对我国股票市场调控问题的思考

＿ｌ＿＿●ｒ　＼４－金融与经济２００７．９　．Ｊ　ＩＮ　ＮｃＥ　ＡＮＤ　ＥｃｏＮｏＭＹ　对我国股票市场调控问题的思考　■叶莉萍，陈晓龙　本文认为随着股权分置问题的解决，我国股票市场进入了新的发展阶段，股市与实体经济之间的内在　联系也将更加紧密，国家宏观调控应该更加关注股市运行发展。同时，针对股票市场的调控提出了应该坚持　的四个原则以及实施调控的主要手段。　【关键词】股票市场；实体经济；调控　［中图分类号】Ｆ８３０　［文献标识码】Ａ　［文章编号】１００６—１６９Ｘ（２００７）０９—００４６～０３　叶莉萍，陈晓龙，中国人民银行南昌中心支行。（江西南昌　３３０００８）　对于中国证券市场来说，２００６年是一个转折性的年　言还比较小，股市财富的边际消费倾向也不大。不过就　份。Ａ股市场结束了五年的熊市，进入了盼望已久而似　国际比较而言，我国股市的财富效应并不微弱。同时，我　乎又超出预期的牛市行情。在今年召开的金融工作会议　国股票市场的投资效应也存在，但无论是实证分析结论　上，中央进一步明确大力发展资本市场是当前和今后一　或与国际比较结果，我国股市的投资效应是非常微弱　个时期金融工作的重点之一。与此同时，股票价格的快　的。从整体上而言，我国股价指数变动与实体经济二者　速上扬引发了关于股市与宏观经济讨论的再度升温。辨　在长期间存在着内在的同向的规律性联系。尽管当前我　证地看，股票市场可以促进宏观经济，也可以影响宏观　国股票市场对经济增长的影响还比较有限，但这种作用　经济的稳健发展。随着我国股票市场的快速发展以及与　确实存在，其中较为突出的是股市的财富效应。　实体经济关联度的增大，国家宏观调控应把更多的目光　更为重要的是，我国股市发展已经进入了一个新的　投向股票市场，维护股票市场基础功能的有效发挥，为　历史时期，我国股票市场作为经济晴雨表的功能将逐步　整个国民经济又好又快发展提供有力的支持。　凸显出来。股市规模、投资者结构、股市噪声以及上市公　一、我国股市将在更大程度上影响实体经济　司质量等都是影响股市发展的不利因素，但就我国而　作为在社会主义市场经济条件下掌控和调节经济　言，特有的股权分置问题是导致我国股市多年持续低　运行的重要手段，宏观调控的目的是“熨平”经济运行的　迷，发展受到阻碍的根本制度缺陷。解决股权分置问题，　波动，实现经济稳定协调增长。是否应该对股市进行宏　是中国证券市场自成立以来影响最为深远的改革举措，　观调控，要看股市会否影响宏观调控的目标、影响的程　为股票市场的进一步发展解除了重要桎梏，股票市场对　度有多大等因素。　实体经济作用也将会有明显的提升：一是资本化率将持　从理论上来说，股市影响经济增长有两个基本途　续提高。从国际经验看，决定一个国家（地区）的股票市　径，一是财富效应，二是投资效应。众多研究表明，我国　场对经济增长影响强弱的一个重要条件是该国的资本　存在股市财富效应，但我国实际社会消费品零售总额对　化率。资本化率比较高的国家（地区），股价变动与实体　股市市值的平均弹性相对于消费对收入的平均弹性而　经济之间在长期间存在着规律性的联系，并且有显著的　４６丽　维普资讯 http://www.cqvip.com 正向促进作用。２００６年，我国Ａ股市场的深度发生显著　变化，资本市场在社会资金配置中的作用越来越大，股　票市值与ＧＤＰ相比的资本化率已经达到４５％，打破了　连续五年来的下降通道。截至今年５月末，Ａ股市值已超　过１７万亿元，我国的资本化率将进一步较快提高。当然　这与市场主导型金融体系的发达国家资本化率相比仍　有不小的差距。然而，无论是从我国股票市场所处的历　史发展阶段还是政府发展资本市场的战略分析，资本化　率保持较高的发展水平是可以持续的。二是居民股票投　资需求将较快增长。股市的复苏增强了我国居民投资股　票、基金的信心，股市非正常低迷制度根源的清除将使　受压抑的股市投资需求得到不断释放。