投资人和风险企业C率或投资回报率之间存在正相关关系从而判断风险投资家的增值服务是否有效果其他学者则试图。,OE接触越频繁沟通越公开C、风险投资家和风险企业W习sh和反,田d、OE:之间意见分歧越小则。,风险投资家参与风险企业事务的价值就越大研究风险企业ECO对增值服务的知觉并以此判断风险投资家增值服务的实际价值。,(l塑灭))认为组织性与合同性的控制。措施都是浅薄不成熟的机制,参与风险企业董事会是风险投资家增加附加投其次风险企业提供增值服务应当和风险企业的发展阶段结合起来S即i。资价值的重要途径风险企业COE对包括风险投资家在内的外部董事的评价反映了CEO对风险投资,,尽管CEO可能主观上认为,风险投资家早期提供的帮助比晚期更加宝贵但是加附加价值的机会因此提供增值服务应当针对风家增值服务效果的主观判断(192:。RSeOtinsne等人C)的研究显示从总体上看风险企业的。,,oE~(1卯2)认为在风险企业任何阶段均存在增,。并不认为风险投资家所提建议的价值高于其他董事会成员被CEO险企业不同发展阶段的主要需求,与其他董事相比风险投资家董事的贡献213再次提供增值服务应当和风险企业所面临的不确定性程度相结合、。评价为,该结果表明风险投资家董事在,在、Sna,i董事会中虽然发挥了积极作用但是总体上的贡献)对美国英国法国和荷兰的风险企业公mir(196e司治理和增值服务的研究中风险企业不确定性(市~、M耐gtxa和v-re并不显著高于其他外部董事“”。然而当风险投资家董事来自前20位的风险投资机构并作为主投资人时风险企业,场变革技术变革)越强附加价值增加就越显著;风险投资家经验和增值服务相关的假设只得到了部分支持。、,CEO对风险投资家建议的评价明显高。于对其他外部董事建议的评价而在非前加位,“”在欧洲四国中英国提供的增值服务最多其,。,,,的风险投资机构作为主投资人的情况下上述评价次是荷兰最后是法国没有明显差别。该研究因此得出结论,,:““前20位的”。”此外增值服务的具体内容还应当和风险投资风险投资机构所提供的增值服务与非前20位风险投资公司所提供的增值服务相比存在明显差别增值服务具有效果的假设。家介人风险企业的程度相适应人风险企业的程度,。根据风险投资家介u、Macn等人(1988Mllai)将风险投:。段朋既等人(19以))的研究只是有条件地支持了该研究对风险企业,,CEOrp)中等介人型资家分为放任型(恤seFia此Gorup)和密切追踪型(CIr)放deme(MeSGotCker姗Ta和风险投资家进行了10次定性访谈CoE们认为风任型群体把有限的精力放在提供专业支持方面这样就能以较小的努力取得有效的战略性的成,、险投资家的金融和网络角色最为重要但是对风险投资家参与管理却意见不一许多,CEO甚至认为风。就。中等介人型群体对战略制定的参与以及对管理,。险投资家对管理事务的干预阻碍了风险企业发展、层成员的物色均与风险企业绩效负相关风险企。尽管存在投资回报量化方法差异接受调查者的知业监控风险企业运营和风险企业绩效之间正相关密一1孙一《经济学动态》5年第6期发展中国家规避技术垄断联盟的选择及对策李,平钱利。随着全球一体化进程的深人由于发达国家和从而限制了国际技术扩散的速度和规模、发展中国家之间研发能力和技术水平的不均衡呈现出技术流动由北到南的状况国际贸易和国际投,,一知识产权保护对国际技术扩散的影响目前世界上绝大多数的研发活动和科技成果集资中的知识产权问题受到更多的关注e贸易有关的知识产权保护(肠初。特别是在与sa,一耐毗司tneinetalp功ecuptryrights厂1丑且、)协议约束下许多发,pcetsfo中在发达国家随着经济一体化进程的推进和知识经济的迅速发展发达国家和跨国公司为保持和扩,,展中国家在加强知识产权保护吸引外资和引进技术的同时也面临着发达国家和跨国公司的技术垄断,大其技术优势尽可能地把这种优势以知识产权的形式表现出来以便获得有效保护DMQ阎e&5,“”,。