新增Ａ股投资者　开户数大幅增加，投资者总开户数不断创出新高。居民　对金融资产需求日益旺盛，将会使得股票和基金等金融　资产占居民资产中的比重不断提高，居民投资主体的比　例也会随之提高，从而增强股市的财富效应。三是上市　公司对整个经济的影响力将大大增大。股权分置问题的　解决促进同股同权、同股同利和同股同责制度安排的进　一步建立，这有利于理性的定价机制的逐步形成，股票　市场价值也将得到真实的体现，必然会加大上市公司经　营者的压力，从而促进提高上市公司的治理能力。同时，　证券业政策法规的健全以及监管力度的加大，将进一步　促进证券市场和行业发展的法制化、规范化、健康化，上　市公司的行为面临更大的制度约束和规范，对股市的投　资效应有正向的推动作用。另外，大型优质国企回归和　登陆Ａ股以及民营企业上市步伐的加快，都将使股市更　能体现我国的经济实力，对宏观经济也具有更大的影响　力。　二、对股市进行调控应遵循的原则　（一）坚持关注为主，适时调控。宏观调控部门要把　观察和监测股市变动作为日常工作，进一步加大对股市　与宏观经济、股市与金融稳定、股市与其他金融市场、股　市与微观主体行为等内在关系以及作用机制的研究力　度，把握准我国股市自身发展和运行规律。同时，在股市　脱离正常发展轨道已经出现较大偏差或预计股市运行　将出现较大偏差，对宏观经济运行会造成明显的消极影　响时，就必须果断地做出反应，采取必要的政策措施实　施调控。　（二）坚持防御性的调控。对股市进行宏观调控的目　的在于通过调控纠正股市的非健康运行，防止或减少股　市过度波动对国民经济造成的不利影响，从而更好地实　对我国股票市场调控问题的思考　现经济发展的目标。而不能在股市正常运行的状况下，　刻意地通过调节股市影响人们的消费和投资，改变人们　对未来经济的预期，以此来促进经济增长或抑制经济过　热。因为，如果通过政策手段使股市价格明显偏离其稳　定状态，其自身非稳定性会造成无法自行回到均衡，从　长期看，这种做法是不可靠的。　（三）坚持以市场手段调控为主。在股市运行过程　中，市场机制能够自我调节地让市场去调节。市场失灵　的特殊状况下，达到一定临界点需要对股市采取调控措　施时，应该采取市场化手段进行调控，尽量避免使用直　接的行政手段。即使采用行政手段调控也必须尊重股市　发展的客观规律，依法进行干预，而且一般不得直接干　预经济主体正常的市场活动。　（四）坚持适度调控。对股市的调控不能削弱或破坏　股票市场运行的内在机制，相反应当修复和促进股票市　场内在机制发挥功能作用。要根据股市运行偏差的程　度，结合市场的发展阶段、成熟程度，采取有区别、有计　划、科学灵活的政策调控措施，既要防止股市暴涨暴跌，　又要维护股市活跃程度，确保股市运行处于健康轨道。　三、科学审慎地对股市进行调控　（一）货币政策要密切关注股市变动。一是加强股市　与货币政策关系的研究。股市的重大制度变迁将使其与　货币政策的关系呈现新变化、新发展和新特点，要建立　和完善对股市变动的科学监测体系，以便更好地认识新　时期我国股市与货币政策传导、货币需求、货币供给、市　场利率以及物价走势等相互之间的内在作用规律，从而　确保货币政策的有效性。二是股票价格不纳入通货膨胀　的统计口径。因为，尽管理论认为股票价格的膨胀有可　能造成一般商品和服务价格水平的膨胀，但由于股票价　格波动原因比较复杂，表现为不确定性和高波动性，很　多时候未必能反映商品和劳务的价格变化。三是货币政　策间接对股市进行反映。货币政策对股市波动是否做出　反映只应以股票价格的变化是否会影响货币政策最终　目标为转移。对于我国央行，首要职责是保持货币币值　稳定，对内则是防止和抵御通货膨胀。但实际上，我国央　行通过对投资控制等行为对产出稳定也发挥了积极作　用。而且作为国家宏观调控重要部门，中央政府对我国　央行也有稳定产出的要求。因此，建议央行实行弹性通　货膨胀制，货币政策坚持货币稳定和产出稳定两个目　标。只有当股市波动影响到预期通货膨胀或产出目标　时，我国中央银行才做出反映。四是灵活运用货币政策　４７　维普资讯 http://www.cqvip.com 金融与经济　２００７．９　工具调控股市。从美国、日本等发达国家的实践看，对股　手段是通过政府经济金融权威部门的管理人员，公开地　对股市运行状况进行评论或发表看法，对股市参与主体　进行警示或劝说。中央银行行长、证券监管部门负责人，　甚至是政府的高层都可以作为道义劝说的发言人。这要　求有关部门对股市运行状况有准确的判断，而且发言人　还要具备抵御来自各方压力，敢于从大局出发表达意见　的魄力。尽管道义劝说不具有法律效力，但它表明了政　府对股市运行的看法，可以通过影响投资者的预期和行　市特别是处在急剧膨胀时期的股价，仅仅依赖提高利率　很难抑制对股票市场高回报地追求，还可能会造成货币　供给内生化，起不到调控的效果。而此时控制货币供应　量降低股票市场资金可获性，能够实现更直接、更有效　的调控。因此，要借鉴汲取国外的股市调控经验教训，在　股市波动到达一定临界点或者央行认为有必要对其进　行调控时，灵活地使用价格型和数量型工具来调控股　市。　（二）发挥证券监管部门维护股市动态均衡的作　用。证券监管部门可以通过对股票发行规模、速度和结　构的调节来调控股市供给。在股市偏离宏观经济持续低　迷时，证券监管部门可以通过降低新股发行和再融资的　节奏，控制资金流人调控行业，以维护股市的动态平　衡。比如，２００５年至２００６年期间，我国证监会曾暂停新　股发行达一年之久，这对稳定处于极度低迷的股票市　场，稳妥解决我国股市发展中的症结，逐步恢复股市的　正常功能，发挥了积极作用。在股票市场转暖的情况下，　要充分发挥股票市场高效配置市场资源的重要功能，一　方面，在市场可承受的范围内，稳步提高股市的供给，扩　大股市规模，提高直接融资的比重，分散银行体系过度　集中的风险，促使整个经济和金融体系的运行更富有弹　性和活力。另一方面，支持企业通过股票市场并购重组，　以促进我国产业结构的调整和优化升级。同时，证券监　管部门还可以通过人市资金门槛、人市主体的条件、股　票型基金发行速度等手段从需求方面进行调控。此外，　证券监管部门要加快建立投资者保护制度、完善上市公　司规范运作制度、推进发行制度的市场化改革、构建多　层次资本市场等，这些股票市场的基础性制度是我国股　票市场健康发展的重要根基，从广义上来讲，这也是对　我国股市极其重要而且必须为之不懈努力的调控。　（三）重视道义劝说在股市调控中的运用。道义劝说　４８丽　为来达到调控股市的目的。在股市受到突发事件冲击或　股市出现意外的、不合理的偏离经济基础波动时，政府　道义劝说往往可以起到稳定股市的效果。我国负责宏观　调控部门应该更加重视这种非正式的手段，进一步积累　对股市道义劝说的经验，不断增强道义劝说的权威性，　使其成为一种更加有效的股市调控手段。　（四）利用税收调节交易成本对股市进行调控。税收　政策手段作为一类可供选择的间接性工具，主要是通过　降低（提高）有关税收，影响股票交易成本来发挥刺激　（抑制）股市的作用。涉及股票市场的税收包括股票交易　税、资本利税、对股息和红利所得征税、印花税。我国政　府也曾利用调节印花税税率进行股市调控，并取得了一　定效果。从长远来看，应该用交易税取代印花税，并适时　推出资本利得税，更好地从税收制度设计上鼓励投资，　抑制过度投机。　【参考文献】　［１】高湘一，段云，张宇清．论宏观调控与股市自发　机制的相关关系［Ｊ】．财贸经济，２００２，（７）．　［２】易纲，王召．货币政策与金融资产价格［Ｊ】．经　济研究，２００２，（３）．　［３】沈小平．我国股市宏观调控观点述评［Ｊ】．经济　研究参考，２００４，（８７）．　［４】巴曙松，刘孝红．同样的上涨不同的逻辑［Ｊ】．　今日中国论坛，２００７，（１）．