从全球看知珑l,切追踪型群体则应当更多地参与管理层雇佣合同条助山犯(197)一,“Ats而751llt.款的确定并较少地参与寻找风险企业管理层人员,,。toEr咖弹此uVewnrUteaCiPitla:Rle~iat吧,sosnhmAai声eAppcdae~mhyof高效率地提供增值服务应当适应企业家和风险企业的具体情况在与企业家保持良好关系和良好沟通的前提下综合地考虑企业的发展阶段类型以及参与风险企业的程度径风险投资机构,。M山翻罗血ntLRevie2(l)142一“骊er&R石1翻陇泪(哪)eVt山pi函sR曲正仪目`声in,、田入杖一血1物】灿幽山唱记】”W已力】记址3呀:5JNe认药溯一伍n-西。1C”Jex盯dJ狐以移脱川3刀庙.艾(3),脚脚(198)tEx一MaeM山朋,DMowKu】&nR增值服务是风险投资行业实现差别化的重要途风险投资机构略。na肠仍J主创蛇rIrntS::“VeO甲耐jst玩volve脱tin叨让irve—可以通过增值服务实现差别化战—风险投资行业面临着更高强度竞争更低利润、,,。特别是专于早期创业企业的nlvent姗r~ndeaPfro0rJ凡比e~ecn”】in,~fBus过oAVBites率和更高市场集中度的挑战风险投资家们可以通过提供增值服务创造更多的附加价值并借此获得仆ECeVO,川划erV七UnrOQ平i,~放`飞By歹va田记4e7274Ws/D,&NTB妞找1,介y1(192)aitl肠tahnfBusiJoun词o-HJ阮户~llhln更高的投资绩效和竞争优势参考文献Re?u”J`~:男一nsg(192)Ia113“lewln玩Ve嗯“,tureCapi汕stAdd粗--J月lofBu`:ABvra&PA石助详~均J“Iv亡nt7:9一72(197)MhtyroR司i?yt:e11肠玩9CSee唱吧面唱&CFW碗三(1卫卿),“A一KUn、H山山既:vd盆erU一eRnUU曰e卿币知曲叨cNoe,fIionit司汽Ujc《ri班七卿:Eivsd,O叩j囚月m吸,山d此1知d,,j笔oftIbsI晓白翔吐肠吧劝了tntlal玩-v七not此耐nve川厄此sQ咖回一且蛇kdeQ肋脚而e1791一1821”e仆l`万encrmFo~Rel”l面m面p&W,l司oxnfJenl1脸姗娜毗乳庙eS,n1乃一巧1耐-fFiOG.M《沁D?isto为it11,~AS山I出BuS&c99(18)Ve枕n“w伪丫七t毗O平ialtLR此J~L,l(5)DB一M哟运压加n&TM从飞七地说(1望刃)1”,“卜10山爪alofRJBardn:er~勘抽面9:4231一别8,`。u围长兄V白咖此Q咖血压妇。伟沙毛犯h(1卯8)na乍飞y”,伪Ve川卫erQ甲i回J几hgB月朗即“,l忱hrdv卿几如料罗湘曰吐R,即忱h(lA物娜弃咧一5)llQ113:加团侧F让mE石t?d仆即叮匆己C肚班iEivde似如团词fBsouiHreeVvtn函飞31G科1一闷肠~耐eirFdRD比ir比&s0几1优hek(195),Howvenotlrap因6m.击氏cJoun园ofBH几曰残拍dr,DB时on&Rto玲ID比斌ch(一z卯8),“乳时恻n10:157一179;tehWf肠eoCrVenVi二enhn℃回臼户城目6e璐”,J俐叮目HJ蕊pieZanvSM田11列ls&wuevefBuosiA一以nSenma甲iS公d汕画唱13493一父3199())倒阮tG叫eBuS(“仆”eStn.Ca加此o即dGv以,阮州咖osnFOIal1一521Norhtnd~】ofFanicnco面nam过玫noefo佣Vent峨3滋绷r画ecanen曰记VAd一nFour肠u刀irets翻ien:ir~ven画咫。pi-l((尧况i)“v”~f1俐回司o:飞n们9菊972:74(作者单位南开大学国际商学院)(责任编辑李仁贵):